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===本文导读=== 【行业研究】食品饮料：高端品筑底回升 【公司研究】洋河股份：走出调整低谷，未来增长点众多 2014 年板块整体增速排名靠后，高端品现底部迹象。 2014 年，食品饮料板块收入、净利润增 1%、 -10%， 增速回落。白酒收入、净利润降 9%、 17%，葡萄酒收入降 4%，净利增 1%，高端品底部已基本确定；大众品收入、净利润增长 6%、 10%，增速同比回落 9pct、 18pct. 2015Q1 板块整体增速回升， 调味品、乳制品业绩增速较快。 2015Q1板块收入、净利润增长 7%、 7%，业绩增速显着回升，在所有 A 股中排名靠前； 白酒、葡萄酒收入增速为 8%、 22%，净利润增速 6%、10%，业绩改善迹象明显； 调味品、乳制品、食品综合等板块净利润保持双位数增长，软饮料、啤酒增速缓慢。 基金重仓食品饮料比例降至 1.2%，处于历史底部，其中大众品、白酒重仓比为 0.9%、 0.3%。 高端白酒调整已基本到位， 2015Q1 迎来弱复苏。 2014 年一线白酒收入、净利润下滑 10%、 16%，二三线白酒下滑 7%、 31%。 2015Q1 伴随春节错期带动的销售提升，白酒板块筑底回升，收入、净利增 8%、6%，其中一线白酒增 10%、 6%，二三线白酒增 5%、 3%。 葡萄酒深度调整后走出业绩底部。 2014 年板块收入、净利增-4%、 1%，张裕 A 降 4%、 7%。 2015Q1 板块收入、净利增 22%、 10%，收入增速领先其他子板块，净利增速位列第 4；张裕 A 增 21%、 16%。 乳制品延续较快增长趋势，板块盈利有所提升。 2014 年板块收入、净利增 14%、 18%，为食品饮料板块收入增速最快品种； 2015Q1 板块收入、净利增 10%、 23%； 得益于龙头提价、高端奶需求提升及原奶成本下降，板块毛利率、净利率同比提升 2.4pct、 0.6pct. 调味品受益产品结构升级及品类扩张，业绩持续快速增长。 2014 年板块收入、净利增 13%、 25%， 2015Q1 增 10%、 27%，继续保持双位数增长。受益于龙头公司产品结构调整及品类扩张战略， 2015Q1板块毛利率 41.5%、净利率 21.1%，同比增 2.8pct、 2.9pct，为食品饮料行业中盈利能力提升最大的子板块。 啤酒行业增速放缓，板块业绩欠佳。 受经济下行及竞争加剧影响，2014 年板块收入持平，净利降 4%； 2015Q1 因春节错期及餐饮业回升，板块收入、净利微弱改善，同比增 1%、 2%。 投资建议： 1)近期市场波动加剧，正迎来风险评价改善后的新平衡，食品饮料行业具较强的确定性，有望获得超额收益； 2)推荐低估值、稳健增长的龙头公司伊利股份、洋河股份、 贵州茅台、 白云山； 3)主题品种：中炬高新、加加食品、双塔食品、涪陵榨菜、汤臣倍健。（国泰君安） 收入增速连续三个季度转正。公司单季度收入同比自14年3季度起恢复正增长，14年3季度增速为 0.26%，4季度上升至20.12%，15年1季度有所回落，但仍保持在10.41%的两位数增长。14年全年的销售收现率为113%，15年1季度为112%，均保持在健康的水平。省内市场14年收入93亿，同比微增0.09%，占比约65%，省外市场收入51亿，同比下降6.14%，占比约35%，省内市场的表现更加稳定。公司红酒业务14年实现收入3.29亿，由于推出了价格亲民的拉丁之星系列新品，销售量同比大幅增长449%，但由于单价较低，收入同比增幅为34.03%。 毛利率保持稳定，销售费用率有所上升。14年公司整体毛利率60.62%，同比微升0.2个百分点；15 年1季度毛利率60.01%，同比提升0.33个百分点，环比提升2.12个百分点。14年销售费用率为11.4%， 同比提升2.2个百分点；今年1季度销售费用率6.1%，同比下降0.16个百分点。 营销平台价值持续提升。公司拥有目前我国白酒行业最强大的营销网络平台，深度管理7000多家经销商，直接控制3万多地面推广人员，同时不断加大深度分销模式，公司的渠道网络已渗透到全国各个地级县市。渠道高速通路的形成，将为未来的市场拓展和品类延伸奠定坚实的基础。同时公司在互联网+应用方面积极开拓，目前B2C全网销售位居行业前三，020平台洋河1号已覆盖23个省102 个地级市。公司15年基础电商发展目标：线上B2C销售额6个亿，同比增长1倍；洋河1号再推进100 家城市，打造10000家高质量配送终端，注册用户100万，销售额3-5亿；计划发展2000家微店。 预计15年上半年净利润增长5%—15%。公司1季度收入在全年收入中占比较高，13年、14年均在40%左右，一季度的稳健增长为全年业绩奠定良好基础。公司在1季报中对今年1-6月经营业绩作出预测，预计归属于上市公司股东的净润变动幅度为5%—15%。 投资建议：公司为白酒行业优质白马品种，成长潜力大，有“行业整合+微分子酒+电商+多品类经营”等多个增长看点，未来将全面推广阿米巴管理模式，有助于进一步激活组织动力。预计公司15 年、16年EPS分别为4.80元、5.54元，对应4月30日收盘价93.57元的PE为19倍、17倍，估值的安全边际高，维持对公司的“买入”评级。 风险提示：1、食品安全风险；2、终端需求大幅回落。(中原证券) 业绩低于预期 公司15Q1 合并报表实现收入6.56 亿元(-2.9%)，归属母公司所有者净利润0.53 亿元(-32.7%)；我们预计调味品业务收入同比增长5%左右，业绩同比下滑18%左右。母公司收入0.078 亿元(-86.3%)，业绩亏损0.13 亿元，地产无收入利润贡献。 Q1 业绩低于我们在市场上较低的预期，我们在4 月21 日的深度报告中提示了公司Q1 可能的业绩波动，但也阐述了对公司长期基本面的看好，我们认为短期波动不改公司长期价值。 发展趋势 “原晒鲜”有望发力异地市场。我们充分认可美味鲜公司管理层的能力，未来两三年公司将不断做实异地市场。公司以拳头产品为导向，针对重点开发的北部市场推出了迎合当地消费需求的“原晒鲜”酱油，将其作为“厨邦酱油”之外第二个大单品来培育，仍然延续高性价比的传统优势，与东古等品牌正面竞争。我们认为公司研发实力强，靠拳头产品做开、做实再做透异地市场的模式有望成功并进一步在全国范围内复制。 渠道与品类拓展稳步进行。公司对商超、餐饮、电商等渠道进行了持续投入，未来渠道结构有望更加多元并均衡。针对餐饮渠道公司14 年巡回进行了顶级厨师交流会，并成功进入西贝莜面村，未来与大的品牌连锁酒店合作模式有望延续。酱油以外品类中，第二大的鸡精/鸡粉含税规模超过4 亿，我们测算年均增速20%左右，食用油量增明显，未来亦有望推出调味酱、罐头等新品。 2015 前低后高，Q1 或为低点。我们认为一季度因基数偏高、去年下半年终端价格的调整、阳西折旧增加但产能尚未满产、以及去年底压货等原因，收入与利润增速承压。但美味鲜公司长期基本面稳健，我们认为15 年业绩有望前低后高，短期波动不改我们对公司的长期看好。 盈利预测调整 维持15/16 年收入30.7/36.9 亿元、归属母公司净利润2.55/3.31亿元的预测不变，对应EPS 分别为0.32/0.42 元。 估值与建议 采用SOTP 法定价，维持目标价20.07 元不变，维持推荐评级。 风险 国企改革进度的不确定性、行业需求放缓、食品安全事件。(中金公司) 维持“增持” 评级。维持2015-16 年EPS 预测为0.40、0.51 元，考虑到业绩改善明显，上调目标价至20.4 元，对应2015 年PE40 倍。 “大单品”战略见成效，2015Q1 业绩改善。1)2015Q1 收入、归母净利分别为4.6 亿(+8.1%)、5302 万(20.2%)，业绩增速为近两年单季度最快，公司“大单品”战略推动主业快速发展已初见成效。2)2015Q1 毛利率、净利率分别为30.8%、11.6%，同比分别提升0.8、1.2pct，主要是由于销售费用率同比下降2.1pct 至10.7%，预计随着原酿造、面条鲜的快速上量，费用率有进一步下降空间。 2015 年酱油新产能释放后“原酿造”高增长值得期待。原酿造目前主要在二三线城市的流通渠道铺货，预计2015 年下半年产能逐步释放后，将加大在北上广深等一线城市的布局以及提高商超渠道销售占比，预计2015 年收入可达1 亿，期待未来成为上10 亿规模的大单品。 植物油业务复制“大单品”战略，预计2015 年收入可实现正增长。植物油首个大单品“鱼喷香”预计于2015 年推出，主打烹饪鱼植物油市场，期望通过功能区隔来与竞品构成差异化，我们认为有望复制面条鲜的成功，植物油业务有望借助新品提高收入增速及盈利能力。 大股东参与定增，为股价提供安全边际，并强化了并购预期。公司拟向大股东定增4.5 亿补充流动资金，增发底价10.63 元，限售期三年，为股价提供了安全边际，定增后宽裕的现金强化了并购预期。 风险提示：新产品释放低于预期、原材料价格波动、食品安全问题(国泰君安) (责任编辑：DF078) |
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