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一、汽车整车子行业整体概况 当前国内A股所有上市公司中，共有23家上市公司属于整车子行业，这23家上市公司的整体估值水平（从P/E和P/B的角度进行分析）差别非常大，当前估值水平较低的有上汽集团、长安汽车、江铃汽车、长城汽车、宇通客车、金龙汽车、江淮汽车和中国重汽（主要包括P/E在30倍以下，P/B在4以下），估值较贵的上市公司有比亚迪、福田汽车、悦达投资、曙光股份、金杯汽车、安凯客车和小康股份（主要包括P/E在50倍以上的上市公司），当前经营处于亏损状态的有一汽轿车、亚星客车和一汽夏利，值得注意的是福田汽车当前已经跌破净资产。从上市公司的总市值的角度来看，23家整车上市公司的市值分布差距较大，市值最高的上汽集团达到2571.2亿元，而排名最后的亚星汽车仅有28.622亿元的市值，市值排名前五的上市公司分别是上汽集团、比亚迪、广汽集团、长城汽车和长安汽车，这五家上市公司的合计市值占整个汽车整车行业总市值的比例达到73.84%，市值排名倒数前五的汽车整车上市公司分别为悦达投资、曙光股份、金杯汽车、安凯客车和亚星客车。 图表1：整车行业所有上市公司P/E(TTM)和P/B(LF)一览 数据来源：Wind资讯 图表2：整车行业所有上市公司市值一览（截止到2016年8月19日） 数据来源：Wind资讯 二、汽车整车子行业资产负债结构分析 从整车子行业所有上市公司的资产负债率来看，整体上来看，大部分上市公司都存在一定的负债压力，具体来看，负债压力较小的上市公司有广汇汽车、长城汽车江铃汽车和悦达投资，资产负债率近三年都保持在50%以下，其中广汇集团和悦达投资从一季报的数据来看，较去年末的资产负债水平略有提高，而长城汽车、海马汽车和江铃汽车较去年年末的资产负债水平略有下降。具有一定负债压力的上市公司有长安汽车、福田汽车、东风汽车、上汽集团、一汽轿车和宇通客车，资产负债率水平都保持在50%到65%之间，从今年的一季报的数据来看，长安汽车、东风汽车和上汽集团的资产负债率较上年末略有下降，宇通客车的资产负债率下降将近6个百分点，福田汽车和一汽轿车较上年末的资产负债水平略有上升。负债压力处于较高水平的有小康股份、安凯客车、江淮汽车、金龙汽车、曙光股份、力帆股份、一汽夏利、中通客车、中国重汽和比亚迪，资产负债水平基本都处于65%和80%之间，从今年的一季报数据来看，金龙汽车、曙光股份、一汽夏利和比亚迪的资产负债率较上年末略有下降，安凯客车、江淮汽车、力帆股份、中通客车和中国重汽较上年末的资产负债水平则略有提升。亚星客车和金杯汽车的当前的资产负债率水平都已经超过90%，负债压力相当大，已经达到影响经营的程度。 从近几年的负债结构来看，基本上所有的整车上市公司的负债都以流动负债为主，除了广汽集团以外，其他22家上市公司近几年的流动负债占整体负债的比例都保持在80%以上，甚至有些上市公司的占比一直保持在90%以上，这也是符合近几年的利率水平整体处于下行通道的大背景的，因为通过滚动的短期负债较中长期负债更加节约财务成本，但从另外一个方面来看，过多的短期负债可能在某个阶段会使得公司面临较大的偿债压力，特别是资金链处于较为紧张的阶段。相比而言，中长期负债则更加容易规划，给企业留下更多的腾挪空间。 从近几年的全部投入资本结构来看，带息负债占全部投资资本比例较低（一般在40%以下）的整车上市公司有江铃汽车、长城汽车、海马汽车、一汽轿车、宇通客车、广汽集团、悦达投资、上汽集团、福田汽车和长安汽车，其中江铃汽车和长城汽车的占比较低，都不足15%，特别是江铃汽车的占比还不足1%，这说明这两家上市公司的资本补充渠道并不以举债为主，可能通过股票增发、利润转增资本和股东自有资金增资的方式来完成。带息负债占全部投入资本处于较高水平的有东风汽车、中通客车、中国重汽、比亚迪、一汽夏利、曙光股份、安凯客车、江淮汽车、金龙汽车、小康股份和力帆股份。其中，东风汽车和中通客车的带息债务占全部投入资本的比例在40%到55%之间，处于较为适中的水平，这说明这两家上市公司有将近一半的资本通过带息负债的方式获得，另一半的资本通过其他渠道补充。中国重汽、比亚迪、一汽夏利、曙光股份、安凯客车、江淮汽车、金龙汽车、小康股份和力帆股份这9家上市公司的带息债务占全部投如资本的比例都处于60%到75%之间，这说明这9家上市公司的全部投入资本中，有超过一半的资本，甚至有些上市公司有将近四分之三的资本是通过带息债务获取的，而通过其他渠道补充资本的比例较少，一方面可能是与公司的整理发展战略有关，另一方面可能与公司的其他渠道融资能力较弱有关。对于当前已经出现经营困难的亚星汽车和金杯汽车的带息债务与全部投入资本的比例都达到了90%以上，这说明当前这两家上市公司基本上所有的资本都是靠举债补充，很大一部分原因是它们的其他渠道融资能力较弱导致的，特别是亚星汽车当前的市值较小，未来的转型或者被借壳的可能性较大。 图表3：整车子行业上市公司近三年的资产负债率变化情况 数据来源：Wind资讯 注：对于最近一个会计报告期资产负债率处于不同数值区间用不同颜色进行标识，具体地如下：（1）资产负债率水平处于50%以下（包括50%）的，无颜色标识，表示负债压力处于正常水平。（2）资产负债率水平处于50%到65%之间的（不包括50%，包括65%）的用黄色标识，表示负债压力比较大。（3）资产负债率水平处于65%到80%之间的（不包括65%，包括80%）的用橙色标识，表示负债压力很大。（4）资产负债率水平超过80%的用红色标识，表示负债压力非常大。 图表4：整车子行业上市公司近三年的负债结构变化情况 数据来源：Wind资讯 图表5：整车子行业上市公司近三年的全部投入资本结构变化情况 数据来源：Wind资讯 注：对于最近的会计报告期带息债务/全部投入资本处于不同数值区间用不同颜色进行标识，具体地如下：（1）带息债务/全部投入资本水平处于40%以下（包括40%）的，无颜色标识（2）带息债务/全部投入资本水平处于40%到55%之间的（不包括40%，包括55%）的用黄色标识。（3）带息债务/全部投入资本水平处于55%到75%之间的（不包括65%，包括80%）的用橙色标识。（4）带息债务/全部投入资本水平超过75%的用红色标识。 三、汽车整车子行业经营分析 从近三年整车子行业上市公司的存货周转情况来看，当前存货周转天数在一个月以内的上市公司有江淮汽车、广汽集团、上汽集团、长城汽车、安凯客车、中通客车和福田汽车，其中江淮汽车的存货周转情况最快，周转天数仅有14.91天，不到半个月便可以将库存周转一遍。存货周转情况较差的上市公司有一汽轿车、力帆股份、比亚迪、金杯汽车、悦达投资和亚星客车，存货周转天数都在80天以上，多数存货周转情况较差时由于其自身的经营销售情况出现较大的困难相关，但比亚迪的存货周转较长主要与他的经销策略、研发周期较长以及政府补贴的进程不达预期相关。从2016年一季报的数据来看，大部分整车上市公司的一季度的周转情况较去年年末而言均出现恶化，反映了整体的宏观经济下行压力依然较大，仅有6家上市公司的存货周转情况出现了改善，分别为广汽集团、上汽集团、长城汽车、安凯客车、海马汽车和长安汽车，其中海马汽车和广汽集团的存货周转天数减少了超过10天，这也与他们一季度的高销售量是紧密相关的，这也反映了在经济下行压力依然较大的大背景下，汽车行的整体景气程度好于平均水平，一方面取决于国内居民的消费水平逐步提高，另一方面也是由于国内汽车的 从2015年度的整车子行业上市公司的利润可以看到，营业收入排名前五的上市公司分别为上汽集团、比亚迪、长城汽车、长安汽车和江淮汽车，这五家上市公司的合计营业收入达到9304.95亿元，占整个子行业的营业收入的比例达到77.41%，说明当前国内整体的市场份额分布较为集中，其中上汽集团2015年的总的营业收入就达到6613.74亿元，占比超过整个子行业营业收入的50%，绝对可以说是整个子行业的龙头。营业收入排名倒数前五的上市公司分别为曙光股份、安凯客车、一汽夏利、亚星客车和悦达投资，合计营业收入仅有156.38亿元，而其中的悦达投资的营业收入仅有17.64亿元，这几家上市公司多数处于经营的困难时期，面临着重组和转型的预期较强。从利润的绝对额的角度来看，利润排名前五的上市公司分别为上汽集团、长安汽车、长城汽车、广汽集团和宇通客车，这五家上市公司的利润合计有656.51亿元，占整个子行业合计利润的比例达到86.83%，其中上汽集团的净利润就超过400亿元，占整个子行业合计利润的比例超过50%，一汽轿车、一汽夏利、亚星客车和安凯客车的经营情况较差，合计利润仅有1.06亿元。从利润率的角度来看，利润率排名前五的上市公司为长安汽车、广汽集团、宇通客车、长城汽车和江铃汽车，其中长安汽车、广汽集团、宇通客车和长城汽车的利润率都达到10%以上，长安汽车的利润率接近15%。利润率排名倒数前五的上市公司分别为海马汽车、亚星客车、一汽夏利、安凯客车和一汽轿车，利润率都不到1%。从2015年度营业收入和净利润的同比增速来看，营业收入增速排名前五的上市公司分别为中通客车、比亚迪、亚星客车、江淮汽车和广汽集团，增速都达到30%以上，亚星汽车主要是因为去年的基数较低，同比增速排名倒数前五的上市公司为悦达投资、一汽轿车、中国重汽、安凯客车和金杯汽车，悦达投投和一汽轿车均出现了超过了20%的下滑，主要还是因为经营出现了较大的困难所致。净利润增速排名前五的上市公司分别为曙光股份、比亚迪、金龙汽车、东风汽车和江淮汽车，这五家上市公司的利润增速均超过50%，而安凯客车、悦达投资、一汽夏利、亚星客车和金杯汽车净利润均出现了大幅下滑，主要还是因为这些公司自身的经营出现较大的困难所致。从近三年营业收入和净利润的复合增长率来说，近三年营业收入复合增长率排名前五的上市公司为中通客车、广汽集团、长安汽车、 亚星客车和长城汽车，复合增长率都在20%以上，亚星客车主要是因为低基数导致的。近三年净利润复合增长率排名前五的上市公司为中国重汽、长安汽车、中通客车、比亚迪和广汽集团，复合利润增长率都在2.5倍以上，主要是与近几年国内汽车品牌优势逐步明显、国产替代进口车的程度越来越高和政府补贴力度较大相关。 图表6：整车子行业上市公司近三年的存货周转天数变化情况 数据来源：Wind资讯 |
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