长痛还是短痛的艰难抉择

写在前面的话：格力四季度收入端的大幅下滑更多是基于渠道去库存需要，且是在长痛与短痛中做出的艰难抉择，四季度的放弃也是为了让未来走的更轻松，或许一季度收入端表现已好于市场预期；关于空调渠道去库存的缘由及经过，可详见我们前期发出的行业深度研究报告：《行业深度：黎明前的曙光已渐渐浮现——目前时点再论空调渠道去库存》

 

一键直达：黎明前的曙光已渐渐浮现——目前时点再论空调渠道去库存

事件描述

格力电器今日披露其15年年报，主要内容如下：公司全年实现营业收入977.45亿，同比下滑29.04%，其中四季度实现162.22亿，同比下滑58.76%；全年实现归属于上市公司股东的净利润125.32亿，同比下滑11.46%，其中四季度实现25.80亿，同比下滑40.39%；全年实现EPS2.08元，其中四季度实现0.43元；此外，15年公司拟向全体股东每10股派发现金红利15元。

事件评论

从出货端表现看公司抉择——长痛不如短痛：对格力来说，去库存依旧是压在心头的一块巨石，在终端需求表现平稳背景下，控制出货端增速成为公司渠道去库存唯一路径，公司更不得不面临艰难的抉择：长痛还是短痛？从四季度收入端表现看，公司更倾向于选择以短痛的方式来解决目前库存问题，当季收入下滑超40%体现其坚决去化渠道库存决心；预计行业渠道库存去化大概率三季度完成，且全年看收入端表现呈逐季回升态势，或许格力一季度收入端表现已好于市场预期。

盈利能力创新高，报表质量健康：在去库存使得规模效应缺失背景下，公司盈利能力仍持续提升，全年毛利率虽在均价下行及出口占比提升影响下下滑3.64pct，但在费用率下行背景下公司“毛销差”仍提升1.58pct，从而使得全年归属净利率提升2.35pct并创历史新高；公司报表质量依旧健康，在手现金及票据超千亿，且负债以经销商返利带来的其他流动负债为主，金额高达550亿；预收账款同比也有所提升。

类债属性进一步凸显，新产业布局值得期待：15年公司现金分红比例提升至72%并创历史新高，对应当前股价股息率达7.80%，优质类债属性进一步凸显；我们持续强调，在市场预期收益率下行及无风险利率趋势性下行双重影响下，公司估值存在明确上行空间；此外公司拟通过收购珠海银隆以布局新能源汽车及储能等新兴领域，这一方面有利提高公司资金使用效率，同时也为公司布局家用能源管理打下铺垫。

放弃也是一种美，维持“买入”评级：格力在长痛与短痛的抉择中选择了我们更愿意看到的结局，收入目标的放弃对于格力更是一次巨大的蜕变，随着去库存渐入尾声，公司收入端表现有望逐季改善并重回稳健增长；考虑到空调行业成长空间仍在，基于公司稳健成长、高股息率及低估值，公司长期投资价值依旧确定；预计公司16、17年EPS为2.39、2.68元，目前PE仅为8.04、7.16倍，维持“买入”评级。

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