[转载]读书笔记：巴菲特式关键词之（6）：内在价值

一家公司的价值有账面价值、市场价值、内在价值等。巴菲特写给股东的信中，衡量自己历年的业绩时是用账面价值，即净资产年增长率，但是他反复地说，用账面价值来衡量每年的业绩虽然容易计算，但并不科学，科学的是要明白其内在价值。
按：一提内在价值这个词儿自己就头疼（所以此篇笔记只有泛泛而谈了），因为谁要是把这个事弄明白了，那真是离财富自由就不远了。但是再令人头疼也应该将这个概念先弄清楚，因为这也是巴菲特投资思想的精髓，所以提到巴菲特式关键词还真是离不开。
何谓内在价值呢？
巴菲特说：“内在价值是一个非常重要的概念，它为评估投资和企业的相对吸引力提供了唯一的逻缉手段。内在价值定义很简单，它是一家企业在其余下的寿命中可以产生的现金流量的贴现值。”
对此，巴菲特有一个形象的比喻：在评估一个即将毕业的大学生的价值时，以前家庭和社会已经为他的“总付出”即是账面价值，而这个大学生毕业后为家庭和社会做出的“贡献总计”就是其内在价值（大意）。巴菲特说：“账面价值是会计名词，系记录资本与累积盈余的财务投入；内在价值则是经济名词，是估计未来现金流入的折现值。账面价目值告诉你已经投入的，内在价值则预计你能从中所获得的。”（1983年的信）
按：这个道理好懂，比如自己培养两个大学生，为他们的“总投入”即是自己的账面价值，可是毕业后一个成为打工仔，年薪区区数万元，另一个结果成为上市公司的CEO，就像平安保险的马明哲一样，年薪6000万，啧啧，两人“内在价值”差异之大令人瞠目啊。可是，我怎么知道谁将成为未来的CEO呢？
且听巴菲特怎么说：
“在写于50年前（1942年）的《投资价值理论》中，约翰.伯尔.威廉姆斯提出了价值计算的数学公式，这里我们将其精练为：今天任何股票、债券或公司的价值，取决于在资产的整个剩余使用寿命期间预期能够产生的、以适当的利率贴现的现金流入和流出。请注意这个公式对股票和债券来说完全相同。尽管如此，但两者之间有一个非常重要的，也是很难对付的差别：债券有一个息票和到期日，从而可以确定未来现金流。而对于股票投资，投资分析师必须自己估计未来的‘息票’。另外，管理人员的能力和水平对债券息票的影响甚少，主要是在管理人员如此无能或不诚实以至于暂停支付债券利息的时候才有影响。与债券

相反，股份公司管理人员的能力对股权的‘息票’有巨大影响。”
按：这个数学模型复杂吗？一点也不复杂，用计算器一算一会就弄清楚，但是且慢，细细品味巴菲特老先生这段话，又感觉对股票投资来讲理论上说得通，而实践上行不过，不是吗？且看看他提示的关键词：1、剩余寿命期间，是啊，企业要活得久活得稳活得好，不然活不了几年就亏损了，多么大的数字就都归零了；2、确定性，可是商业世界中最大的特点就是不确定性；3、未来现金流，可是就企业来讲不还是有“限制的盈余”吗？巴菲特也认为不可忽视企业用于维护长期竞争地位的资本性支出；4、管理层对“息票”的影响，是的，乔布斯式的管理层可以将苹果做成世界一流，可以赚取源源不断的现金流，可是若换成个无能的管理层行吗？5、贴现率不同导致的差距可以用“差之分厘，谬以千里”来形容。当然，我们可以借鉴巴菲特按照长期国债的利率来运算，即使如此，但其他几个变量实在不好把握。所以，芒格说从来没有见巴菲特计算过，巴菲特本人也幽默地说，这么天大的秘密可不能示人啊（大意）！
巴菲特说，内在价值是估计值，而不是精确值。他自己也承认：“我们只是对于估计一小部分股票的内在价值还有点自信，但这也是只限于一个价值区间，而绝非那些貌似精确实为谬误的数字。”巴菲特认为，防止估计未来现金流出错有两个保守却可行的办法，第一，是努力固定于自己可以了解的公司。业务通常有简单稳定的特点，如果企业很复杂而且产业环境不断变化，他们也没有足够的聪明才智去预测未来的现金流量了。第二，亦是同等重要的，强调在买入价格上留有安全边际。如果计算出一只普通股的价值仅仅略高于它们的价格，那么不会对其买入产生兴趣。
细读巴菲特有关内在价值的诸多论述，其重要意义看来并不在于自己如何学会去计算（自己计算出来东西有时自己都不敢相信），更重要的是在于以下逻缉思考：
一、确定性。在不确定的商业环境中尽量寻找那些确定性大的公司。是啊，即使将来地球上不能生存了，人类到火星上去居住，还得吃喝拉撒睡，还得生病住院，看来这就叫确定性。
二、稳定性。是啊，不能今年一下子赚它一个亿，结果明年环境一变一下子赔进去5000万。就像学生学习一样，不能今天考第一，结果明年考倒第一，与其这样，还不如就始终稳定在中上游让人踏实。这才叫学习成绩稳定。
三、持久性。100年后没准人们可能不想喝茅台了，可能还得有人想吃阿胶。同仁堂的牌子已达经300多年了，都将一些朝代“熬”没有了。看来具有这种特性的，就叫持久性。
四、盈利性。规避那些总是巨大资本开支的受限制盈余较高的公司，寻找那些留存盈余再投资回报高的公司。不能玩那种“夸父追日”般的烧钱游戏。
具有以上“四性”，这样才容易“毛估估”吧。
五、傻瓜能够经营的公司固然好，但是好的管理层同样重要，因为其对内在价值产生巨大影响。
“四性”+好的管理层，如果说巴菲特关于内在价值的思想对自己有启发的话，这就是。
（当然，还不能忘记了巴菲特说的那两点：能力圈和安全边际。能力圈，保证自己读懂一个企业，明白一个企业是否具有“四性”标准。安全边际：再好的东西也不能漫天要价啊，就是茅台再好也不能醉了再买啊。）