|
首先介绍一下星汉资本。星汉资本总部在深圳，我们主要的团队来自于私募股权投资机构的买方，目前应该是华南地区规模最大的一家，专注TMT和新兴领域私募股权融资服务的跨界精品投行。除了为客户提供私募股权融资服务，我们也有一支跟投基金，在做投行业务的过程中，发现合适的项目，会进行投资。我们另外一个业务，也在比较积极的从大类资产配置的角度，考察和投资一些私募股权基金和风险投资基金，方式就是成为这些基金的有限合伙人（LP）。总体来说，我们参与和看的行业和项目比较多，经历了资本市场的几个周期，看到了很多行业和企业的起伏，我个人觉得，在资产配置领域，个人也好，企业也好，其实需要有个更高的观察角度，一个全球的视野，也需要更多的知识和经验。 资产配置也就是投资，不是一件很容易的事。正因如此，大家需要不断地学习、讨论、总结还有试错。从大类资产配置的角度，我个人建议，大家可以抽空研究一下欧美一些机构投资人投资的风格和方式。举一个典型的例子，全球范围内非常成功的一家投资机构，就是耶鲁大学的捐赠基金。虽然它是一个非营利性的投资机构，但是它整体的回报率，超过了很多营利型的基金。 这个机构的钱主要是耶鲁大学的一些校友捐赠的，然后通过投资的方式获得增值。到目前它已有接近300亿美元的规模，总的回报率相当高。 耶鲁大学捐赠基金主要配置在八个领域
实际上美国排名比较靠前的大学，都有自己的捐赠基金，数目都不小，上百亿美元。耶鲁大学和其他大学有一个很大的差别，就是它在私募股权这个领域配的份额特别高。这有一组数据，美国的大学捐赠基金平均在私募股权领域配置的资产的比例，占到总资产的比例是10%。而耶鲁大学配置的比例是33%。美国大学平均配置在国内股票的比例是相当高的，到了19.3%，而耶鲁只配到了3.9%。耶鲁在私募股权、房地产领域配得特别高，整体投资收益在美国所有的大学里，是排名第一的。 这可以从一个全球的角度，或者是从一个大类资产配置的角度，让我们去理解私募股权在投资和资产配置领域里，是占有非常重要的地位的。像耶鲁大学这样的投资机构，它靠着在私募股权里比较成功的投资，获得了超出平均水平的回报率。 广义的私募股权，可以划分为很多类别，比如我们常说的PE，就是私募股权，成长型的，还有VC风险投资，还有国外比较多的收购基金。当然还有一些不那么常见的，像一些夹层基金，还有一些基金专门是投经营不好的企业的，投资之后通过经营管理的改善，把它变成一个好的公司。这个里面的细分类别还是挺多的。在中国，最主要的还是成长型投资和风险投资，就是我们接触最多的PE和VC。 认知方面的2个误区一：我们平时的理解，是有一些误区的，教科书上经常教我们说“高风险、高收益”。但是从一些数据看，并不一定是绝对的。比如说我们一般理解风险投资是高风险投资，它应该有高收益。但是从美国的一些数据，整个风险投资行业的平均收益率的水平，其实是不高的。这个里面两极分化特别严重。就我理解，这里面实际上还是二八定律，20%比较优秀的机构投资人，他们投资的回报率是超过了平均水平的，其他机构拉低了这个水平。 二：另一个理解上的误区，是不是成熟企业的风险就低呢，其实也不一定。表面上看起来非常成熟的企业，他们拿了PE的投资之后，不一定都是会很成功的。举个例子，五年前我了解一个项目，国内非常知名的一些券商直投，包括国内排名非常靠前的PE机构，他们给这个公司注入了上亿的资金。但是还是很不幸，这个公司倒闭了。这个公司也不是我们理解的烧钱的TMT项目，它是很传统的行业。在这个基金投资之前，它业绩也是非常好的。类似的这种案例我们看了很多，所以也并不是说看起来稳定的传统行业，它风险就一定低。 这样说来，我们大家是不是不能做这种股权投资了呢？其实也不是。我想表达的意思就是说，通过私募股权的方式，获得比较高的收益，其实是非常困难的一件事情。它对专业能力、资产的收益和风险的把控、资源等要求是非常高的。当然还有投资的心态，这要求特别高的综合素质。 国内PE、VC的历史下面我介绍一下国内的私募股权，以及风险投资的一些历史。其实中国最早的私募股权投资应该在股权分制改革之前，就是所谓的法人股的投资。那个时候市场上出现了很多法人股大王。这些人是很聪明的，中国的A股市场刚出来的时候，发起股东或者大多数情况下的上市公司实际控制人的股票，叫法人股，是不能流通的，和今天不一样。当时是一个比较畸形的资本市场。后来国家发现了这个问题之后，启动了股权分制改革。股权分制改革就是当时不能流通的这些股票的股东，向可以流通的股票的股东（就是IPO或者二级市场买股票的这些股民或者机构），作出一定的补偿，然后让不能流通的法人股变成可以流通的。这个过程中就获得了流动性溢价。 此后1995年前后，以IDG为代表的美元背景基金，带来了一些新的思维方式。他们不是一定投资成熟型的企业，很多时候会愿意去投一些新的方向、新的领域，以计算机、互联网这些领域为主。他们非常成功地投中了像BAT这样优秀的项目，也让美元这种思维方式的基金，在中国得到了特别迅速发展。 再后来就是A股的中小板创业板，也带来了一波私募股权和风险投资的投资机会。 介绍这么多，希望给大家一个相对全面的概念。总体来说，过去二十几年私募股权应该是百花齐放的状态。很多人也可能知道，中国做天使投资，可能回报率最高的是海康威视的一个个人天使股东。不同的参与者在当中都有不同的机会，像海康威视的这种投资不是机构型的，是机会型的，还有一些机构投资非常成功的，像IDG这样的基金。 从盈利方式来看，在不同的阶段，有不同的机会。像最早看得懂法人股的和后来看得懂TMT的，和后来看得懂中小板创业板的，都有非常多的机会，也有非常多的优秀投资项目出来。所以说机会一直是存在的，就是看是不是在合适的时间做了合适的选择。 资产配置的基本原则在今天来看，个人做资产配置，有一些大的基本原则，包括在类似私募股权投资这种比较高风险的领域，其实不应配置太多的资产。比如说你可投资的资产里面的15%到20%，可能是比较合适的。 其实可以配置一些其他的资产类别，像债券类包括房地产、股票等。需要根据每个人不同的情况做资产配置，这是个人的角度。 从机构的角度，也大同小异，我们刚刚看到耶鲁大学的数据，机构可以通过一种科学的方式，把它可投资的资金进行比较合理的配置，获得比较高的回报。 我这里顺便提一下债券，中国曾经有一个首富叫施正荣，创办了做太阳能的公司无锡尚德，无锡尚德在美国上市之后，凭借市值，施正荣变成了首富。当时风光无限，无锡尚德成了中国最好的民营公司，相当于今天的阿里巴巴。这些国外上市的中国企业，发债比较容易，所以很多企业发了很多债券，像尚德，包括今天的BAT。 2008年，全球金融危机，无锡尚德的债，比如一年半以后到期，面值100美元的债，交易价格跌到了60美元。一年半以后到期，目前用60美元的市场价购买这个债券，在一年半以后，无锡尚德就应该还给我100美元，如果无锡尚德不破产（低于面值交易的企业债券唯一的风险就是这个公司破产），那么这个收益率是非常可观的，一年半66.7%。 当时我们讨论，自以为了解中国国情，认为像无锡尚德这种公司，应该是不会破产的，新兴行业嘛，政府支持。在中国这样的体制下，这么好的公司不应该破产。但是当时他为什么债券的价格被打到60美元呢？是因为美国投资人不是这么看，可能是从财务指标上看到了一些风险，也跟全球资本市场不好有关系，他们就大量抛售债券。后来无锡尚德破产了，这个说明我们当时的讨论和思考，其实没有那么深。无锡尚德为什么不能破产呢？所以说债券也是有风险的，包括最近国内的一些企业债也出现了违约的情况，对债券市场影响非常大。 目前对债类的资产配置里面，很大一块是信托公司的债，信托公司之前一直都是刚性兑付的，目前也是刚性兑付，这个是不是一定就说明了刚性兑付可以一直延续呢？说明这个债是完全零风险的呢？这个大家都可以思考一下。 我们再回到私募股权投资和风险投资这个话题。刚才我也提到了，其实这个领域无论是早期的风险投资、天使投资还是成长期的PE投资，其实每个领域都有每个领域的坑，成熟的PE项目也有可能一天就倒闭了。风险投资、天使投资领域高风险，不一定代表高回报。总体上来说，在中国这样一个高成长预期的市场里，还是应该配置一些私募股权类的资产。配置这些资产又比较难，这个怎么解决呢，其实可以多进行一些思考。 机构型基金成功概率更大我觉得，包括个人投资人和机构投资人，其实可以选择一些机构型的基金进行配置。 中国人有一个问题，他总是想自己去做决策，这跟我们的成长环境有关系，可以理解。自己去做决策，不代表不能成功。但是从概率的角度，把资金配置给一些机构型的资产管理人，应该说是一种更科学和成功概率更大的一种方式。尤其在一直非常复杂的市场环境下。 私募股权投资的市场，或者一级市场，也是有周期的。在2000年前后就有一次互联网泡沫的破裂，后来又恢复，整个一级市场的投资也是跟二级市场一样，是波动的。最近的一次波动，应该就是从2015年年中到目前的一次整个一级市场的转冷。在此之前，2013、2014年我们经历了一轮一级市场的繁荣，很多企业，都在13、14年获得了非常好的股权类的投资支持。其中一些也跑了出来。到今天，2016年的5、6月份，其实市场环境是比较复杂的。 我们看到很多一级市场的融资方，还沉浸在2013、2014的繁荣和幻想中。这些融资方还希望通过高溢价的方式、高估值的方式从一级市场的私募股权投资人手里拿到很多发展的基金。但是从投资方的角度，从去年下半年开始，转冷的趋势是非常明显的。 现在市场就与大家的预期有点脱节，有点对不上。在这样一个比较复杂的市场环境中。有一些风险就出来了，举个例子，比如说一个创业型的公司，他在13年、14年拿到一笔钱，他到今天又要融一次钱，创始人预期很高，他预期高，在今天的市场上，其实融资成功的概率就会被降低。这个实际上是对当时13、14年投他的上一轮投资人是一个潜在的风险。所以说市场一直是处于非常复杂和变化的情况中的。 黑天鹅事件也经常出现。我特别赞同的一句话，就是黑天鹅事件是个常态。很多人觉得黑天鹅事件是我碰不到的，我读了一篇很好的文章，很赞成这位作者的观点，就是其实黑天鹅事件是一定会出现的。在很复杂的市场环境中，碰到黑天鹅是个常态的事件，这样总体上就造成了私募股权投资一级市场投资的难度是非常高的。 从这个角度，一些个人的资产配置和机构型的资产配置，其实可以配置到一些二八定律里面比较优质的20%的优秀私募股权基金管理人的基金里面。 投资基金的优缺点配置到基金里的优点缺点也比较明显，比如优点就是基金管理人的项目资源比较丰富，他们有专业的能力，通过基金投资也可以分散投资。但也有很明显的缺点，把钱投给私募股权基金的一个特别大的缺点，或者说是潜在的风险，就是说基金是有代理人机制的，基金管理人的利益并不是在任何时候都跟投资人，也就是说LP，有限合伙人的利益是完全一致的。尤其是私募股权基金存在着一些信息不对称，因为你并不是完全实时地可以了解到这个基金运作的信息。这个里面还有一些道德风险，所以选对基金管理人是非常重要的。 关于代理人机制可以举个例子，比如说在去年、前年市场特别火的时候，A基金投了很多特别热门的项目，B基金管理人知道这种热门的项目风险高，他内心可能是怀疑的，但是由于整个的市场环境推崇这种类型的项目，在这个时候B基金的管理人很可能就会受到市场心理因素的驱动，去做一些他可能本来不愿意做的事，不愿意做的投资。 他是怎么想的呢，因为A基金投了全市场都看好的项目，B基金的管理人可能会想，如果我不投资，万一这个领域火了，那么以后我的LP，我的投资人会不会骂我。这是代理人机制的其中一个不好的地方。我们在选择基金的时候，就是要把这些方面都了解得更清楚一些。 在中国，还有一种道德风险，其实也不少见，我个人了解到，中国最早一批的私募股基金里，就有基金的管理人把基金的本金个人借出去投了项目，这个项目赚钱，把本金还给基金，收益自己拿走了。后来据说他的投资人都要去告他。还有最近市场传得沸沸扬扬的某项目给基金经理回扣等等。 前面说的是两个比较严重的问题了，当然还有一些运作上的问题。在国外成熟市场的LP，对基金管理人的评估体系里，是包括很多维度的。比如说这个基金管理人收管理费，大的机构LP，每年审计的时候，他们会提一些什么诉求呢？他们会观察这一年度管理费的使用情况。就是说你每年2个点也好，2.5也好，这个管理费是怎么用的。 这些机构投资人，他们可能会派四大去审计这些基金管理人和基金，会问很多有意思的问题，比如说你去年收的管理费里面有多少是用于出差了？他这么问的逻辑是什么呢，就是说你们这些人是不是在到处跑、看项目，是不是到处在飞，还是说每天坐在办公室。还有他们会看管理费请人的工资的水平，薪酬激励的情况，是不是这个管理费的钱请到了合适的人，如果说这个管理人一年收的管理费一多半还留在账上，然后分给了GP的股东，那么他们机构的LP就会提出质疑。这个可能就是个减分项。类似对基金管理人的评估，在全球范围内是一个成熟的、多纬度的，当然中国有中国一些特别的地方，可能也要跟中国的一些实际情况结合。 由于时间的关系，我今天的分享就到这儿，谢谢大家。 提问环节
答：股权投资风险很高，控制它在总的可投资资产里的比例，小额投资也要结合个人可投资资产比例，和投资心态确定。我觉得不能抱着一夜暴富的心理，充分认识风险，成功概率，不确定性，黑天鹅事件等，心态平和的把股权投资作为资产配置的一部分。
答：影视文化类资产在现阶段赚钱效应特别明显，资源集中，二八或者一九定律，极少数标的企业，能获得特别高的收益。绝大多数项目风险很高。举个例子：我目测欢乐颂这类电视剧纯利润可能有几个亿，但是还是有很多人拍电视剧倾家荡产。影视剧行业资源型的，壁垒挺高，找到有资源的操盘团队很重要，红利期个人感觉还有一两年吧，电视剧价格现在虽然高的吓人，但是水很深，真的需要特别懂行的人一起投资才行。
答：个人投资者，具体投资机会，根据个人资产和收益诉求，不完全相同的。如果看到了别人股权投资赚钱了，因此想做高风险投资。这个想法本身可能会给你带来亏损。股权投资，风险和收益并存，高风险未必有高收益。具体机会不代表能赚到钱，看你有多高风险承受能力。 演讲嘉宾介绍： 惠锋先生从2001年开始，有机会从一些不同的角色和角度，接触中国还有国际的资本市场。从媒体到投行，天使，VC，PE，VIE，A股买壳，A股并购，海外上市都参与过，比较跨界。 他也是TMT领域比较早的产品经理，策划了一个在中国资本市场影响力非常大的产品——新财富最佳分析师排名。这个排名到今天连续做了13年，也系统地研究过中国几千家的民营企业和上千家的上市公司。 此后他做过财务顾问，主要业务就是协助境外的一些大型美元基金，以及一些比较大的财团，在国内寻找项目。再后来就是做PE投资。比如2011年时就开始拆VIE，比如在07年房地产市场最差的时候，投资了一个房地产公司的股权，后来A股上市，包括与创始人联合初创新的影视公司，在三年多的时间，把这个公司卖给A股上市公司等等。之后陆续也投资了一些种子期到PE阶段的项目。他三年前就特别看好新三板，他认为类似这样的预判，也没什么特别，无非是一些经验，加上相对全面的知识，以及基本的常识。 |
|
|
