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导语：定向增发是上市公司融资的重要手段，本文对定增概述、模式、风控措施及近期监管要点梳理，结合新八条底线对定增业务操作提供指引。 一、概述 （一）含义 2006年中国证监会发布的《上市公司证券发行管理办法》规定：定向增发是指上市公司采用非公开方式，向特定对象发行股票的行为。 非公开发行股票的特定对象应当符合下列规定： 1、特定对象符合股东大会决议规定的条件； 特定对象包括自然人、法人、其他合法投资组织；其中其他合法投资组织包括证券公司、期货公司、基金公司及其各自子公司设立的资管计划、公募证券投资基金（基金管理公司以其管理的2只以上基金认购的，视为一个发行对象。）、私募基金（根据中国证监会《关于与发行监管工作相关的私募投资基金备案问题的解答》私募投资基金应在基金业协会办理完毕备案后方可参与上市公司定增）、信托资金（包括自有及嵌套其他）等等。 2、发行对象不超过10名（证券投资基金管理公司以其管理的2只以上基金认购的，视为一个发行对象；信托公司作为发行对象，只能以自有资金认购）； 说明：信托公司可以嵌套有限合伙、资管计划等形式来间接参与定增；或者信托自有资金先过桥，后期转让其收益权等方式来间接参与定增，实践中都有这样的案例。 3、发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的90%（定价基准日可以为董事会决议公告日、股东大会决议公告日，也可以为发行期的首日(如发行期首日作为定价基准日的，原则上不会再出反馈意见)；最新窗口指导：定价基准日前停牌时间不得超过20个交易日，如超过许复牌后交易20个交易日再作为定价日；定价基准日前20个交易日股票交易均价=定价基准日前20个交易日股票交易总额/定价基准日前20个交易日股票交易总量）； 最新价格调整机制：若上述发行价格低于发行期首日前20个交易日股票交易均价的70%，则发行价格调整为发行期首日前20个交易日股票交易均价的70%。 4、本次发行的股份自发行结束之日起，12月内不得转让（上市公司应当在取得发行核准批文后，按照本细则的规定以竞价方式确定发行价格和发行对象。发行对象认购的股份自发行结束之日起12个月内不得转让）；控股股东、实际控制人及其控制的企业认购的股份，36个月不得转让（上市公司的控股股东、实际控制人或其控制的关联人；通过认购本次发行的股份取得上市公司实际控制权的投资者；董事会拟引入的境内外战略投资者）； 5、募集资金使用符合规定； 最新保荐机构培训会上严格规范了募集资金的适用用途，募集资金投资项目的投资构成中，募集资金不得用于支付员工工资、购买原材料等经营性支出；用于铺底流动资金、预备费、其他费用等的，视同以募集资金补充流动资金。 6、本次发行不得导致上市公司控制权发生变化； 实践中存在定增改变上市公司控制权的情形。 7、通过穿透核查是否超过200人 重申私募与公募界限，穿透计算主要是针对通过资管计划、有限合伙等产品参与认购非公开发行股票的情况。审核关注要点： （1）定增对象穿透至员工持股计划、股份公司（并不要求上市或新三板挂牌）、自然人、行政机关。 （2）若定增对象为资管计划，则资管计划中委托人不得超过200名。 注：如果资管计划在基金业协会备案就认为是合格投资者，其穿透核查并合并计算人数。 （二）定增监管规定 《上市公司证券发行管理办法》（中国证券监督管理委员会令第30 号） 《上市公司非公开发行股票实施细则》（2011年修订，证监会令第73号） 《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第25号—上市公司非公开发行股票预案和发行情况报告书》 《证券发行与承销管理办法》（证监会令第37号） 《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》（以下简称“新八条底线”） （三）定增模式探讨 其一、一年期结构化定增与三年期定增 按照基本分类可以将定增分为一年期机构化定增与三年期定增。 1、一年期结构化定增 （1）以竞价方式确定发行价格和发行对象的非公开产品，股票锁定期（或禁售期）为12个月； （2）非关联方可以审慎参与，对关联方需穿透认定；委托人承诺：我方及我方最终认购方不包括发行人的控股股东、实际控制人或其控制的关联人、董事、监事、高级管理人员、主承销商、及与上述机构及人员存在关联关系的关联方。 （3）允许结构化设计； 《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》（以下简称新八条底线）规定了结构化股票类资管计划的杠杆比不得超过1倍，即优先级/劣后级≤1；此外新八条底线禁止向投资者宣传资产管理计划预期收益率，此时如何对优先级收益率进行表述呢，还需与监管沟通。 （4）关于资管计划委托资金的到账情况共有4种情形，如果出现未缴款情形，触发违约条款；具体情形如下： 资管计划成立并生效，委托资金同一时间到账，可以进行类货币的投资； 资管计划成立并生效，委托资金于定增经证监会核准后再到账缴款； 资管计划成立并生效，定增经证监会核准后，发行法案备案前（参照相关公告并以管理人发出的缴款通知为准）到账； 定增缴款前2个工作日管理人通知再到账； 2、3年期定增 近期保荐代表人培训中关于控股股东或持有公司5%以上股东参与定增提出了新的要求：上市公司的控股股东或持有公司5%以上的，股东（下称大股东），通过非公开发行股票获取上市公司股份的，应直接认购取得，不得通过资管产品或有限合伙等形式参与认购；此条意见影响较为巨大，大股东不得通过资管计划参与定增，三年期通过资管计划定增未来只能给小股东或者持有公司5%以下的股东来进行运作。 其二、投顾型定增与管理人型定增 新八条底线中关于投资顾问有严格的规定，如果通过资管计划参与定增同时聘请了投资顾问，此时需满足新八条底线的要求，具体要求如下：符合提供投资建议条件的第三方机构，是指依法从事资产管理业务的证券期货经营机构（说明排除了银监会保监会体系下的公司作为投资顾问，那么如银行、信托等暂时不可以担任投资顾问（如果银行满足下一条是合格的私募证券投资基金管理人可以担任投顾）），以及同时符合以下条件的私募证券投资基金管理人：1、在中国证券投资基金业协会登记满1一年、无重大违法违规记录的会员；2、具备3年以上连续可追溯的证券、期货投资管理业绩的投资管理人员不少于3人、无不良从业记录（说明：关于3*3的规定较为严格）。 强调：如果是投顾型定增资管计划，则需要审慎调查是否存在投资顾问及其关联方以其自由资金或募集资金投资于结构化资产管理计划的劣后级份额，这也是新八条底线禁止开展的业务。 （四）定增风控措施 1、结构化比例优先：劣后≤1（仅对一年期结构化产品适用） 2、初始履约保障比例通过某机构募集资金投资金额与定增认购股票当前市值的比值）不超过X%，即：优先级投资资金/（发行日前20日收盘价均价*定增认购股数）≤X%（依据合同约定，常见比例如60%） 3、股票准入制度,对进行定增对象进行筛选。 4、集中度控制：如本公司投资于一家上市公司定增股票，原则上不得超过该上市公司增发完后总股本的x%（10%-20%），且不得超过获取该上市公司实际控制权的最低持股比例，且不高于业务到期前1个月对应股票流通盘的A%（如15%-25%）以及最近半年日成交金额的B倍（25倍-35倍）；对于上市公司股票所有机构开展定向增发业务投资合计超过总股本C%（40%-60%）的，不予准入。（以上数字比例为此风控条款的常用区间，需要根据具体项目进行调整） 5、预警平仓补仓条款 当股票价格低于预警线时要求次级投资人进行补仓（追加保证金或其他认可的足额抵质押物）。仍在限售期内的，在合同约定时间内次级投资人未按照要求补仓的，次级投资人的全部权益归XXX所有。（解禁后XX个交易日内必须平仓退出）；在解禁后，如次级投资人在合同约定时间内未进行补仓则进行强制平仓处置。 由于根据《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》 证监会禁止劣后为优先级做任何风险补偿或兜底承诺，但从产品合约订立时/点来看，平仓协议就是一个劣后承诺，虽然不满足本条款列举的差额补足和风险保证金（这些资金是直接补贴优先的），但客观上对优先级起到类似的保护作用。 （1）预警线的设置 预警线设定的最低要求为股票价格不得低于优先级部分对应的每股融资额的1.X倍，即：（每股现价*认购股数/优先级投资资金）≥预警线（1.X）（常见比例1.3或更高） （2）保证金、抵质押物的追加 追加保证金或其他 认可的足额抵质押物后，须保证： [（定增持有股票的当前市值及孳息 ∑补充的保证金 ∑补充抵质押物的折扣后价值-∑返还资产的折扣后价值）/优先级投资资金] ≥预警线（1.X）（常见比例1.3或更高） （3）保证金、抵质押物返还条件 如追加保证金或抵质押物后股价上涨，质押价格高于预警线，经次级投资人/融资人申请，可融资人返还部分保证金或抵质押物，返还保证金或抵质押物后综合履约保障比例水平至少不低于初始履约保障比例水平，且返还质押物仅限于追加保证金或追加抵质押物。如次级投资人/融资人曾出现未及时根据协议要求足额追加保证金或抵质押物情况的，不得返还。 （本文仅为相关法律政策的一般解读，不作为正式法律合规意见和建议，如有特定问题，请向相关专业人士详细咨询） 本期编辑：猫头鹰 |
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