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@沈潜 雪球的工作人员沈潜找到我希望我写一篇关于自己投资经历和理念的文章。最近比较懒，暂且把2月前发的一篇旧文略作补充后充数吧，基本上要写的80%也都在这里面了。 前言： 我的职业投资回报率 2005年，在时机成熟（也可以说机缘巧合）以及朋友的鼓励之下，开始帮亲友打理几个账户，也立志从此把投资作为终身职业。此时，距离自己入市已经过去六年，如果再加上自己入市前三年就开始学习如何炒股，到现在就是整整二十年。所以，才有了标题的“抗战二十年”。但直到从2005年不再只管理自己的账户开始，我才算真正开启了个人的职业投资之路。 说到收益率，这是一个敏感却又最直观的东西，你的所有的优点和不足在收益率的曲线中都会暴露无遗，我的也一样。其中有非常重要的一点我必须要提一下，这十一年中我经历了投资生涯中可能最大的一次挫败与转型。而且，这种转型在收益率的曲线上体现的非常明显。 2005年，收益率 51.38%； 2006年，收益率 161.07%； 2007年，收益率 53.74%； 2008年，收益率 -61.35%；（巨亏） 2009年，收益率 97.41%； 2010年，收益率 -9.83%；（负） 2011年，收益率 23.55%； 2012年，收益率 -11.06%；（负） 2013年，收益率 46.83%； 2014年，收益率 27.54%； 2015年至今，收益率 50.72%； 十一年的年化收益是26.23%。 去年底建的雪球组合基本就是我的实盘。由于忽视规则，今年5、6月份买的分级在A组合里等了下折，结果当然很悲剧。 我所说的投资转型应该从2010年开始，当时我已经清楚的意识到过去的投资（其实是投机）方式可能是错误至少是不适合自己的。未来的路要怎么走？我陷入了一段长达两三年的迷茫和摇摆期。期间，看了不少书也思考了很多，逐渐的，我发现价值投资才是自己最喜欢也最有把握的投资方式。大概到2012年底，我的价值投资理念和体系基本成型，也开启了投资路上的新篇章。 为了方便一步步展开叙述，这里和大家探讨几个有关投资的问题： 一、投资的回报率多少是合适的？ 投资当然是为了取得相应的回报，甚至是取得比其它投资方式更高的回报。长期来讲，股市可以提供给大众的平均收益率是6%-8%每年，但大多数投资者包括投资机构都达不到这个平均的水准。我们做投资，当然是想取得超过这个水准的收益率，否则就不如转向其它的投资方式了。 那年均百分之多少的收益率是可行且合适的呢？我觉得是年均20-30%之间，尽管这个长期收益率可以跟国际投资大师相媲美，但并不是不能做到。至于更高的回报率，那需要冒更多的风险采用更激进的投资策略才能够获得，而且对应的风险是成倍增加的，风险收益比并不完全匹配。 二、投资的主要风险在哪里？ 我的基本看法是风险基本不在市场，而在投资者本身。 我们每个人都有弱点，其中包括一些人类的共性方面的弱点，比如贪婪和恐惧。还有一些我们自己特有的性格方面的弱点，比如有的人不够果断、有的做事草率、有的情绪化严重、有的懒于学习和思考等等。克服人性和自身的弱点，是投资成功的必要因素之一，也是规避投资中最大的风险所在。 三、买股票的真正目的是什么？ 有人说为了赚钱，这好像没错，但这不是问题的实质，赚钱只是买股票的一种可能的结果，还有一种可能的结果是--亏钱。 我很同意马尔基尔在《漫步华尔街》中阐述的观点：买股票的目的是买入资产，用以抵抗通货膨胀和获得增值。这其实跟巴菲特和一些投资大师的观点是不谋而合的。他们认为买股票就是买公司的一部分，而股票的本质其实本来就是上市公司的一部分股权，至于其交易属性，那是市场赋予它的一附加功能，而这个功能显然经常被过分的利用和夸大了。 四、什么决定一笔投资是赢是亏？ 可能有人认为是买入和卖出的时机，有人认为是公司的选择，还有人可能认为是运气等其它因素，但我认为最重要的因素是价格，也就是买入的成本。 为什么这么说呢？大家都知道一笔股票交易如果最终盈利了，那一定是低买高卖的结果，如果高买低卖就会亏钱了。所谓的低买，当然是买入的价格低了，当然这个低是相对公司本身合理价格的低，而不是去满市场找低价股那种。那为什么低于公司的合理价格买入会赚钱呢？这个就是证券市场特有的价值发现功能决定的。一家公司的股价被市场低估都是有其特定的因素的，比如市场陷入低迷、公司暂时经营困难、市场出现不利于公司的传闻等等。 五、上市公司具备哪几种价值？ 我认为，每家在市场上交易的公司都具备着三种价值。 证券市场上即时成交的股票价格只代表上市公司的“市场价值”，或者叫它“交易价值”，其本身还有一个理论上一定存在的“真实价值”，或者叫它“内在价值”。大多数情况下，这两种价值并不一致，要么市场价值高于真实价值，要么真实价值高于市场价值。扩展开来，所有的上市公司还会存在一个“预期价值”，或者叫它“未来价值”。当然，不同投资者眼中的预期价值并不一致甚至完全相反。买进公司股票的投资者预期买入公司的价格（价值）会提升，而卖出该公司的投资者则预期公司股票的价格（价值）将下降。并且在不同投资者的眼中，未来价值的多少以及“未来”的时间是多长都是完全不同的。 六、价值投资的思想基础是什么？ 简单说，上市公司价值的市场化错配是价值投资得以实现的源泉。 上市公司的市场价值和真实价值经常是不匹配的，这种价值错配的根源我理解是市场的非有效性造成的。这种非有效性主要来自于大众投资者普遍采用追涨杀跌的非理性投机方式，以及市场本身就存在一些看不见的“价值盲区”。另外，不同投资者对预期价值以及实现预期的时间有着截然不同的判断，从而造成了上市公司股票的市场价值总是在被高估和被低估之间波动，而公司价值从低估到合理进而再到高估的过程，就为价值投资者创造了低风险投资的机会。 七、实现长期稳定的投资收益靠什么？ 简单说靠的是“投资理念和体系”。 它经过长期实战检验已经成熟稳定，可以做到尽可能在规避风险的基础上获得满意的投资回报。 这个体系是什么样的？首先它是个性化的。很多人在学巴菲特，但没有人能成为巴菲特，你只能成为更好的自己。其次它是不完美的。在各行各业，没有任何一个体系不是存在漏洞的，投资体系也一样，它不但不完美，也同样需要不断的改进和完善。 八、投资和投机的区别在哪里？ 还是要说一下影响和引导我走向价值投资之路的马尔基尔的《漫步华尔街》这本书，这本书中将投资称为“坚实基础理论”，把投机称为“空中楼阁理论”。 坚实基础理论认为买股票就是买公司，以期通过买入公司的部分股权获得合理的收入和长期资产增值。空中楼阁理论专注于心理预期。在大众乐观的将希望建成空中楼阁前买入，占得先机。我认为两者的区别还有一种，前者是实实在在的存在的，也更接近投资的本质；而后者是需要提前预判和精准揣摩的，不确定性较大。 九、投资和投机哪个更容易？ 有人可能会说投资比投机容易，要不投资者怎么大多都能赚到钱呢。其实，投资之所以比投机赚钱的概率要高一些，一个是因为投资的门槛要高些，投资要分析很多诸如财务报表等东西让大众觉得很复杂，感觉不如投机来的简单；还有一点就是，部分投资者是曾经失败的投机者转变过来的。他们学习过的知识更多、经历的也更多、更理性和成熟。 补充一个小差别：投机入门简单但掌握起来难；投资是入门不易掌握起来不难。无论投资还是投机，都只是个人选择问题，没有谁更容易之说，其实都不容易。 十、作为投资者，我的优势在哪里？ 我这十几年一直专职投资，这比大多数只把投资作为第二职业的人有着巨大的优势。 首先专职投资让我比不专职的人更努力，因为我不但有更多的时间去学习投资，还可以更专注在这件事情上；二是专职让我更能够坚持，因为没有别的退路和选择，而坚持是成功的必要条件，不坚持做什么都会一事无成。 另外，我还有两个优势。一个是自己早年就经商，初中毕业就开始了，所以高一时才会辍学。尽管做的只是小生意，但做实业十几年的经历，让我可能跟没做过实业的人看生意的角度还是会不一样。比如，看待一家上市公司，我经常会假定我就是公司管理者的角度去考虑公司的发展战略，并且考察公司的战略和公司的管理层素质是否匹配。 另外一个优势就是投资上我是摔过大跟头的，甚至可以说是破产过的。这个跟头让我对投资、对自己都有重新的审视，也从此逐渐的转型到价值投资这条更符合自己个性和经历的道路上来。另外，一次彻底的失败也磨练了我的心理，让它变得更强大，也让我更加的坚定目前的投资体系，避免了以后的投资在路线上出现其它的偏差。 该说说我的投资理念和体系了，其实这里只能说一个大致的框架，细化的东西没法全部展开。 我的投资理念和体系建立的基础 做好事情我们中国人都讲究要既有“道”又有“法”。道即平常所说的“门道”，法就是“方法”。投资也一样。投资中的道一般叫它“理念”，法称之为“体系”。投资理念加上投资体系，就构成了一个完整的投资生态系统。 我的投资理念： 1、不要亏钱 对于任何投资而言，没有什么比保住本金更重要。所以，尽量避免永久性的损失是投资的第一课题，也是首要的任务。我们应该做的是低风险投资，即尽量在不亏钱的基础上去赚钱。当然，所谓的不亏钱并不意味这一点都不能亏损，这里主要是强调一种意识形态而不是绝对意义上的结果。在市场处于熊市时，少亏损也是一种胜利。延伸开来，对投资而言，熊市时跑赢市场，远比牛市时战胜指数要重要的多。而价值投资往往能在市场整体处于下跌时期取得不错的投资成绩，这一点投机是很难做到的。 2、投资价值 没有价值的东西是不值得拥有的。长期而言，上市公司的股价和公司的基本面百分之百正相关，这是我从事并坚持价值投资的思想基础所在。因为市场并不完全有效，它只是弱有效，也就是：上市公司的市场价值经常不等同于其内在价值。所以，在某公司的市场价值低于内在价值时买入，预留出足够的安全边际是一种风险很低且很有效的投资方式。当然，这种方式稍显古老，现在更流行利用预期价值来进行投资。也就是买入将来预期价值将持续提高的公司，即所谓的成长股投资。这两种投资方式都殊途同归，一个是买入现在价值被低估的公司；一个是买入将来价值会提升的公司，如果发现同时具备这两个条件的公司，那一定是个非常好的投资标的。 3、追求确定性 投资是概率的游戏，获胜概率高的方法才是投资之道。只把股票当作交易筹码的投机者经常会买入完全被市场高估的股票，并期待着有人在更高的价格接手，这样的举动无疑充满了不确定性和风险。而价值投资者只买入价值低估或者合理的股票，经过详尽的分析并为不良预期预留了足够的安全边际，风险较低且获胜的概率较高。另外，投资中提高确定性还要注意两个方面：一是清楚自己的能力圈有多大；二是不迈出自己的能力圈去做能力之外的投资决策。 4、复利累积 价值投资追求的是绝对回报。价值投资者不会去跟别人或者市场去比较收益率，追求相对回报是投机者常干的事情。价值投资者更希望实现风险可控的复合增长。这个世界上一个非常奇妙而伟大的事情就是复合增长，常年的稳定积累可以创造出惊人的复利奇迹，使财富自由成为可能。 “股神”巴菲特在执掌伯克希尔哈撒韦的1965-2010年的46年间，其年复利率是20.3%，但累计起来是就非常的惊人了。可见投资是一件需要无比的耐心和长期积累才能成功的事情。 我的投资体系： 1、低估买入： 上市公司的实际价值并没有一个计算的公式，它还会随着时间的推移以及经济形势、行业发展和竞争、经济形式和国家政策以及市场因素等发生变化。但只要通过严谨的针对公司基本面的定性和定量分析，以及横向和纵向的估值比较，大致上可以得出某家公司的某个时点的至少三种估值判断：高估、合理和低估；研究水平精进后可以得出五种估值判断：严重高估、高估、合理、低估和严重低估。如果某公司的股价相对应的市场价值较公司的实际价值要低估甚至低估很多，那买入它就是有安全边际的，不但风险较小且可获得确定性较高的利益回报。 2、组合投资： 建立组合狭义上来讲就是把不同行业、不同性质的公司按不同的仓位分配到组合中，通过多样化的投资组合，对冲和平抑一部分因选择性错误造成的永久性损失的风险。广义上来讲，投资组合还可以拥有除了上市公司股票外的其它投资品种，如债券、基金、权证等市场衍生品，甚至可以参与其它市场。市场上还一直在争论集中还是分散哪个更合理，其实正确的答案是相对集中下的适度分散。（对我来说，A股永远是主战场，上市公司也永远是最主要的投资品种。） 3、动态再平衡： 除了买什么和多少价格买之外，投资还涉及到买多少的问题，这就需要进行仓位管理。所谓的动态再平衡也属仓位管理的范畴。具体的做法是：在组合中某公司的股价出现上涨超过计划持仓占比时，则卖出多余的仓位；在某只持仓股出现下跌持仓比例偏低时，则补上不足的仓位。这样，无论个股的市场表现如何，都能保持合理的仓位占比。这样做显然是变相做到了高价减仓和低价加仓，既平抑了市值的波动，又可降低风险和增加收益。市场和市值的波动尽管都不是风险，但市值的大幅波动容易导致心理出现问题，还是要尽量避免的。 4、好公司好股票： 低价买入有长期竞争优势的好公司是价值投资的核心所在。我心目中有一个大概的好公司标准：它们往往具有长期且良好的经营历史、管理层能干且正直、业务或品牌具有某种优势等等。好公司经过时间的洗礼当然更可能成为好股票，这里的好股票的意思指的是市场表现。正因为证券市场并不是十分有效，所以公司的市场价值趋于内在价值的时间段只能是长期，短期上市公司的股价往往和内在价值无关。从这种意义上说，价值投资基本上是一种长期投资，它的投资目标除了好公司好股票之外还有好价格。 最后，感谢@沈潜 数次给我留言，对工作很认真负责，让我不好意思不交这个差。 拓展阅读： 2015年1-4月微博投资思考http://xueqiu.com/2871624524/43087821 2015年5-8月微博投资思考http://xueqiu.com/2871624524/60030760 儒峰 2015年10月（补充于2015年12月7日） |
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