国资并购重组的四种思路立体解析

十八届三中全会《决定》把新一轮国资改革定义为“积极发展混合所有制经济”，引发了资本市场极大的热情，国资整合被认为是2014年并购市场的主题，并购重组将成为国企跨越式发展的核心驱动因素。

继中石化在年初率先宣布启动业务重组方案后，中石油、中海油、中冶、中铝、国家电网等央企已陆续迈出了混合所有制改革的实质性步伐。上海、广东、深圳等地方国资也纷纷出台国资改革方案。据统计，2013年6月至今，已有逾50家国资上市公司停牌筹划重大事项，从事后复牌公告看，涉及并购重组居多。种种迹象显示，国资重组整合已进入密集运作期,笔者以上海市国资改革为例，分析不同思路下的并购重组中各参与方的角色与作用，从而看看在这场改革大戏中，到底应该谁唱主角？

思路一：整合功能重合的企业，建立金融控股和产业运作双平台

早在2007年，上海国资委已初步明确了国资重组的总体方案，上海国际集团和国盛集团成立，前者作为上海金融控股的平台，后者由大盛资产公司和盛融资产公司合并组建，成为产业资产运作平台，二者共同成为上海国资重组的“双平台”。2008年以来，上海国资改革动作不断，重组整合了包括强生控股、上海梅林、上海汽车、上海电气、百联股份、友谊股份等在内的多家国有企业。2014年伊始，东浩国际、兰生集团、上海工投、上海农投、上海商投、上海创投等数十家上海国资企业在上海市国资委的协调下，进一步重组整合。

从通过重组合并完成改革的国企特点来看，多数为功能有重合和竞争，或者发展进入瓶颈期以及小规模的资本投资公司被合并，这也符合上海国资委在“国企改革20条”中提到的要“培育具有国际竞争力和影响力的产业集团”的目标。

思路二：引入私募股权投资基金

从投资行为来看，PE参与国资重组并购的机会包括辅助上市以解决国资一股独大的局面、兼并重组及联合设立并购基金等。上海市国资新一轮改革中，上海绿地集团、上海城投集团、益民集团等均采用了引入PE的方式参与改革。

以上海城投控股引入弘毅投资为例，上海城投控股此前的母公司——上海城建占比达56%，其余都是分散的小股东。除了国资，没有股东代表可以进入董事会，形成不了制衡。弘毅注资城投控股之后，占股10%，派出2名董事会成员，使得控股股东、二股东和代表小股东权益的独立董事在董事会席位比例为4:2:5，一股独大的局面彻底改变，公司治理和管理得以实现真正的市场化。

PE参与国企混合制的改造，除引入市场竞争机制、改善法人治理结构、提供战略资源支持外，还能起到盘活存量、优化国资布局的重要作用。

思路三：引入多类型的战略合作者

2014年以来，包括大众保险、东方明珠、飞乐音响等上海国有企业纷纷向民企、外企等伸出橄榄枝，进行战略合作。其中美国史带增持大众保险的股权比例达到59.19%，实现了对大众保险的绝对控股；飞乐音响收购北京申安集团100%股权；东方明珠与索尼共同投资设立2家中外合资公司。

引入战略合作者，既包括吸引外部投资者进来，也包括对外投资民营资本。通过战略合作，一方面可推进不同所有制企业以资本为纽带的融合，实现优势互补，提高国有资产运营效益，构成对相关企业的业绩驱动。另一方面，通过推进低效资产的盘活整理，国资也将实现“腾笼换鸟”，调整布局，在行业分布上进一步向基础设施、公用事业、特色优势产业和战略性新兴产业转移。

思路四：退出一般性竞争性领域，转让全部国有股权

早在2011年11月，平安信托旗下上海平浦投资有限公司成功获得上海家化集团100%股权，从而成为上海家化新控股股东。对于上海家化而言，新股东能够带来长期资金以及金融、品牌支持，同时在治理结构、薪酬体系完善方面也有良好预期。值得一提的是，交易完成后不到一年，上海家化内部矛盾凸显，原创始人董事长葛文耀与平安信托公开互相指责，双方的矛盾焦点在于股东和管理层对于公司控制权的争夺，公司市值在负面信息的冲击下急剧下滑。因此，国有企业在退出转让时需要慎重选择战略投资者，妥善处理好新股东与管理层的关系，如果引入的新股东为单纯的投资者和资本运作者，有可能会为了自身的增值利益而牺牲企业的发展战略，这不仅会对企业的未来发展造成致命的打击，也将引发国有资产流失的危机。

从上海国资并购重组的多种方式中可以看出，不论是简单的划转合并，还是引入PE、战略投资者等多种合作方，其思路都是以国企的市场化转变为出发点，根据不同企业的行业特点及自身发展情况，选择最佳的并购重组方式。在国资并购重组的舞台上，国有企业应扮演主角角色，选择最合适的舞伴，以股权结构多元化为手段，提高公司管理的市场化和市场竞争力。