一财网 杜卿卿 2016-01-07 21:26:00实施仅仅4日，激烈的股指表现将“是留是废”这一问题抛给了监管层，熔断机制突至生死关头。有业内人士建议，先暂缓执行或是“保5废7”或许是目前折中又可行的改革方案。一周两次跌至7%触发熔断，A股市场再创历史。一时间，想卖股票卖不出去、想赎回基金赎回不到的投资者，怨声载道。 可还记得2015年股灾期间，市场对熔断机制的呼声高昂。甚至在12月份下跌时，还有不少市场人士催促监管层尽快实施熔断。 实施仅仅4日，激烈的股指表现将“是留是废”这一问题抛给了监管层，熔断机制突至生死关头。发文质询、“上书请愿”，市场各方争论不休。若要讨论是留是废，或许首先应重新思考熔断机制的推出过程。对A股市场而言全新的一项制度，彼时是为何而设。 不过有业内人士建议，先暂缓执行或是“保5废7”或许是目前折中又可行的改革方案。 为何而设 设置熔断机制，是否为了避免股指大幅波动，还是为了避免股市流动性危机？从官方表态中，并不能找到清晰的答案。 证监会主席肖钢第一次公开提及熔断，是在2013年11月举行的第四届“上证法治论坛”上。彼时的一个背景是，“光大乌龙指”事件引发各方对熔断机制及交易取消机制的讨论。谈及熔断机制时，他举例称，当交易出现特别异常情况时，如2分钟内股票暴涨5%，就要暂停交易10分钟，有些交易需要取消，这在一些境外市场是普遍做法。 沪深交易所在2015年9月公布指数熔断机制规则征求意见时曾表示，引入指数熔断机制，是“为防范市场大幅波动风险”。证监会在12月初的新闻发布会上，表示引入熔断机制，目的是为市场在大幅波动时提供“冷静期”。 对于这一问题，目前尚存争议。 1988年，美国引入熔断机制时，也没有想明白这个问题。直到1997年，股指大跌，第一次触发了熔断，美国证监会（Securities and Exchange Commission，即SEC）才开始对熔断机制设立的初衷进行反思。 经过近一年的研究，SEC市场监管部形成了这篇题为《对1997年10月27日与28日交易分析》 （Trading Analysis of October 27 and 28, 1997）的报告。研究认为，熔断机制应该是在市场突然暴跌，预期市场可能会出现流动性枯竭时触发生效，而非仅为平抑股指波动。 “熔断，起源于救市。”兴业银行首席经济学家鲁政委对《第一财经日报》表示，2015年夏天救市开始时，具有明显的“救股指”的特征。直到后期，各方意识到应该是救流动性。但是，由于对救流动性的理解还不到位，导致了本质上是试图维稳沪指的熔断机制这一政策推出，但熔断的磁吸效应却给流动性增添了新的梗阻。 另有监管系统内部人士对《第一财经日报》表示，各国设置熔断机制本质的目的，都是为了避免危机。但是在现实操作中，因为各国市场条件不同，反映出来的情况各不相同。 “推出熔断机制有多方面原因。一是从美国等实施经验来看，暴跌之后熔断，熔断之后一般会反弹，熔断有效果，不似我国这样熔断之后反而更加下跌；二是股灾期间，监管层每日投入大量资金救市不堪重负，也是希望通过’人为切割’的方式限制暴跌。”该人士分析，肩负改革责任的资本市场，当然也会受到更高层的压力。 该人士告诉本报，引入熔断机制之前，经历很多研究论证，不是“拍脑袋”做出的决定。但是从结果来看，显然论证不够充分，没有对市场进行测试、模拟、演练，对推出之后的市场表现，估计不足，缺少应急预案。 是留是废 在1月4日熔断机制实施第一个交易日即被触发之后，市场震惊。恐慌的一个原因，是想卖卖不出去。从这个角度而言，熔断让市场出清变得更困难，更恐慌。 压抑许久的反对之声，一股脑爆发出来。而在7日熔断再次被触发之后，反对之声演变成讨伐之声，要求“废止”的呼声此起彼伏。与夏末秋初，要求熔断推出的呼声相比，恍如隔日。 《第一财经日报》采访发现，对于熔断机制是留是废，双方争议的焦点在于熔断机制到底对市场发挥了什么作用。 批评之声严厉者，直接称“熔断机制就是一个错误的制度，完全没用的东西”；支持之声坚决者，则坚信“新制度需要适应，若以后推出新制度只能让市场上涨，市场就太扭曲”。 有私募证券投资基金经理告诉本报，与公募基金相比，私募流动性压力相对要小，但是也已经感受到市场的恐慌情绪。“现在既有恐慌，也有抄底的想法，但问题在于，值得恐慌的股票比值得抄底的股票要多得多。”该人士表示，恐慌的原因有两个，一是大部分股票依然高估，二是因为熔断机制，担心想卖的时候卖不出去。 中泰证券策略分析师曾岩态度明确，认为没有必要急于考虑废除熔断机制，因为市场对新制度需要一个适应的过程。 “从市场表现来看，熔断加剧了市场下跌。指数开盘跌3%时，投资者就会产生担忧，随之加速卖出。原本可能只会跌3%，结果却跌到7%。”曾岩告诉《第一财经日报》，熔断机制作为一项在国外较为成熟的制度，第一次引入A股市场，投资者还不适应，但不应急于否定。 在他看来，本周市场下跌的根本原因，是股指到了需要调整的时期。一方面，因为汇率下调，股市在12月份时就有调整需求。但因为当时举牌万科等事件的带动，投资者看好蓝筹。现在，调整的过程开始了，而熔断加速了这一过程。 “深层次原因在于，市场还不稳定，对上涨没有信心。”曾岩告诉本报，与投资者接触过程中发现，不少投资者已经表示，从基本面和技术图判断，上证的调整已经基本到位，如继续下跌，将会适时出手去“捡便宜货”。 事实上，从可行性角度而言，选择折中的办法进行改革，可能是目前最好的选择。 “保5废7” 当前市场是否已经又如夏天时，处于危机边缘？曾经的千股连续跌停，让投资者心有余悸。 一家大型券商高管告诉《第一财经日报》，他对当期的市场情况并不担心，两融资金短期内没有平仓风险。 “现在的市场，与2015年上半年相比有本质区别。”该高管认为，上半年场外配资大量涌入，导致高杠杆资金充斥市场，但是现在的市场杠杆率要低的多。一方面，两融规模小，目前只有一万多亿，2015年上半年杠杆资金有三四万亿之多；另一方面，杠杆低，融资比例甚至不到1：1，个股有承受至少连续4个跌停的能力。 在他看来，当前股市下跌是综合原因导致，汇率下调、经济走缓，熔断机制只是一个触发因素。 前述监管系统内部人士建议对熔断机制进行改革，废除7%阀值的限制，保留5%阀值，适当延长熔断触发受暂停交易时间。“这是一个折中的办法，目前实施的阻力也比较小。” 首先，保留5%，使得股指涨跌依然有缓冲；废除7%，也就消除了投资者在第一次熔断后对下一次熔断的恐慌，也能够给投资者足够的交易时间。由于磁吸效应，在第一次熔断触发之后，很快就会触发第二次熔断。两次熔断之间，实际上是投资者最恐慌的时间。因为在这段时间内，投资者需要重新决策、选择。 其次，延长暂停时间，是基于对信息反馈实际情况的考虑。在市场出现异常波动，触发第一次熔断之后，监管机构、上市公司以及各市场主体需要时间进行消化、思考，并作出结论，选择需要公开的信息进行公开或澄清。以交易所为例，若有需要特殊公开说明的事项，一般都要报至证监会定夺，这样的流程15分钟断然不够。 事实上，其他国家在引入熔断机制后，也一直在因时制宜进行修改。 比如美国市场1987年发生股灾后引入了指数熔断机制，后续调整过熔断阈值、暂停交易的时间；2010年发生 “闪电崩盘”后引入个股熔断机制。 韩国市场在保留已有涨跌幅制度的情况下，在1997年发生金融危机后，先后引入指数熔断机制和个股熔断机制；由于触发次数较多，于2015年修订了指数熔断机制、涨跌幅限制。 伦敦交易所每隔一定时间就会对个股熔断的阈值进行评估和更新，如2015年1月富时100指数 （FTSE 100）成份股的部分股票动态熔断阈值由前一期的5%降为3%，静态熔断阈值由前一期的10%降为8%。
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