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“投贷联动”新模式的障碍与突破 作者：北京银监局副局长曾颖 来源：《中国农村金融》2015年第17期 随着“大众创业、万众创新”浪潮的涌动和多层次资本市场的逐步建立，国内商业银行综合化经营步伐不断加快，银行参与“投贷联动”“股债结合”业务的必要性和重要性不断凸显。2015年5月8日，银监会副主席周慕冰在国务院政策例行吹风会上明确表示“银监会正在推动商业银行投贷联动机制研究”。 以贷款为代表的债权性融资是国内商业银行的传统主业，“投贷联动”是银行在债权融资基础上附加一定条件的股权融资。目前，国内银行已从“风险投资基金提供股权融资，商业银行追加债权融资”的“外股内债”初级阶段逐步过渡到了“金融集团内部同时提供债权和股权融资”的中级阶段。 “投贷联动”的五种模式 受《中华人民共和国商业银行法》和《中华人民共和国银行业监督管理法》等法律法规限制，国内商业银行目前主要通过五种模式开展“股债结合”“投贷联动”业务： (一)商业银行直接获取股权投资牌照。国家开发银行特批获得国内银行首张人民币股权投资牌照——国开金融有限责任公司，可将直投业务和商业银行业务对接开展股权债权联合投资，从而实施了一拖二(国开金融+国开证券)的混业经营布局。 (二)通过境外子公司参与股权投资。国内商业银行为规避政策限制，绕道境外子公司通过设立产业投资基金形式参与股权投资。五家大型银行旗下的工银国际(设立鄱阳湖产业投资基金)、农银国际(设立农银无锡股权投资基金)等均采取此种方式。 (三)“明股实债”模式。部分商业银行以高端理财和机构理财资金，通过信托公司等通道作为LP(有限合伙人)参与产业投资基金。其中，商业银行认购优先级股权以锁定收益，且约定退出年限和退出方式。此种模式虽然可从形式上分享企业资本利得，但从本质上仍为承担有限风险的债权投资。目前，工行北京分行和浦发银行北京分行参与的北京水环境基金PPP融资项目即为此种模式。 (四)“债权+选择权”模式。选择权贷款是银行在授信同时，提前约定贷款作价转换为股权、期权的比例，在企业IPO或股权增值、溢价后，银行可选择行权，并由代持机构抛售股权而实现收益。业务原理同可转债投资，业务关键在于股权转换比例、代持条款和退出条款的确定。目前，中信银行已开始了此类业务的探索。 (五)借道创投孵化器模式。创投孵化器在企业识别和项目估值方面具有天然优势，商业银行与创投孵化器形成投贷联盟，可最大程度地降低由专业分工过细带来的信息不对称风险，业务模式主要有两种：一是银行向孵化器提供流动资金贷款支持其日常运营，借由孵化器转投企业;二是银行以创投机构为担保，向孵化器内已获得国外风投的企业，提供以外币资金为质押的短期过桥贷款，满足企业临时性资金的需要。 “投贷联动”面临多重障碍 调研发现，商业银行持有限牌照和商业银行法第四十三条关于银行“不得向非自用不动产投资或者向非银行金融机构和企业投资”的法律限制对银行影响小于预期，但商业银行参与“投贷联动”仍存在以下障碍： (一)商业银行文化和投资银行文化的理念冲突。商业银行文化是低风险容忍度、低收益率的信贷终身制文化，项目估值建立在当期现金流和抵质押物的公允价值上，介入于企业成熟中后段，追求资金量大、薄利、防御性风险管理;投资银行文化是高风险、高收益、成长性的大数概率文化，项目估值建立在未来现金流和项目发展前景上，介入期可追溯至企业概念期、种子期，追求资金量小、高利、超额收益摊薄风险。银行传统的评审思路、风控措施、投资决策、审批机制、考核机制与市场化的股权投资仍存在较大差异，在投资决策上银行反应速度明显慢于市场其他非银金融机构。即便在银行内部成立事业部制的股权投资部门，在商业银行审批机制、考核机制的大文化背景下，股权投资业务往往不能脱离债权业务的基本范式。 (二)投资退出方式有限与资金期限错配并存。商业银行参与股权投资的资金来源包括符合一定条件的理财资金、保险资金、同业资金、企业年金、融资租赁资金等行外资金，资金来源的固定期限特点与股权投资的永续性存在冲突。为解决期限错配问题，银行在参与股权投资时往往提前锁定投资期限和退出方式。目前，退出方式包括股权上市、回购、转让、上市公司资产注入、定向增发和解禁股权出售等，上述退出方式均依赖于企业的成长壮大和公开交易市场的繁荣。一般企业3～5年内往往难以实现公开上市，在银行投资期限有限情况下，银行提前退出将丧失良好的投资增值机遇并面临未上市企业普遍存在的估值难题和交易对手有限问题。 (三)刚性兑付环境有碍股权投资的市场深度。股权性项目在投资端对应着众多个体客户，虽然认购股权性项目的均为经筛选合格的专业投资者、并经历了全面深入的信息披露和风险提示。但长期以来，全社会对商业银行“保本保收益”的固有观念，制约着投资者“风险自担”意识，投资者对风险收益波动较大的股权投资项目，也抱有固定收益的期望。上述事实导致银行在开展股权投资时往往以“优先级”的投资结构安排降低风险，但同时也只能获得较低的固定收益，从而丧失了分享项目增值的有利机遇，从本质而言仍不能逃脱债权投资的固定思维。 “投贷联动”的破题之策 (一)以投贷分离、风险隔离原则为前提，通过上位法修订和政策完善，创造良好政策环境。一是以商业银行法系统修订为契机，废除第四十三条“商业银行在中华人民共和国境内不得从事信托投资和证券经营业务，不得向非自用不动产投资或者向非银行金融机构和企业投资”的规定，同时配套取消《关于严禁银行金融机构违规投资参股非金融企(事)业或项目的通知》(银监办发〔2007〕234号)等规范性文件。为有效控制风险，在综合化政策试行初期，可要求试点银行“一事一议、逐笔上报”，中期通过“典型示范、分层推进、成熟一家、放开一家”的模式渐进推开。 二是以《商业银行理财业务监督管理办法》制定为契机，将《关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知》(银监发〔2009〕65号)中第十八至二十条关于高资产净值客户的理财资金投资范围可不受“不得投资于境内二级市场公开交易的股票或与其相关的证券投资基金”，“不得投资于未上市企业股权和上市公司非公开发行或交易的股份”限制的要求以《商业银行理财业务监督管理办法》的形式予以确认，适当提高其法律层级，打消市场顾虑。 三是废除《流动资金贷款管理暂行办法》第九条关于“流动资金贷款不得用于……股权等投资”的规定，鼓励商业银行向专业能力优秀、内部管理良好、风控措施有效、社会认可度较高的创业投资平台机构和孵化器发放流动资金贷款，既通过创投平台筛选种子企业，也通过平台转嫁和分散风险。 (二)尝试设立专业投资子公司，着手推进商业银行综合化经营布局。现有法律框架和政策体系下，商业银行可通过设立独立性较强的全资理财子公司、资产管理子公司等法人机构的形式，将股权投资业务与原有商业银行传统业务有效分割。此种模式既能合理规避法律限制，进一步拓展股权投资业务的广度和深度，又能在客户、信息资源共享基础上实现风险有效隔离，同时避免在审批机制、考核激励等关键问题上与传统信贷文化出现冲突，打造创新高效、积极进取的投行文化。此外，专业化子公司的试点设立，也能为商业银行未来的综合化经营积累经验、奠定基础。 (三)以风险文化重塑和退出障碍清理为重点，理顺商业银行参与“股债结合”业务的体制机制。建议允许商业银行通过金融控股集团内部合作等形式开展“投贷联动”“股债结合”。一是坚持审慎稳健的信贷文化和前瞻进取的投资文化“双管齐下”。按照投贷分离的原则，信贷业务继续坚持资金用途明确、当期现金流充足、抵质押担保充足的审核标准;投资业务采用项目前景良好、未来现金流充足、商业模式可持续、项目团队可信任等审核标准;适当提高股权投资业务的风险容忍度，优化激励约束机制，取消对单个项目的收益考核和风险责任追究，以一定期限内的整体投资风险收益考核投资项目及相关责任人。二是允许商业银行通过签订远期协议的形式，引入第三方机构锁定退出时间和退出方式，实现风险分担和转移。在试行初期，可允许采用锁定期限、确定收益、风险兜底的“明股实债”模式。三是优化业务流程，培养高效团队。在股权投资业务的风险审查流程上，商业银行必须在重视时效、增强客户需求响应能力的基础上，重构与贷款审查相区别的投资风险审查体系，进一步提高风控水平和效率。 (四)以投资者教育为保障，进一步完善商业银行参与股权投资的生态环境。一是通过宣传教育和公众普及推动“风险收益匹配”的投资文化生根落地，持续培育投资者“卖者有责、买者自负”的契约精神，逐步打破“刚性兑付”怪圈，有效解决股权项目资金使用的后顾之忧。二是推动商业银行建立健全审慎稳健的风险文化和多层次、全方位的客户识别体系，进一步提高客户风险评级和产品风险评级的有效性，确保将“合格产品卖给合格投资者”，逐步培养起一批风险承受能力好、风险识别能力高、投资决策能力强的专业投资者队伍
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