|
作为专业的资本运作机构，投资银行集知识、信息、人才、技术、资金等诸多优势于一体，已经成为金融领域中从事新产品、新工具开发的高科技产业{1}。投资银行及其业务创新是国际金融法的重要研究对象，而美国的投资银行发展及其法律环境最具代表性。为促进跨学科学术研究发展，我们将从金融和法律的交叉领域对美国投资银行业务创新和法律环境展开研究。 一、投资银行是从事证券等资本市场业务的主体 对于什么是投资银行，从不同角度可以作出不同的定义。如1940年美国《投资公司法》对“投资银行”做出的定义：投资银行是指从事帮助他人发行证券承销业务的任何人，但不包括投资公司、非日常业务而在单独的交易中担任承销商的任何人或者从事实推断某些只为一家或多家投资公司承销证券的任何人{2}。这个定义比较狭窄，仅仅涉及到“投资银行”在一级市场的“证券承销”业务。目前在学界和业界具有广泛影响的定义当推美国学者罗伯特·库恩的定义组。库恩根据投资银行的业务与活动范围，从广义到狭义提出了以下的定义组{3}： (1)最广泛定义：华尔街大型公司的所有业务，从国际承销业务到零售交易业务以及其他许多金融服务业务（如不动产和保险）。 (2）第二广泛定义：除零售业务外所有资本市场的活动，包括证券承销、公司理财、收购兼并、投资咨询、资产管理、风险投资等。 (3)第三广泛定义：只包括某些资本市场活动，证券承销、收购兼并为其重点，基金管理、风险投资等业务不包括在内。 (4)狭义定义：严格限于一级市场的承销、融资以及在二级市场上的证券交易。 库恩本人认为第二种定义较为切合于美国投资银行的实际情况，是目前投资银行的最佳定义。以库恩第二种定义为基础，我们对投资银行作出如下定义：所谓投资银行，是指主要从事包括证券承销、公司理财、收购兼并、投资咨询、资产管理、风险投资等资本市场业务的主体。 二、投资银行业务创新的实证分析 （一）投资银行业务创新是在传统证券业务之外的业务创新 投资银行的业务往往根据投资银行实际活动进行分类，就目前而言，有以下几种分类方法： 三分法。该种分类法将投资银行业务分为3类：承销业务（underwriting)，或证券的发行；收费的银行业务（fee banking)，涉及并购顾问、证券与经济研究、其他形式的金融咨询等赚取费用的活动；交易( transaction)，包括二级市场证券买卖、公司的自营交易和零售经纪业务{4}。 六分法。该种分类法将投资银行业务分为6类：一级市场业务、二级市场业务、企业兼并收购重组、投资基金管理、项目融资和金融工程{5}。 七分法。该种分类法将投资银行业务分为7类：证券承销、证券经纪、项目融资、公司理财、企业战略资产销售、商人银行业务与风险资本的投资、资产管理{6}。 上述各种分类方法，均有一定的道理。但是，总体上说琐碎。我们认为，业务的分类应透过表象，揭示出不同业务的实质差异为上。上述各种不同的分类法中，所涉及的业务主要为两类，证券业务与非证券业务，前者涉及证券的承销业务、证券的代理经纪业务和证券的自营买卖业务，后者则包括除了前者之外的所有其他投资银行业务。再结合上文美国学者库恩对投资银行的狭义定义，笔者认为，证券承销业务、证券的代理经纪业务和证券自营买卖业务是投资银行的传统型业务，除此之外的其余投资银行业务都可以归为创新型投资银行业务。尽管这些业务中有一些在欧美资本市场上已出现多年，但是其仍在向成熟方向逐渐发展，故仍将其归类为创新型业务。 （二）投资银行业务创新的具体表现 在经济全球化和金融自由化背景下，创新已经成为了企业获得高收益、高利润的重要源泉。作为金融市场中最具活力和积极进取的行业，各国投资银行日益重视金融业务的开发和创新，并将其作为吸引客户、提高市场竞争力的一个主要手段。近些年来，这种业务创新化的趋势，已经从传统的证券承销、经纪和自营业务，深入到了并购重组、资产管理、投资咨询、项目融资、风险投资、金融衍生工具等诸多领域。可以说，整个投资银行发展的历史，就是一部新产品不断被开创、新业务不断被拓展的历史。以全球知名的投资银行高盛公司（Goldman Sachs) [1]为例，其业务主要划分为三大部分，包括投资银行(Investment Banking)、交易与主要投资（Tradingand Principal Investments）和资产管理与证券服务（Asset Management and Securities Services），如图1所示。从中可以看出美国投资银行业务多元化的结构特征。其中，投资银行采取地区、行业和产品相结合的结构，目的在于将以客户为中心的投资银行专家与执行及行业专家结合起来。 在高盛的投资银行业务中，其财务顾问收入一直高于承销收入，2002年其财务顾问收入达到15亿美元，而承销收入只略高于13亿美元。 高盛的交易和主要投资业务，主要通过做市和对手交易，为持有各种证券的客户服务，包括股票、固定收益证券、外汇、商品、互换及其他衍生品。按业务种类又分为：(1)FICC，即固定收益、货币和商品（Fixed Income, Currency and Commodities)，其主要产品包括商品和商品期货等衍生品、信贷产品（包括投资公司债、高收益债券、银行贷款、市政债、货币及货币衍生品）、利率产品（包括利率衍生品和全球政府债券）、货币市场工具、按揭证券及贷款等等；(2)权益类业务（Equities)，主要为客户交易权益证券服务，包括做市、代理买卖、提供流动性等服务；(3)主要投资( Principal Investment)，可以直接或通过募集和管理的基金进行投资。2005年以高盛为首的机构投资无锡尚德，随着其成功上市，在不到一年的时间内获得了十几倍的回报{7]。 高盛的资产管理和证券服务也分为三部分：(1）资产管理（Asset Management)，通过为机构投资者和个人投资者提供投资管理和咨询获得管理费，管理的资产包括共同基金、客户账户管理、商人银行基金和其他投资基金；(2)证券服务（SecuritiesServices)，包括经纪、融资融券、簿记，收入主要来自于利差，包括为客户执行和清算交易的收费，也包括商业银行基金管理中的业绩分成{8}。 高盛三大部门的结构中，交易和直接投资业务主要部分，如图2。 创新业务逐渐发展成为国际投资银行的核心竞争业务，为利润作出了稳定的贡献，在市场低谷时平衡公司总收入甚至创造超额利润，在高峰时其发展速度也远超传统业务，已经形成了品牌优势，拥有相当的占有率。随着创新业务的拓展，高盛的年综合净收益与日俱增，从2003年的30.05亿美元上升到2006年的95亿美元（见图3)。 通过丰富金融产品和服务、拓展业务范围，业务创新推动投资银行的优化与发展。摩根·斯坦利( Morgan Stanley)[2]近年来在国内～国际业务拓展、新科技的运用、创新金融工具和技术开发方面均处于世界领先水平，尤其是在海外投资方面，取得了丰厚的回报。2002年9月，摩根·斯坦利等投资银行以5亿元投资蒙牛乳业，在蒙牛乳业上市后获得约26亿港元的回报{9}。截至2007年第二季度，摩根·斯坦利管理业务总值高达7170亿美元，2006年全年综合净收益达到75亿美元。摩根·斯坦利拥有多元化的收入来源，其业务包括企业融资和协助客户通过发行股票和／或债券筹集资金、并购咨询及房地产金融服务；销售及买卖股票和债券；证券研究；直接投资；私人财富管理及资产管理等。 （三）投资银行业务创新的动力探析 投资银行之所以能成为金融创新的发动者、组织者和开拓者，其最根本的原因还是利润最大化目标的驱使。在激烈的市场竞争下，投资银行业的利润平均化和利润率递减，迫使投资银行家去开拓新市场，创造新的业务形式，形成新的利润增长点。而规避风险，则是投资银行实施金融创新的又一重要动因。由于资本市场和投资银行业所固有的高风险性，其行业危机的传递往往可能导致金融市场乃至整个国民经济的崩溃，这使得投资银行在风口浪尖上生存发展。 世界各国的相关金融法律、法规也对投资银行业和证券市场实施了较一般产业和行业、市场更为全面的审查和更为严格的监管，以促使投资银行在法定范围内稳健经营，降低和防范风险，以提高投资银行体系的安全性和稳定性。一般说来，大多数市场经济国家的投资银行机构都要受到双重约束，即除了与普通企业一样受制于公司法等法规之外，还要受到证券法、投资基金法、信托投资法等专门的证券法规的约束{10}。在法制健全的市场经济中，投资银行只能而且必须服从管束，不允许出现有章不循、有法不依的现象。为了既能够遵循法律，又不影响其业务收入，投资银行必须想方设法进行业务创新，绕过现有法律的障碍，或创造出新型的现行法律没有相应条文限制的投资业务，通过设计出不同的避险工具和产品，采取不同的经营方式以“合理”地规避管制，最终实现自身的盈利与发展。 三、法律环境对投资银行业务发展和创新的影响 投资银行业务之所以能够在美国迅猛发展，与美国良好的法制环境密不可分。美国完善的金融法律制度对投资银行业务创新具有深远影响。投资银行是金融业和金融资本发展到一定阶段的产物。现代意义上的投资银行是伴随着证券市场的产生而产生的。同时，作为一个独立产业，现代投资银行又是在银行业与证券业“融合一分离一融合”的过程中不断发展起来的。美国投资银行业虽然始于19世纪，发展历程并不算很长，但其迅猛的发展速度在全球却是首屈一指的，尤其近几十年来，美国投资银行在世界一直处于霸主地位，这与美国特殊的法律环境密切相关。 （一）美国《格拉斯一斯蒂格尔法》—投资银行诞生的法律奠基者 在初期的发展中，投资银行与商业银行并无明显界限，商业银行往往涉足于投资银行的业务。投资银行的业务从汇票承兑、贸易融资发展到政府债券、铁路债券的发行和销售，产生了一些具有影响的投资银行，如高盛、摩根·斯坦利、美林、雷曼兄弟等。早期，美国并没有相关法律对投资银行进行管制，因此使得投资银行的控制范围扩大到了整个经济领域。1933年美国国会通过了著名的《格拉斯一斯蒂格尔法》( Glass-Steagall Act)，金融业分业经营模式通过法律条文予以明确规定。这使得投资银行与商业银行走向分业经营，纯粹意义上的投资银行正式诞生，投资银行由此成为金融业中的独立部门。《格拉斯-斯蒂格尔法》规定任何以吸收存款为主要资金来源的商业银行除进行投资代理，经营指定的政府债券，用自有资本有限制地买卖股票、债券等三种投资业务外，不得经营证券投资等长期性投资业务。同时，经营证券投资业务的投资银行也不能经营吸收存款等商业银行业务。投资银行与商业银行的区别见表1。 表1：投资银行与商业银行业务区别表 此后，许多大银行将两种业务分离开来，成立了专门的投资银行和商业银行。如摩根银行便分裂为摩根·斯坦利和J. P．摩根。有些银行则根据自身的情况选择经营方向，如花旗银行和美洲银行成为专门的商业银行，而所罗门兄弟公司（SolomonBrother)、美林（Merrill Lynch）和高盛等则选择了投资银行业务。 在《格林斯一斯蒂格尔法》颁布以后，《1933年证券法》、《1935年公共事业控股公司法》、《1939年信托契约法》、《1940年投资公司法》、《1940年投资顾问法》等一系列法规相继出台。这些法律将投资银行的传统证券业务置于联邦政府的严格监管之下，使原来法律法规一片空白的证券领域逐渐成为立法最为严厉的领域，为促进美国证券业和投资银行业务的发展，规范金融机构的行为，保证金融市场的秩序发挥了重要作用。投资银行业也成为美国立法最健全的行业之一，美国投资银行业因此走上了平稳发展的道路。 （二）美国《金融服务现代化法案》—投资银行创新业务的法律推进器 20世纪80年代以后，美国金融法律制度进行了重大改革，颁布了四个重要的法律：即《1980年存款机构放松管制和货币控制法》、《1982年存款机构法》、《1987年银行业平等竞争法》、《1988年金融机构改革、复兴和实施法》。1999年11月4日，美国国会参众两院通过了《金融服务现代化法案》(Gramm-Leach-Bliley Act)，这意味着在《格拉斯一斯蒂格尔法》颁布半个多世纪后，投资银行与商业银行再次可以混业经营，这一法案是20世纪末金融自由化的重大事件。上述法律、法规的颁布和实施对投资银行业产生了极为深远的影响，使美国投资银行业创新业务取得了长足的发展，产生了大量金融创新产品。从整个投资银行行业总体上看，传统的以承销、经纪等为核心的业务构成逐渐发生变化，新型金融工具不断涌现，多种多样的基金产品、金融衍生产品和层出不穷的并购业务等给投资银行业带来了丰厚的收益，创新业务带来的收入在整个利润结构中占有越来越大的比重，而网上证券交易以及资产管理业务的兴起，则深刻变革着现有的交易模式和市场结构。 （三）美国金融法律制度对投资银行业务创新的深远影响 纵观美国投资银行的发展历程可以看出，投资银行业的健康与有序发展，取决于法律这一制度因素的建立与完善。 投资银行方面的立法不仅直接影响了投资银行的业务创新和组织结构变迁，法律和政策导向还使投资银行能够多次度过危机与难关。如早年美国国会于1933年通过了《证券法》、《格拉斯一斯蒂格尔法》,1934年颁布了《证券交易法》，这一系列立法强化了信息披露制度，改革了证券发行方式，促进了二级市场的规范化，对投资银行业务的发展产生了深远影响。其中《格拉斯一斯蒂格尔法》对投资银行法律制度的建立具有跨时代的意义，造就了新一代美国投资银行群体。没有《格拉斯一斯蒂格尔法》，就不会有美国投资银行业今天的辉煌。时过境迁，今天随着金融业向国际化、证券化、创新化方向发展，以及金融监管体系、监管手段的不断完善，金融业发展到了一个新的历史阶段，而1999年美国国会参众两院颁布的《金融服务现代化法案》，为美国投资银行业重新走向混业创造了合法前提。同时也增强了美国投资银行的业务创新能力，顺应了历史发展趋势。 美国的投资银行及其业务创新发展过程，也是法律制度的完善过程。法律环境的建设对投资银行的发展来讲是至关重要的。美国金融法律制度的日益完善，对投资银行的发展和业务创新产生了深远的影响。 结语与启示 通过对高盛、摩根·斯坦利等美国投资银行创新业务的研究，可以看出，创新是投资银行发展的大趋势。创新业务可以提高投资银行的技术水平，增加业务层次，获得更多的收益，从而增强投资银行的竞争力。而完善的法律环境是投资银行及其创新业务得以发展的重要保障。 我国的投资银行也只有随着市场变化不断创新，紧跟甚至超越国外同行的步伐，才能取得更大的成就。我国投资银行在国际投资银行面前所需要学习的绝不仅仅是前文中所提及的部分创新业务，更重要的是提高自己的创新能力，根据市场不断推陈出新，体现出自己的业务特色，不在不断完善的法律环境下，使创新成为自己的核心竞争力。 |
|
|
