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本文来源：海通证券宏观 姜超、顾潇啸 姜超，海通证券研究所副所长，首席宏观债券分析师。2006年新财富债券研究第一名团队成员，2008、2011年固定收益研究第三名，2009、2010、2013年该领域第二名，2012年第四名,2014年第一名。2011年宏观经济第二名，2012年第五名，2013、2014、2015年第一名。清华大学经济学博士。Déjà Vu是法语单词，中文翻译为“既视现象”，也叫“海马效应”，指未曾经历过的事情和场景，仿佛在某时某刻经历过，由此而生的似曾相识之感。历史从来不会简单地重复，但类似的事件又常会带来相似的市场结果，往往让人又爱又恨。展望2016年，我们认为海外市场投资将围绕三条主线展开，分别是美联储加息、汇率的博弈、与地缘政治的激化。 美联储加息：渐进式加息。我们预计今年年底，美联储将进行首次加息。接下来的关键问题是，最终将步入怎样的长期中性利率水平？根据泰勒规则初步推算，本轮加息周期结束时，中性联邦基金利率水平约为3.00%---3.45%。以25bp的幅度计算，假设从今年年底开始，按照以往节奏，联储最早将于2019年中走到加息终点。值得一提的是，对于16年来说，加息的节奏和幅度都非常重要。若美国加息势必会造成新兴市场一定动荡。俄罗斯、马来西亚、阿根廷、智利、印尼、巴西等国债务风险值得警惕。 通胀：未来主导美联储加息节奏的最关键变量，核心通胀难以快速回升超过2%。美国核心通胀主要由居民收入（主要是工资）决定。在04-08年，09年-12年油价暴涨的阶段，都尚不足以推动核心通胀达到2%。所以16年，即便油价真的超预期反弹，美国核心通胀出现快速上涨超过2%的概率也是极低的。而且由于边际支出倾向的不同，显然低收入就业者工资上涨缓慢，对核心通胀回升的拖累会更大一些。 汇率的博弈：全世界利率平行线，波动体现在汇率上。汇率，将是16年最大的主题之一。现在发达国家的央行在把名义基础利率降到零之后，除了进行QE已经黔驴技穷，全世界的利率都是一条水平线，而且已经持续很长时间，没有波动。所以现在，所有的货币政策的波动都体现在汇率上。高额的外贸顺差和外汇储备，并没有能够让亚洲货币保持强势。过去一年里韩币跌了20%，马来西亚币跌了35%。原因在于，忽视了资本账户的重要性。打一个比方，一个刚刚工作的新人，工资基本上是唯一的收入来源，直接决定了他的消费水平。而当这位新人，经过多年的积累且步入中年之后，尤其是成为所谓的人生赢家之后，收入在其整体财富中占比会越来越小，而资本的配置则会成为主要因素，如房产、股票、债券价格的变动，就比工资收入的波动重要得多。对于一个大国而言，讨论汇率必须要关注资本账户变动。正是由于大国货币需求的复杂性，其可以在偏离经济基本面的价位产生虚拟均衡，停留很长一段时间。11年的欧元，12年的澳元都是例证。如何才能打破虚拟均衡呢？历史经验显示这需要一国政府或者央行采取主动行为，释放信号，“说服”市场。16年汇率是很大的主题，特别需要注意各国央行在汇率上释放的多空信号。我们认为，美元指数：牛市刚刚开始，加息后先休息。欧元汇率：欧央行边际收紧，难以走向1:1美元平价。日元汇率：不愿扩大QQE，贬值空间受限。 地缘政治的激化。由于经济的衰退，整个世界都开始流行对政治制度的怀疑和不满，在此状态下，各国政府的行为会更大程度上被民意所左右，对外关系上将更多展示“肌肉”而非协商和解。最典型的即是拉美国家。在委内瑞拉、巴西、阿根廷等原左翼执政国家普遍面临政治、经济危机的背景下，中右翼阵营在总统选举的获胜，所引发的连锁效应可能改变拉美的政治版图。 不宜过度冒险，要降低回报预期。原本被对冲基金大佬认为“命中注定”大翻盘的2015年，最终成了危机后最艰难的一年。Bill Ackman，David Einhorn纷纷“受难”。投资者总是在最需要的时候，才发现流动性已经匮乏。过去几年，金融领域的冒险精神远远超过实体经济领域，因为投资者都在寻求提高回报的路子，而企业坐拥大量现金，结果造成资产价格和基本面之间的显著差异。尤其是近年来的市场还不断“奖励”投资者的风险偏好，比如过去的美联储，不愿意看到市场动荡，所以当它表态要稳定市场时，市场会像是碰到救命稻草一样扑上去，对于眼巴巴充满了期待的投资者来说，无异于天籁之音。因此，16年的海外宏观市场，其实也如我们宏观年度大报告里说的，慢就是快，要降低回报预期，依然可以找到合适的资产，赚取稳健的回报。如果预期10-20%，应该不难实现；但如果依然期待每年50%-100%，最终可能颗粒无收。 |
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