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吉列（Gillette）公司由金.吉列创建于1901年，金.吉列发明了一种用完后就丢弃的刮胡刀片，一副刀架配若干刀片，刀片用完后再购买。吉列剃须刀在第一次世界大战和第二次世界大战时均为美国士兵的军需品，由此开始了快速发展，成长为国际性品牌，其在剃须刀领域的全球占有率长期高于60%。 1989年，吉列公司股价约为42美元，总市值（包括可转换优先股）约46亿美元，净利润约2亿美元，市盈率约23倍。吉列当时发行了一种可转换优先股，年利息为8.75%，并可以以每股50美元转换为普通股票，强制赎回期限为10年。 巴菲特用伯克希尔的资金买入了6亿美元的吉列可转换优先股，而没有买入普通股。巴菲特认为投资可转换优先股，在任何条件下都能确保安全，当公司业绩不佳或股票价格下降时，能够收回成本并得到8.75%的股息，若公司的股票表现良好，也可以转换成普通股而获利。在1989年，为什么巴菲特买入了吉列的可转换优先股而没有购买其普通股票，可能与吉列当时的股价高有关，约25倍市盈率可能不符合巴菲特的安全边际原则。 巴菲特认为自己对吉列所在的剃须刀行业有比较好的了解，能够对未来做一个合理的预估。他将吉列与可口可乐并举，认为吉列与可口可乐是当今世界上最好公司中的两家，吉列的品牌和品质造就了竞争优势，不可战胜。一方面，吉列剃须刀的价格便宜，平均每年的用量不多，顾客对价格不敏感，不会为了便宜一点而选择品质和品牌更低的产品，因此用户黏性强；另一方面，由于用户不会随意更换剃须刀品牌，因此吉列的新一代产品也会很快被顾客接受。 1991年，吉列公司提前赎回可转换优先股，巴菲特只好在4月1日将可转换优先股转换成普通股，到年底，伯克希尔持有吉列股票的总市值为13.47亿，是购买成本6亿的2.25倍，收益率为125%。
1991-1997年，吉列的净利润从2.82亿增长至9.53亿，年均增长率为22.5%，公司市盈率和股价都快速上升，市盈率在这期间皆维持在30倍以上，在1997年底更是达到了58.8倍。在这期间，伯克希尔持有的吉列股票市值从13.47亿增长至48.21亿，年均增长23.7%。 1996年，吉列以78亿美元收购了电池生产商金霸王，该笔收购代价过高，对吉列的公司价值产生了负面影响。 1998年，吉列在海外的收入出现下滑，公司利润开始下降，对金霸王的收购也没有产生预想的效果。1999年，新任CEO迈克尔.霍利上任，吉列加速下滑，市场占有率、利润、股价皆向下走，包括巴菲特在内的吉列董事会迅速采取行动。2000年10月，任职仅一年多的迈克尔.霍利被迫辞职。2001年2月，空降CEO詹姆斯.基尔茨走马上任，以善于控制成本著称的基尔茨逐步扭转了局面，利润开始增长。 到2004年底，吉列的总市值为443亿，仍然低于1997年底的高点560亿。 2005年，宝洁以总价570亿美元收购了吉列，其中60%换股，40%现金。巴菲特选择了换股，每股吉列股票换0.975股宝洁股票，换股后共持有9360万股宝洁股票，并以约54元每股的价格追加了3.4亿美元购买宝洁的股票，总持股数为1亿股，总投入成本为9.4亿美元，持有股票的年底市值为57.88亿。
2008年，巴菲特开始减持宝洁的股份，到2012年底，共减持了宝洁公司约一半的股份，减持期间的市盈率约15-20倍，市净率约3倍。宝洁的净利润从2010年开始下降，而股价从2006年开始直到2012年底基本处于横盘状态。 ******************************************************* 巴菲特致股东信： 1989年：我们将出售债券所得的收入连同期初账上的现金与年中所赚取的盈余，买进了三种可转换优先股。第一种是在7月份，我们投资6亿美金，购买了吉列年利率8.75%十年强制赎回的可转换优先股，转换价格订为每股50美元；之后我们又花了3.58亿美金投资美国航空年利率9.25%十年强制赎回的可转换优先股，转换价格订为60美元；最后我们在年底又以3亿美金投资冠军企业年利率9.25%十年强制赎回的可转换优先股，转换价格订为38美元。 吉列这家公司与我们喜爱的类型非常相近，查理和我都熟悉这个产业的环境，因此我们相信可以对这家公司的未来做一个合理的预估，(若是没有试过吉列新的感应式刮胡刀，赶紧去买一个来试试！)。但是我们就没办法预测投资银行业、航空业或是造纸业的未来前景，(我们在1987年买下所罗门公司的可转换债券)。当然这并不表示他们的未来价值就是个负数，基本上我们是不可知论者，而不是无神论者。所以由于我们在这些产业上缺乏强而有力的论点支持我们，因此我们在这些产业上所采的投资方式就必须与那些显而易见的好公司好产业有所不同。 不管在任何情况之下，我们预期这些可转换优先股都可以让我们收回本金加上股利无虞，然而若是我们真的只能收回这些，那么这样的结果无疑是相当令我们失望的。因为我们必须被迫牺牲流动性，这有可能让我们在往后的十年内错失更好的投资机会。在这种情况下，我们就只能获得一般优先股所能获得的利益，而后者却是我们根本就不会想要去投资的，所以唯一对伯克希尔最有益处的是，我们投资的公司本身的普通股也能有优异的表现。 这些可转换优先股的报酬当然比不上那些具有经济优势却还没被市场发现的好股票，或许也比不上那些我们可以买下80%以上股权的优良企业购并案，但大家要知道后面这两种投资机会相当的稀少，实在是可遇不可求，尤其是以我们现在的资金规模，实在是很难找的到适合的投资标的。 总而言之，查理跟我认为这类的可转换优先股投资应该可以让我们获得比一般固定收益债券更好的投资利益，同时我们也可以在这些被投资公司扮演好具建设性的少数关键角色。 1990年：就像我去年曾经提到的，我希望我们的透视盈余每年都能够成长15%，在1990年我们确实大幅超越这个比率，但1991年结果却差很多。我们在吉列的可转换优先股投资已经被赎回，我们将在4月1日把它们转为普通股，虽然这将会使得我们每年的账面盈余减少3,500万，透视盈余也会跟着减少。另外我们在媒体事业的盈利，包括直接盈余和透视盈余，也可能下滑，但不论如何，我们每年还是会向大家报告透视盈余的计算结果。 我们持续持有先前向各位报告过的可转换特别股，包括所罗门7亿美金、吉列6亿美金、美国航空3.58亿美金与冠军企业3亿美金。我们吉列的特别股将会在4月1日转换为1,200万股的普通股，在衡量利率、债信与普通股的价格之后，我们可以确信在所罗门与冠军企业的投资现值应该与我们当初的成本差不多，吉列的价值比成本高，至于美国航空的价值则远低于当初的投资成本。 很遗憾，我必须在报告末段，以我的好朋友科尔曼（吉列的CEO）在今年一月过世做为结尾。除了 “绅士”这个代表品格、勇气与谦和的字，没有其它字更能贴切形容科尔曼这个人。除了这些特质之外，再加上他所拥有的幽默与超凡的经营能力，所以大家应该可以想象与他共事是多么令人感到愉快的一件事，这也是为何包含我在内的许多人，会对他感到特别怀念的缘故。 在科尔曼去世之前几天，吉列受到福布斯以封面故事大加赞扬。标题很简单，这家公司在刮胡刀产业的成功，不单单只靠营销手段(虽然他们一再展现这方面的能力)，同时更源自于他们对于品质的追求。这种思维设定使他们持续将精力放在推出更好的产品之上，虽然现有的产品已是市场上最经典的，福布斯对于吉列的形容，就好象是在描述科尔曼本人一样。 1991年：我们在1991年所经历账面数字的超额成长是一种不太可能再发生的现象。受惠于可口可乐与吉列市盈率的大幅飙升，这两家公司就合计贡献了我们去年21亿美元净值成长中的16亿美元。三年前，当我们大笔买进可口可乐股票的时候，伯克希尔的净值大约是34亿美元，但是现在光是我们持有可口可乐的股票市值就超过这个数字。 可口可乐与吉列可说是当今世上最好公司中的两家，我们预期在未来几年，他们的获利还会以惊人的速度成长，相对地我们持股的价值也会以等比例的程度增加。然而另一方面，去年这两家公司股价上涨的幅度，却远高于其本身获利增长的幅度。所以说去年我们是两面得利，一方面是靠公司绝佳的获利能力，一方面是市场对于公司股票的重新评价。当然我们认为这样的调整是经得起考验的，但这种情况不太可能每年都发生，展望未来我们可能只能靠前面那点而获益。 1992年：虽然我们在吉列优先股的投资还算是成功(在1991年转换为普通股)，但整体而言，这类协议谈判所取得的优先股投资的绩效，还是略逊于从二级市场所取得的投资。不过这种结果我们早已预期到，这与我们相信一个聪明的投资者在二级流通市场的表现会比初级发行市场来的好的道理是相同的。 1995年：我们在1989年以六亿美元取得吉列可转换优先股，之后转换为4,800万股吉列的普通股(分割调整后)，然而要是当初我们选择直接投资该公司的普通股，这笔钱可以买到6,000万股，因为吉列当时每股的市价为10.5美元，而由于那次的私募对于我们有诸多的限制条款，所以拿到5%左右的折扣应该不成问题，我不知道这样说对不对，我认为当时要是我们选择直接以取得普通股的方式投资，该公司的管理阶层可能会更高兴。 可惜人算不如天算，虽然在这两年内我们另外还收到额外的优先股股息(这是普通股所没有的)，如果当初我选择普通股而非优先股的话，截至1995年止我们将可多获得6.25亿美元的利益，当然还要再扣除7,000万美元的优先股股息。 2005年：在2001年詹姆斯.基尔茨进入吉列之前，这家公司正在苦苦地挣扎之中，特别是为资本配置上的大错而痛苦不堪。吉列收购金霸王电池（Duracell）让股东们支付了几十亿美元的代价，而这种代价在传统财务会计上根本看不出任何反映。简而言之，吉列在并购中获得的商业价值与其付出的并购成本并不相等（令人非常吃惊的是，这种非常简单的衡量标准在管理层及其投资银行家讨论并购时几乎总是被忽略）。 伯克希尔1997年股东大会： 巴菲特：我只能坚持我刚才的看法——在食品行业，你永远无法获得你能在类似于剃须刀这种单一消费品行业中的不可战胜性。如果我现在用的是吉列感应剃须刀，很显然，当这种剃须刀的下一代产品出来的时候，我会接着使用新一代产品，就是现在的超级感应剃须刀，但我绝对不会在其他品牌之间乱换。使用吉列产品剃须的顾客——包括女性——中有很高比例的人都对产品感到很满意。 并且它还不贵。对一个普通用户来说，一年的花费也就是20多美元。如果你使用的产品性价比很高，你是不会随便更换产品的。 巴菲特：很显然，食品行业对价格也比较敏感。 芒格：其中的部分原因是对比——在一年中，你在汉堡包上花的钱要比剃须刀片多得多。所以，改变剃须刀片不会节省多少钱。 巴菲特：没错。每年每个美国人平均购买27片超级感应剃须刀片，也就是说，每13.5天换一次刀片。我不知道刀片的零售价是多少，作为吉列的董事会成员，我们用的刀片都是免费送的。不过，如果每张刀片的价格是1美元，一年就是27美元。一年花27美元得到的剃须感受是完全不同的。 当然，这就是全球各地的情况，人们在使用便宜的双层刀片，人们对剃须舒适度的要求越来越高。因此，吉列是直接的受益者。 如果好的剃须刀和一般的剃须刀之间的价格差别是一年10美元或者12美元，不会有太多的人改变他们对剃须刀的选择。 巴菲特：顺便说一下，女士版的感应剃须刀取得了巨大的成功。我想，女士版的剃须刀推出后，售出的数量比当初男士版面市时多。我没想到市场竟然会这样扩大。在女士版的剃须刀出现之前，女性都是用一次性的剃须刀或者借用他们的丈夫或者男朋友的剃须刀。谢天谢地，现在她们终于有了面向她们的剃须刀。 |
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