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假定全球经济自2009年起扩张了17%，产量的微量增长不可能淹没了油价，除非需求出了问题。原油黑天鹅事件成为近日争论的焦点，但究竟是什么造成的？ 黑天鹅事件 “首先，有个局外人游离于常规期待的领域当中，因为从来没有令人信服的点来证实它的存在。其次，他绝对具有影响力。第三，尽管考虑到局外人的立场，人们还是会编造故事来解释他存在的理由，使其变得可测。” 大家还记得《黑天鹅》剧目中的台词吗？ 简单地说，黑天鹅事件不可测。维基百科，对黑天鹅的定义需满足以下三个条件： （1）事件足够令人惊讶； （2）事件绝对具有影响力； （3）继第一次被记载实例后，被认为是后见之明的。即便可以依靠相关数据和信息去预判它，但仍无法在风控体系获得解释。 有了以上的定义，最近油价“自由落体式”的下跌可以被定义为金融领域的黑天鹅事件。有多少研究员预判到油价自7月的105美元跌至11月末的66美元，37%的跌幅？油价自2010年开始的上升通道被一举击破。这被归因于全球需求疲软。不过，通过各种证据显示，我更愿意相信这样的自由落体式下跌，之所以可以被称之为黑天鹅事件，其本质在于“游离于常规预期领域，不可测”。 缘何不可测 在过去，油价峰值预示着全球经济进入衰退期。油价自2002年开始不断上涨，从70美元攀升至140美元，这使得此后数月将全球经济推向萧条。 工业部门的共识：能源领域所增加的额外支出都会对其他商品和服务支出产生影响。一旦消费量骤降，过量的借贷资金将暴露风险，这将引导经济走向衰退。 然而，不同于金融危机时期，近期经济的萧条并非是油价达到峰值后的结果。事实上，油价在这些年中的交易金额，在一个狭窄的区间运行。 尽管官方否认全球经济正在衰退，但研究员和权威人士对油价的快速回落的惊叹也令人印象深刻。或许承认经济衰退略有不妥，但他们从来没想到油价会在短短几个月时间内暴跌了37%。 油价暴跌会引发巨大的冲击，但人们大都没有察觉整件事情的来龙去脉。第一感是，大宗商品指数像多米诺骨牌式的坍塌。为了考虑如何在当前摇摇欲坠的判断基础上，分析员们开始炮制对该事件的合理化解释。通常的解释基调停留在原油供需结构处于过剩阶段，供应商抬高了产量导致全球原油泛滥。 然而，即便是最粗略的统计数据也无法支撑该论点。根据EIA的报告显示，全球原油每年产量如下： 2008: 74.0 million barrels per day (MBD) 2009: 72.7 MBD 2010: 74.4 MBD 2011: 74.5 MBD 2012: 75.9 MBD 2013: 76.0 MBD 2014: 76.9 MBD 参照上述框架，EIA预计全球经济年均扩张速率为2.7%。由此，我们可以判断，全球原油需求和产量也按此逻辑稳步攀升。在2009-2014这六年时间内，原油产量增长了3.9%，从74MBD增长到了76.9MBD。同时，按照2.7%的年均增速测算，约合17.3%的经济累计增速。事实上，全球经济的累计增长要远高于原油的产量。 考虑到自2009年开始，全球经济扩张了17%或20%以上，近两年尽管需求疲软，但原油产量的小幅度增长不足以造成价格的崩溃。那些支持供应大幅扩张而造成油价暴跌的理论，无法成立。 需求快速的萎缩犹如老鼠们在沉船时快速逃窜一般。那些不可控的因素将驱使不可控、不可见的结果产生。 金融属性的退潮 随着原油金融属性正在雪崩式的回归本源。大多数分析师都认为这对油品消费者而言等同于减税。让我们来审阅一下，究竟什么是原油的金融化。 所谓金融化是将债务商品化，是建立在低风险资产上利用金融手段的抵押物。在低成本信用和杠杆扩张的基础上，能够产生的只有控股的风险和投机性收益。 **房屋抵押债券** 金融危机中，房屋抵押债券是一个不错的例子。它让我们看到金融化是怎样在人们尚未察觉到崩盘的危机前，通过风险的堆积来提高金融收益。 在若干年之前，房屋抵押债券是安全和无人问津的资产。银行、储户和借贷者与之相关，通过稳定的经营，他们可以在30年内获得稳定的收益。在那之后，金融化的机器产生了，在原有基础上对房屋抵押债券进行了革新，使之变得更赚钱。能够参与到抵押债券的人们开始不断累积着池子的资金和风险，几乎所有人都有资格进入这个大染缸。 包括利率、风险和边际收益都远高于初始状态。我们有什么理由不喜欢？违约风险是一个问题，违约便意味着损失。 金融化对此的解决方法是，将风险通过看似安全的证券进行打包，将风险转嫁到贪婪者和市场上去。资产证券化有办法将原始借款人的费用和利润消化，将违约风险转到购买资产证券产品的购买者身上。 证券化是为隐藏风险所量身打造的低风险抵押池，打包人鼓吹住房抵押债券是安全资产，将资产打包后卖给粗心的购买者并最大化获取利润。房屋抵押债券的优点被放大，因为传统意义上而言，它是安全资产。 金融化对房屋抵押债券市场做了以下几件事： 1. 通过高杠杆金融工具，将低风险资产抵押成为高风险资产； 2. 通过资产证券化将负债商品化； 3. 在低风险的房屋抵押债券上，建立了一个倒金字塔式的投机性债务； 4. 利用美联储宽裕的流动性和信用政策，创造了数十亿美元债务和金融杠杆工具。 试想，购买一栋住房是建立在不需要支付抵押贷款的基础上进行的。由于购买者几乎没有投入任何现金或者稳定的收入，抵押贷款根本没有实质性的支撑。一旦房屋的价值有些许减少，整个资产将带来巨大的损失。现在对衍生品和CDOs也是一样的。倒金字塔风险建立在没有足够支撑物的基础上，最终的结果只能是金融崩盘。 如同房屋抵押债券，原油常常被看做是安全资产。原油的金融化虽有所不同，但结局往往是一样的。 **油价下跌** 油价下跌35%导致这些抵押债券损失了35%的支持。那些在每桶100美金抵押的低风险贷款，在低于70美金油价面前将不再是低风险资产。 金融化通常是建立在风险可以被交易对手对冲掉的假设上。这听起来很吸引人，但到目前为止，风险不可能消失，它或是隐藏或是转嫁。 依靠交易对手将风险消除是不可行的，那只能带来违约。这种虚幻的方式无法将风险剔除，运气糟糕的人将接过最后一棒，倒在金融多米诺骨牌上。 由此，对国内与原油相关的各类企业（尤其是大型企业）令人担忧，这些行业包括能源、交通运输、电力等。虽然没可能获悉各大公司的具体操作头寸和规模，还记得当年中航油在国际衍生品市场刻骨铭心的惨败经历吗？很难想象他们能不能安全度过此次原油危机。 油价下跌35%只是第一层多米诺骨牌。所有认为油价将稳定在100美金的信心都毁之一炬，现在它的抵押风险增加了。在抵押贷款金融化全盛时期，各种各样的抵押贷款被打包进行证券化，这注定将成为失败的导火索，因为这令原始人收益而非购买人。这些金融工具在出售时，隐含了住宅泡沫在不断变大的事实。 当年住宅价格下跌，抵押额受损。这将导致借款人违约，交易对手拒绝支付赔偿，除非有另外的交易者接盘。一旦一个交易人倒了，整个交易的多米诺骨牌都倒了。原油部门的多米诺骨牌倒了，这一长串的金融多米诺骨牌便开始坍塌。所有购买与原油相关的低风险债券、贷款或金融衍生品都将受到牵连。 所有那些“油价暴跌好比减税”的论调，那些对消费者利好的因素，都会被与原油相关的金融化坍塌所波及。银行资金池会受到冲击，这不禁怀疑，或许十几天前中国人民银行突如其来的降息与之有着些许的牵连，因为这是赤裸裸的系统性风险。之后，实际信贷收紧将成为必然选择，消费者还能对自己手头上的信用卡额度放心吗？ 至此，在认知范围内，造成油价黑天鹅事件的元凶其实与若干年前的美国次贷危机雷同，即原油金融化后的杠杆和风险累积到了某个临界点，风险随之喷发。后续又会发生什么？ 多重风险与多重未知 关于风险，它的爆发来自于安全。 全球金融体系的崩塌并非偶然，而是源自此前被广泛认定为安全资产的住房抵押贷款。当权者对风险曝露猝不及防，然而整件事都是可以预判的，绝对的系统性风险。 自2009年起，中央银行便支持私人银行及主权债务市场。美联储向私人银行部门的担保、借款合同提供了230亿美元的支持，其他央行例如中国、欧洲也释放了大量的资金。 他们这么做的原因是认定银行部门和主权债务是系统性风险的源头。如今，他们有效的控制了这两大部分的风险，并认为系统性风险已经被根除。 事实是，他们大错特错了。如同之前所说的，风险是不会消失的，只有披上面具影藏或者转嫁。系统性风险不会因银行或者主权债务市场强大的保护伞而从清单上消失，风险会再度爆发，如同通常被认为安全的资产——原油。 **油价下挫后的影响** 在经历了黑天鹅事件后，什么样的风险会逐渐铺开？ 1. 金融市场的动荡。现在，油价大跌还没有让损失显现出来。每个持有原油的大单损失者都想把头寸卖给损失较少的那部分人。最终的受害者和违约将在之后的几周或者几个月被披露。 那些认为受害者将是局限于原油市场的观点并不正确。有多少对冲基金或者养老基金持有原油公司的股票或者相关债券、借贷等产品的？ 2. 外汇市场的动荡。委内瑞拉是第一个因油价下跌而导致汇率市场遭殃的国家。俄罗斯卢布也开始呈自由落体状，尽管会有人指责西方制裁，但是直接的驱动力来自原油市场资本的垮台。 3. 地缘政治的冲突。历史表明，原油市场的衰退会加深地缘政治的冲突。那些原油出口国因资本的衰竭将寻求那些不愿意减产的国家作为替罪羊。 4. 未知的不安定因素和误判几率的上升。 风险事件的本源来自那些未知的不安定因素，尽管我们知道肯定有不安定因素或者结果存在。我们知道一些举动和选择会产生风险，但拒绝去了解这些风险。因为我们不想去解决那些因风险积累所产生的后果。我们已经看到油价下跌的风险，但仍有其他风险尚未曝露，全球金融系统正在某些看不见的力量毒害着。 （文章来源：Of Two Minds）
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