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董宝珍关于茅台的基本面分析(2013-10-03 18:47:32)
2013年上半年半年报数据显示茅台销量跌了25%，其主要原因是茅台的陈年年份酒大幅下跌。一瓶15年陈年年份酒，30年陈年年份酒，乃至50年陈年年份酒，主营业务成本和普通茅台一样，只包括粮食成本及包装成本。而15年年份酒的出厂价比普通茅台高4.4倍，而30年年份酒比普通茅台高十倍，而50年年份酒高17倍，整体上2012年陈年年份酒合计有一千吨，这一千吨如果折算成普通茅台的销量，大约相当于七千吨左右，所以茅台的陈年年份酒大幅下跌是茅台销量下跌25%的主要原因。限三公也罢，经济下滑也罢，这些因素主要影响还是陈年茅台，因为普通茅台只要一下跌，从二千跌到一千，需求就增加了，在经销商层面普通茅台的销量是增加的。而陈年茅台不行，价格再跌也跌不到普遍老百姓消费的程度，而且所谓限三公对陈年茅台的影响比普通茅台要强烈一些，所以这是这次茅台危机的一个必然，茅台所遇到的问题实质是大量三公消费退出，民间消费能否消化三公消费留下的需求缺口。
贵州茅台零售价在4月份反转，以及经销商库存普遍偏低的事实，意味着民间需求不仅消化了三公消费留下的需求缺口,而且消化了茅台流通渠道上的历史库存。在三公消费丧失后，留下的需求缺口和巨大的渠道库存如果没有被消化，是不回出现价格反转的！也不会出现经销商普遍低库存！三公消费丧失后，留下的需求缺口和巨大的渠道库存，是被民间需求消化的！因此，了解民间需求的规模可以通过考察三公消费规模和渠道库存规模来推算民间需求！
2012年茅台销售了14000吨，40%的三公需求对应的是5600吨，剩下的8400吨是民间需求，这5600吨的三公消费，因为反腐从12年末13年初将直接投入到市场，由民间需求来承接。在2012到2013年之间，茅台的市场供给比往年多出了两部分，一是原来由三公消费买单的大约5600吨的三公需求转而投入了市场，另一部分是由于持续价格暴跌导致的渠道库存全面杀出，这个库存量也大概在五千吨左右，因此，在这个时间段集中发生的一系列变化，造成了民间需求的承接量由原来的8400吨/年，突然变成了19000吨/年，一下子扩大了一倍多，在这种情况下我们才看到了价格在2013一季度飞流直下跌到900元。
2013年前半年茅台真实的市场总供给达到了创记录的6600吨，这是历史同期没有的，这个价格有巨大的战略意义，在一个传统的淡季里，在一个由于价格持续下跌，囤积性需求消失，纯消费需求为买家的背景下，消化了6600吨的供给。茅台的民间需求潜力非常大！目前茅台经销商的手里没有库存了，二三级经销商手上的库存也不多了，整个渠道几乎空空如也。而下半年因为旺季的来临，其需求量至少要比上半年高50%，假如价格不变，全年可以消化16600吨的茅台酒。这时茅台投放多少茅台酒就变得非常关键。他决定了茅台下半年的价格走势，甚至也决定了民间化战略能不能成功启动，假如茅台不向市场投放三千吨的供给，则市场从茅台手里能得到的供给只有5400吨，5400吨的供应量在旺季里会出现较严重的供不应求，于是价格将确定的大幅暴涨，这种价格大幅暴涨会严重伤害茅台民间化的启动，民间化战略要求价格与大众收入水平有一种稳定的关联。现在茅台额外追加投入3000吨，合计供给为8400吨，他使得价格因为供不应求导致的暴涨不至于发生，又使得投放过量导致的供大于求不至于发生。下半年，8400吨的供给量，以上半年6600吨供应量对于的价格推算，大约对应的价格区间在1100到1300之间，这个价格水平对经销商也非常合适，其所能得到的毛利率在40%到60%之间，这个利润率是非常高的！
2013年4月是茅台一个重要的转折点，茅台的终端零售价在一致看空声中突然上涨了几十元
，该事件已经宣布未来十年茅台新的成长已经建立。我想在2013年4月之前看不清茅台的走向，以及对茅台经营状态无法把握是正常的。但是如果2013年4月之后还看不清茅台的经营状态和未来前景，问题就相当严重了。所谓投资是通过发现一种潜在的别人尚未发现的变化提前布局实现盈利的，因此要想成为成功的投资者，他的能力体系中必须有一种通过蛛丝马迹在局面没有完全明朗的情况下洞察潜在变化的能力。2013年4月之前，局面比较混乱，基本面不是特别清晰明朗，但是2013年4月份茅台终端零售价逆势上涨，且这种态势逐渐强化，大家还有那么多的担扰，那么多的困惑，那么多的看不清，我认为这个问题很严重。你非得让所有的局面都呈现在自己眼前的时候，才能有一个确定的判断，这样就根本不叫投资了，这是不能够成功的。必须在局面没明朗的时候清楚的看到未来。我再强调一遍，2013年4月份微小的价格变化，已经宣告了未来十年的茅台成长历程。
从需求角度看，公开的政务需求因为一次性于2012年底消失了，所以2013年的年底、2014年初是没有政务需求消失的不利因素的。而在经济形势层面，2013年底、2014年初的经济状态，比2012年经济更差的可能性，要低于比2012年更好的可能性。由于2013年的年底、2014年初的供给要比2012年少一些（不考虑企业增加供应量），而需求又可能比2012年好，供需关系上2013年底比2012年更有利于价格上涨。至少不像2012年那样单边下跌，当价格不是单边下跌，则收藏性需求，投资性需求会再次回来，而中小经销商的渠道库存也因为稳定的价格出现，中小经销商将会抛弃零库存政策，从而创造新的合理的渠道库存需求。2013年的年底、2014年初茅台的供需关系将从2012年严重的供需失衡，转化成相对稳定的供需平衡。茅台的价格由单边下滑转化向为横向的稳定的波动，甚至会略微的小幅上扬。基于以上分析，我们可以看到2013年的年底、2014年初茅台的供需关系确定的不会比2012年差，而且常识性的比较得出的结论是，2013年的年底、2014年初要比2012年的供需关系好一些。由此，我个人认为在2013年末2014年初茅台的供需关系可能不支持进一步提价，但是可以消化茅台公司产量的增量部分，2013年底茅台至少有20-30%的新增产能可以被市场消化。茅台2014年30%的业绩增长有确定性。
关于茅台民间消费是否能支撑企业的发展，这个问题关键在于民间的消费能力和购买力能否持续增长。假设拥有汽车的中国人有三分之一每年只喝一瓶茅台酒，以2012年7000万台的私家车拥有量，对应的总量是1万吨茅台酒。茅台目前一千多的零售价，对于拥有汽车的家庭中的三分之一来讲，一年消费一瓶茅台，至少在经济层面没有任何障碍和困难。代表民间大众需求的牛栏山二锅头，从2001年到2011年其主营收入增长了12.78倍，老白干酒的主营收入从2004年到2011年增长了4.67倍，与此同时茅台的主营收入从2001年到2011年只增长了11倍，从2004年到2011年增长了6.13倍。还要指出的是，茅台的主营收入中包含着大量的提价因素，剔除了提价对主营收入的贡献，实际上茅台酒的销售吨数远远低于老白干酒和牛栏山二锅头的销售吨数增长量。在过去的十多年中国的低端酒，高端酒，自用的酒和送礼用的酒，是同步成长的。如果我们说茅台的需求是腐败需求和重化工推动的，那么老白干和牛栏山二锅头的增长又是什么推动的呢？实际上这些高低端酒同步的大幅成长，其背后是由统一的原因驱动的，这个原因就是由收入增长导致的消费升级。
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