烟气治理工程EPC收入超预期。2014年1-9月，公司实现主营业务收入9.08亿元，较去年同期增长74.26%；实现归属于上市公司股东的净利润2.1亿元，较去年同期增长56.3%，公司盈利大幅增长的原因在于公司烟气处理EPC收入大幅增加以及特许经营机组规模增加所致，新增特许经营机组包括武乡西山、浙江乌沙山等机组，公司烟气治理工程EPC收入超出我们此前预期。
自主研发的脱硫技术满足“史上最严”的新版火电厂烟气排放标准。2011年9月，国电清新公司使用自主研发的第二代旋汇耦合技术，对托克托电厂4号机组脱硫系统进行了升级改造。改造完成后机组燃煤硫份在1.8％工况时，脱硫效率能够达到98％以上，二氧化硫排放浓度能够控制在50毫克/立方米以下，远低于堪称“史上最严”的新版火电厂烟气排放标准的要求。我们判断更为严格的烟气排放标准将首先在京津冀地区实施，长三角、珠三角等地区亦有可能效仿，脱硫机组增容改造将迎来新一轮高峰。同时，由于排放标准的提高，技术难度在加大,市场进入门槛将提高，公司脱硫工程技术优势将凸显，有利于抢占市场份额。2013年底，公司已签订烟气治理工程合同达到15.44亿元，剔除神华干法脱硫项目，工程合同也达到7.44亿元，主要在2014-2015年结算。2014年，公司新增古交发电厂二期、新疆恒联五彩湾、陡河发电厂3-8号等一批电厂烟气脱硫项目。因此，我们判断2014-2015年公司烟气治理工程收入将迎来增长高峰。
煤焦油轻质化项目蓄势待发。煤焦油轻质化项目2015年开始贡献收益，我们测算一期项目完全达产将实现年销售收入约9.52亿元，按净利润率10%计算，年净利润9520万元，增厚EPS为0.1元左右。公司的煤焦油项目不受大唐发电和中国国新控股有限责任公司煤化工业务重组事项的影响。项目目前进展正常。
公司评级：增持。由于烟气排放指标提高预期增强，凭借技术优势，公司工程业务将受益，未来增速将明显高于行业平均水平；公司BOT项目的集中投产以及大唐脱硫资产的继续收购，特许运营机组容量2014年将增长66%；煤焦油项目2015年开始贡献收益。我们预计，公司2014-2016年净利润复合增速将超过39%，在环保行业里，公司业绩增长确定性较高，理应获得一定估值溢价，我们认为公司合理价格区间为22.5-25元，维持“增持”评级。
风险提示：项目投产滞后。
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