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新三板定增即“新三板定向增发”，是指申请挂牌公司、挂牌公司向特定对象发行股票的行为，在新三板市场上常用的“股票发行”亦仅指“定向增发”。据统计，今年7月份新三板实际募资金额环比增长已达134倍，这个数字很大程度上是统计口径和新三板定增造成的假象。根据股转系统8月10日发布的《2015年7月挂牌公司股票发行相关情况》，7月共有269次已挂牌公司股票发行和52次挂牌同时股票发行，发行金额共计144亿元，比今年6月的数据95.64亿元环比增长了50.56%；股转系统9月9日发布的《2015年8月挂牌公司股票发行相关情况》显示，8月共有321次已挂牌公司股票发行和49次挂牌同时股票发行，发行企业数量环比增长15.26%，发行金额超过168亿元。截至8月，定增累计金额达到630.01亿元，相当于2014年全年募集金额的4.8倍。 定向增发如火如荼，而根据《全国中小企业股份转让系统股票发行业务细则（试行）》（以下简称：《股票发行业务细则》）及相关指引的规定，新三板挂牌公司股票发行须由主办券商和律师事务所在尽职调查的基础上出具书面意见，对于从事新三板相关业务的律师而言，操作定向发行无疑属于常规业务。综合分析，新三板的定向发行具有以下特点： 一、符合一定豁免条件的公司无须审核即可定向发行，发行再备案； 根据《非上市公众公司监督管理办法》（以下简称：《监管办法》）第四十五条规定：在全国中小企业股份转让系统挂牌公开转让股票的公众公司向特定对象发行股票后股东累计不超过200人的，中国证监会豁免核准，由全国中小企业股份转让系统自律管理，但发行对象应当符合本办法第三十九条的规定。 二、企业自由度大，可以自由选择在挂牌前、挂牌时、挂牌后的任意时间段定向发行融资； 三、由于新三板协议转让方式的自身限制，市场整体交易偏少，投资机会紧缺。投资者则可以选择通过新三板定增提前获取筹码，从而享受将来可能带来的溢价,同时自由度较大，投资者可以与企业协商谈判确定发行价格； 四、非公开发行，仅针对特定投资者，每次定向发行不得超过35人，一般是确定投资者后方进行公告，因此投资信息相对封闭。但也因此投资门槛较低，十几万即可起步。目前多数新三板挂牌公司的发行对象主要集中在公司高管及核心技术人员，同时专业股权投资机构正在成为新三板定向发行的主要力量，近3年有超过半数的定向发行募集资金来源于创投机构； 五、定向发行新增的股份不设立锁定期，定增股票上市后可直接交易，流动性好。
新三板挂牌企业定增操作的一般流程
目前，绝大多数新三板挂牌公司的股东人数都不到200人，这些公司在突破200人之前的定向增发都不需要经过中国证监会核准，只需在定向发行完后及时备案即可。此处即以常见的豁免申请核准的情形为例，梳理已挂牌公司的定增流程： 一、董事会对定增进行决议（若已确定发行对象，则挂牌公司应与发行对象签订附生效条件的股票认购合同，认购合同应当载明该发行对象拟认购股票的数量或数量区间、认购价格、限售期，同时约定本次发行经公司董事会、股东大会批准后，该合同即生效。） 决议的主要内容包括： （一）发行目的 （二）发行对象范围（或发行对象）及现有股东的优先认购安排 （三）发行价格及定价方法（已确定发行对象的前提下） （四）发行股份数量 （五）公司除息除权、分红派息及转增股本情况 （六）本次股票发行限售安排及自愿锁定承诺 （七）募集资金用途 （八）本次股票发行前滚存未分配利润的处置方案 （九）本次股票发行前拟提交股东大会批准和授权的相关事项 审议的材料形式主要体现为： （一）关于某公司股票发行方的议案 （二）关于某公司章程修正案的议案 （三）关于本次定向发行股份认购协议的议案 （四）关于提请股东大会授权董事会全权办理本次股票发行相关事宜的议案 （五）关于提请召开某公司某年第某次（临时）股东大会的议案 二、董事会通过定增决议之日起2个转让日内披露决议公告，同时披露股票发行方案。 三、召开股东大会，内容与董事会会议基本一致。 四、股东大会通过定增决议之日起2个转让日内披露股东大会决议公告 若定增方案中未事先确定对象的，主办券商可以在公告后通过询价确定发行价格。确定询价后，由挂牌公司及主办券商在确定的询价对象范围内接受申购报价，主办券商按照价格优先原则，考虑认购数量及其他因素后与挂牌公司协商确定发行对象、发行价格和发行股数。随后挂牌公司与发行对象签订正式认购合同。 五、发行期开始，公告股票发行认购程序 公告主要内容： （一）普通投资者认购及配售原则 （二）外部投资者认购程序 （三）认购的时间和资金到账要求 六、缴款、验资，中介方出具相关书面意见 七、验资完成后十个工作日内，挂牌公司向股转系统报送申请备案材料； 八、股转系统进行形式审查，对符合要求的挂牌公司出具《股份登记函》； 九、挂牌公司在中国证券登记结算有限责任公司办理股份登记； 十、公告定向发行情况 公告主要内容： （一）本次发行股票的数量 （二）发行价格及定价依据 （三）现有股东优先认购安排 （四）发行对象情况
律师出具法律意见书的操作实务要点
新三板挂牌公司定向发行，律师出具的法律意见书主要包括如下内容： 1、 本次定向发行符合豁免向中国证监会申请核准股票发行的条件； 2、 本次定向发行的对象； 3、 本次发行的发行过程及发行结果； 4、 本次定向发行的法律文件； 5、 本次定向发行有无优先认购安排； 6、 本次定向发行前公司股东及本次发行对象是否属于私募投资基金的情况； 7、 其他； 8、 结论意见。 首先，意见书要介绍拟发行主体的简要情况及股份发行方案的简要情况。本段主要通过介绍公司的基本情况，以及发行方案的简要情况，来论证公司系合法设立、正常经营、股票在股转系统挂牌并纳入监管的非上市公众公司，具备本次发行的主体资格。 其次，根据不同规则的要求，进行逐一核查并发表意见。 一、根据《股票发行业务指引第4号》的要求 根据该指引第七条规定，律师应在充分核查验证的基础上，对以下几个事项明确发表结论性意见： （一）公司是否符合豁免向中国证监会申请核准股票发行的条件 主要根据《监管办法》第四十五条规定开展核查。需要核查截至股东大会股权登记日为止的《证券持有人名册》,核查发行人股东是否超过200人，以及本次发行完成后公司股东是否可能累计超过200人。 （二）发行对象是否符合证监会及股转系统关于投资者适当性制度的有关规定 核查发行对象是否符合《监管办法》、《投资者适当性管理细则》的要求。针对该部分内容，律师可以根据材料事实，按照“现有股东——公司董、监、高——核心员工——机构投资者——自然人投资者”的顺序，依次分析论证投资者的适当性情况。核查过程中还应重点关注几个问题： 1、人数。 根据《监管办法》第三十九规定：公司确定发行对象时，符合本条第二款第（二）项（包括董监高及核心员工）、第（三）项（符合投资者适当性管理规定的自然人投资者、法人投资者及其他经济组织。）规定的投资者合计不得超过35名。 2、核心员工的认定程序。 根据《监管办法》第三十九条规定：核心员工的认定，应当由公司董事会提名，并向全体员工公示和征求意见，由监事会发表明确意见后，经股东大会审议批准。 3、投资者适当性。 综合《全国中小企业股份转让系统投资者适当性管理细则(试行)》第三条、第四条、第五条、第六条的规定，除现有股东、公司董、监、高及核心员工以外可以认购定增的对象，主要包括以下几种： （1）注册资本500万元人民币以上的法人机构； （2）实缴出资总额500万元人民币以上的合伙企业； （3）集合信托计划、证券投资基金、银行理财产品、证券公司资产管理计划，以及由金融机构或者相关监管部门认可的其他机构管理的金融产品或资产； （4）本人名下前一交易日日终证券类资产市值500万元人民币以上，且具有两年以上证券投资经验或具有会计、金融、投资、财经等相关专业背景或培训经历的自然人。 对发行对象是否符合投资者适当性制度规定的认定，现有股东及公司董、监、高的材料一般较易出具和核查；对于机构投资者则主要核查营业执照、工商登记信息、全国企业信用信息公示系统查询的资料、主板券商业务备案函等资料；对于自然人投资者则需要核查其证券交易账户的开户证明、对账单等文件，还可登陆中国证券登记结算有限责任公司网站查询“投资者首次交易日期”，以核实是否具有两年以上证券投资经验。若发行对象是做市商，则还需要核查做市商的做市资格，通过营业执照经营范围、股转公司核发的《主办券商业务备案函》以及股转系统官网核查。 对于自然人投资者的要求两个条件中，第一条要求“投资者本人名下前一交易日日终证券类资产市值500万元人民币以上”，就其中500万元市值如何核查认定，一般认为自然人只要开立了新三板账户即可认定为合格投资者，即需要律师充分核查投资者的身份证及新三板账户开户证明。 值得注意的是，在对发行对象进行适当性审核时，还应根据其提供的《营业执照》、个人信息、出具的承诺函等资料，结合通过尽调核查的基本情况，确认发行对象与公司及公司主要股东之间是否存在关联关系，存在关联关系的应如实披露。 （三）发行过程及结果合法合规性的说明，包括但不限于核查董事会、股东大会的议事程序是否合规，定向发行的内部批准程序和授权，董事会、股东大会的会议通知、议案、决议、回避情况、发行结果是否与股票发行方案一致，以及是否与已披露的文件一致，在决议过程中是否执行了公司章程规定的表决权回避制度，发行结果是否合法有效等等。 对发行过程和结果的合法合规性，律师应关注以下事项： 1、董事会、股东大会关于股票发行通知、召开等议事程序是否合规。 股东大无未强制要求，律师能见证当然更规范，因未能出席应当核查相关会议通知、决议等会议文件。 2、股票发行是否涉及关联交易，涉及关联交易的是否执行了公司章程及关联交易管理规定的表决权回避制度。 对公司的关联方以及关联交易的认定进行仔细分析，结合公司的章程、相关管理制度以及对认购对象尽职调查的结果进行认定。尤其要关注董事会、股东大会表决时，是否按照要求执行了关联方回避表决。 3、股票发行是否有存在股票限售的安排。 目前对新增股票限售，股转公司并未强制要求，但认购对象自愿承诺锁定的除外。核查中应特别关注公司董、监、高作为认购对象的，应当根据《公司法》的规定，对其认购的股份作出限售安排。 4、发行人是否按照股转公司相关信息披露的规则履行了信息披露义务。 查阅股转系统网站有关发行人的公告，结合发行人董事会、股东大会召开情况和业务规则的要求来综合认定。 5、核查股份认购协议，认购对象是否按照发行方案确定的认购股票数、发行价格、认购方式完成认购，是否在发行方案规定的时限内签署，是否存在以非现金资产认购的情形。 以非现金资产认购发行股份的，应当核查资产评估程序是否合法合规，是否存在资产权属不清或者其他妨碍权属转移的法律风险；标的资产尚未取得完备权属证书的，应说明取得权属证书是否存在法律障碍；以非现金资产认购发行股份涉及需呈报有关主管部门批准的，应说明是否已获得有效批准；资产相关业务需要取得许可资格或资质的，应说明是否具备相关许可资格或资质。 应当对照发行人公告的发行方案约定逐项核对。发行对象以现金认购的，还需核查缴款依据和会计师事务所的资质和验资报告等书面文件。核查验资报告是否由具备证券期货从业资格的会计师事务所出具，验资报告中金额是否与发行方案一致，验资报告及缴款时间是否与认购方案中规定的缴款时间一致。建议认购对象按照股票发行认购公告中规定的认购时间内支付认购款。 另根据股票发行审核要点的要求，公司应在验资完成后十个转让日内，按规定向股转系统报送材料，履行备案程序。因此，要把握好验资报告出具的时间与申报材料准备的时间，尽量在准备好申报材料后再确定验资报告出具的时间。 （四）与本次股票发行相关的合同等法律文件是否合法合规； 对该部分的核查，重点关注发行对象与发行人签订的《投资协议》（股票认购合同）内容，包括是否设定了附生效条件的条款。若部分发行对象为发行人的关联方时，每一发行对象的《投资协议》应分别签订，以免影响董事会和股东大会对《投资协议》的表决时执行回避表决。 （五）安排现有股东优先认购的，应当对优先认购的相关程序及认购结果进行说明；依据公司章程排除适用的，也应当对相关情况进行说明； 根据《股票发行业务细则》规定，股票发行以现金认购的，公司现有股东在同等条件下对发行的股票有权优先认购。公司章程另有规定的除外。因此，律师应结合发行人的公司章程核查发行方案对优先认购的安排是否合法合规，股东放弃优先购买的，应当取得股东放弃优先购买权的申明等书面文件。安排现有股东优先认购的，应当对优先认购的相关程序及认购结果进行说明；依据公司章程排除适用的，也应当对相关情况进行说明。 二、根据《私募基金备案监管问答函》的要求 根据今年3月20日股转系统发布的《关于加强参与全国股转系统业务的私募投资基金备案管理的监管问答函》(以下简称《监管函》)的规定，在挂牌公司发行融资、重大资产重组等环节，挂牌公司报送的股票发行融资备案材料中，主办券商和律师应当分别核查挂牌公司股票认购对象和挂牌公司现有股东中是否存在私募投资基金管理人或私募投资基金，是否依照相关法律法规的规定履行了登记备案程序。律师应当在法律意见书中对核查对象、核查方式、核查结果进行专门说明。 对于该部分内容的核查，主要涉及公司现有股东和发行对象中的机构投资者。私募投资基金组织形式主要包括公司制、合伙制和信托制，可以通过核查该机构投资者的公司章程、合伙协议、信托合同等书面文件，关注其经营范围和运营模式，结合《证券投资基金法》、《私募投资基金监督管理办法》及《私募投资基金管理人登记和基金备案办法（试行）》的相关规定进行认定。 律师需要核查公司原股东与发行对象是否属于私募投资基金，对于可能属于私募投资基金的企业，需要其提供中国证券投资基金协会核发的《私募投资基金管理人登记证明》及《私募投资基金证明》等，同时可以在中国证券投资基金协会官网“私募基金备案系统”窗口上进行网络核查《私募投资基金管理人登记证明》的真伪性。对于不属于私募投资基金的企业，可以根据其营业执照登记的经营范围中以自有资金对外投资或者该企业出具的不属于私募投资基金的承诺函，判断其不属于私募投资基金。券商与律师均需以“论证+明确结论”的方式发表意见，且要有详细的论证过程，以免股转系统反馈问题。 另外，还需注意的是：根据《非上市公众公司监督管理办法》、《全国中小企业股份转让系统关于定向发行情况报告书必备内容的规定》的规定，本次定向发行过程中如果律师已尽勤勉责任仍不能对上述问题发表肯定性意见的，应当发表保留意见，并说明相应的理由及其对本次定向发行的影响程度。 综上所述，律师在从事新三板定增业务时，应根据律师从事证券业务的相关准则要求，在充分开展尽职调查的基础上，根据发行人和该轮股票定向发行的特点，判断需要说明的问题，做到法律意见书披露的及时、真实、准确和完整。 （消息来源：金融法视界 文章版权归原作者所有） 作者：曾峥（上海市锦天城律师事务所）
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