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张裕一季报收入增长20.99%，净利润增长15.90%，符合我们预期，大幅超出市场预期。Q1公司实现营业收入18.25亿元，同比增长20.99％，实现净利润5.30亿元，对应EPS为0.77元，同比增长14.93%。 加权平均净资产收益率7.46%，比上年度增加0.82个百分点。每股经营活动产生的现金流量净额1.02元，同比减少1.29个百分点。 一季度收入增长主要源于渠道调整驱动的中档干酒类产品销量增长，基于预收款增长75%，我们认为收入增长的态势将继续加速。 （1）公司Q1收入端保持快速增长，主要是产品销量增加，特别是中档干酒类产品销量增加所致。我们认为张裕销量增长主要来自于正确的渠道调整所带动的营销效率的提高，即削减经销商数量，扩大直销业务渠道，而非简单的春节效应。 （2）公司Q1预收客户订货款增加实现预收账款3.77亿元，较期初增长75.27%，我们认为这是渠道优化和行业逐步复苏的积极信号。 利润增速低于收入增速源于产品结构和直销业务的调整，我们认为中低端产品份额的提升是未来发展的必然趋势，而产品的成功转型会带来业绩的持续增长。继2014年业绩出现的明显改善，公司Q1更是加快复苏，中档干酒类销量增加导致毛利率维下滑1.76pct至67.0%。直销业务扩大导致销售费用同比增长26.93%，使得利润增速低于收入增速。未来，公司会继续将营销资源向中低端产品进行适当倾斜。 总结2015年Q1，正如我们之前预期的：张裕是走出行业低谷的典型代表，并且是行业复苏的最大受益者，公司已经初步完成产品的中低端化转型，渠道扁平化升级效果初显。产品上重心逐步转向中低端，及时推出68元“醉诗仙”低端大单品，中高端继续以解百纳、酒庄酒为主要品类；渠道上重心逐步由经销向直销转变，及时对经销商数量进行优化调整，终端掌控能力会持续加强。 我们在4月初报告明确提出，预计公司Q1开局良好，行业复苏加速背景下，公司15Q1收入利润同比增长20.99%，15.35%，超市场预期。公司未来增长路径愈发清晰，国内产品坚持渠道下沉和中低档产品放量，加大直营力度，海外资源加快布局，嫁接国内现有渠道，分享进口酒市场蛋糕，想象空间放大。略调整15-16年EPS1.63、1.87元，上调目标价至52元，对应15年PE32倍，维持“审慎推荐-A”投资评级。 Q1收入净利同比增长20.99%，15.35%，15年开局良好，超市场预期。公司14年收入41.57亿，归属母公司净利润9.78亿，分别同比下降-3.80%、-6.72%，EPS1.43元，每10股派4.40元红利（含税）。15Q1收入18.25亿，净利润5.30亿，同比增长20.99%、15.35%，每股收益0.77元。葡萄酒行业进一步回暖，同时公司14年的渠道下沉效果进一步释放，15年公司开局良好； Q1现金流小幅改善，应收增长明显，周转率有所下降。公司15Q1销售商品收到现金18.09亿，同比增长8.4%。由于公司在14年加大直营渠道建设，票据及赊销付款方式比重提升，15Q1应收票据余额4.72亿元，同比增长66.2%，应收账款1.90亿元，同比增长25.8%。14年总资产周转率0.49，自11年以来持续下降，这与公司发展直营和半直营、加大流通渠道建设有关； 国内产品增长战略：下沉市场，聚焦中低，效果明显。公司作为国内葡萄酒龙头品牌，之前的高增长依赖于行业的量价齐升。12年行业调整期以来，公司尝试诸多调整措施，其中对渠道的持续下沉和中低端产品聚焦，效果明显。 14年公司解百纳产品（价格98-228元）放量增长，新品醉诗仙（价格68元）增长明显，同时公司坚持渠道下沉，完善中高、中低和郊县的三个渠道，发展直营和半直营的营销模式，重点围绕终端和营销做工作。中低端产品的放量增长，带动公司触底回升； 海外资源布局战略：布局海外资源，嫁接国内渠道，想象空间放大。14年进口酒仅占公司收入2%，公司3月底公布的进口酒战略，分别成立法国、西班牙、意大利、澳洲和美洲五大事业部，在当地开展代理或直接收购酒庄，聚集上游海外资源，并嫁接到先锋酒庄等国内渠道中，实现未来公司资源遍及全球，拥有众多品牌，多元化渠道销售的综合性公司，未来实现进口酒占比30%以上。我们认为公司进口酒战略迈出实质性步伐，顺应进口酒快速增长趋势，在国内产品下沉至二三线市场的背景下，通过海外资源分享一线市场的增长； 维持“审慎推荐-A”投资评级。我们在4月初报告明确提出，预计公司Q1开局良好，行业复苏加速背景下，公司15Q1收入利润同比增长20.99%，15.35%，超出市场预期。经过3年时间调整，公司未来增长路径愈发清晰，国内产品坚持渠道下沉和中低档产品放量，加大直营力度，海外资源加快布局，嫁接国内现有渠道，分享进口酒市场蛋糕，想象空间放大。略调整15-16年EPS1.63、1.87元，上调目标价至52元，对应15年PE32倍，维持“审慎推荐-A”投资评级；风险提示：进口酒竞争加剧。 报告摘要： 一、事件概述 公司公布2015年一季报：实现营业收入18.25亿元，同比增长21%，归属于上市公司股东的净利润5.3亿元，同比增长15.9%，实现每股收益0.77元。 二、分析与判断 一季报开门红，2015年业绩有望持续超预期2015Q1公司实现营业收入18.25亿元，同比增长21%，主要原因是中档干酒类产品销量增加，公司综合毛利率67.0%，较2014Q1下降1.9个百分点，与2014Q4持平；2015Q1公司净利润增速15.9%，略低于收入增速，主要是直销业务扩大导致销售费用同比增长26.9%；2015年一季末公司预收账款余额3.77亿元，同比大增63.8%，较年初大增75.3%。由于2015年春节较2014年明显偏晚，用2015Q1+2014Q4来观察公司经营情况会更客观，收入（2015Q1+2014Q4）同比增长12.4%，归属于上市公司股东的净利润同比增长11.3%。 面对经济增速放缓、进口酒冲击等不利因素的持续影响，公司实施了“稳步发展中高档葡萄酒，大力发展低档葡萄酒、白兰地以及自有品牌进口酒”的经营战略，并积极改善销售体系、营销模式、基地建设等，自去年二季度以来，公司收入和净利润持续实现正增长，而（2015Q1+2014Q4）的业绩再次印证公司经营已反转。目前葡萄酒行业回暖迹象明显，2015Q1全国葡萄酒进口量同比增长23.5%，全国葡萄酒产量同比增长16.91%，随着公司营销改革和成本控制稳步推进，2015年公司业绩有望大超预期。 发力中档葡萄酒和白兰地，完善销售体系增强营销能力公司在2014年报中再次明确，将实施以葡萄酒为主、多酒种全面发展的战略，积极开拓新的消费领域和销售模式，扭转高档葡萄酒销售下滑趋势，大力发展中档葡萄酒和白兰地，加大起泡酒推销力度，努力为消费者提供品种丰富、高性价比的产品，2015年将力争实现营业收入不低于44亿元，并将主营业务成本及三项期间费用控制在29亿元以下。2015年公司计划： （1）坚持以市场为中心，做好各项营销工作。公司将进一步完善酒庄酒营销体系，巩固公司在国内葡萄酒市场的品牌制高点地位；加大对解百纳、醉诗仙、贵馥酒等中低品牌媒体宣传和市场推广力度，提高中低档产品市场占有率；加快白兰地推广体系建设，确保“两支队伍”、“营销方案”和“终端建设”在白兰地主推渠道落到实处，扩大白兰地市场覆盖面和品牌知名度，促进全国市场的销售；建立健全经销商、配送商准入制度、沟通制度、激励制度和退出制度，继续推进先锋专卖店建设，加强各级市场人员培训、沟通和考评工作，增强销售体系营销能力； （2）加强主要生产成本和费用控制，进一步压缩生产成本。公司将优化葡萄采购价格定价机制，使国内酿酒葡萄价格逐步与国际市场价格趋同；继续推行集中采购，控制大宗原料采购成本等； （3）加强葡萄基地建设和管理，不断提高研发水平和产品质量。公司对葡萄基地将继续按照“规模化、标准化、机械化”的要求进行规范化建设和管理，强化各片区责任人考核和管理，努力降低葡萄种植成4业园)各项目和先锋专卖店建设。 |
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