中概股回归？收购关联资产？看IDG巧设计，完美实现多方诉求！| 小汪天天见

黄肥虎 2016-10-20

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华灿光电拟收购MEMSIC，IDG再现“自卖自买”？详解该多赢方案的结构设计。

小汪说

1、IDG主导，华灿光电拟收购MEMSIC，国内MEMS行业的首例大体量并购案例。

1.1 交易方案

10月14日，华灿光电发布公告，拟通过发行股份收购NSL、和谐芯光持有的和谐光电100%股权。具体方案如下：

标的资产：和谐光电100%股权（间接持有MEMSIC的100%股权）；

交易对手：和谐芯光、New Sure Limited（下称“NSL”）；

交易作价：16.5亿元；

支付方式：100%股份支付；

发行股份价格：6.95元/股；

募集配套融资：不超过2亿元，发行价格为6.95元/股；

募集配套资金认购方：和谐芯光、周福云；

募集配套融资投向：标的公司募投项目，涉及高精度单芯片陀螺仪项目和非制冷红外成像传感器项目；

业绩承诺：2017年-2019年净利润分别不低于0.91亿元、1.1亿元和1.3亿元；

标的资产历史业绩：2014年、2015年、2016年1-6月净利润分别为4,281万元、4,489万元、2,720万元。

交易前后，上市公司股权变化如下图：

1.2 国内微型电子机械系统（MEMS）行业的首例大规模并购案例

标的和谐光电属于控股型企业，未开展实际业务，本次收购目标资产即其持有的MEMSIC100%股权。MEMSIC主要资产为美新半导体。

作为一家全球领先的高科技半导体MEMS企业，MEMSIC主要从事微电子机械系统（MEMS）产品的研发、制造与销售，其主要产品为加速度计和磁传感器，产品广泛应用于智能手机及消费电子、汽车安全系统等多个领域。MEMSIC于2007年在美国纳斯达克上市，是全球第一家微电子机械技术（MEMS）上市公司。

MEMSIC主要面向消费电子、汽车电子、工业控制等领域，所生产的MEMS传感器采用标准CMOS大规模制造工艺制备混合信号处理电路，有效降低生产成本，通过不断优化芯片设计，有效降低芯片功耗和芯片尺寸，使其适用于各类低功耗要求的电子设备。

上市公司华灿光电主营业务为LED外延片、LED芯片、蓝宝石晶体、蓝宝石衬底及其他蓝宝石材料的研发、生产、销售等。交易完成后，上市公司将得以快速进入前景广阔的MEMS传感器领域。

2、本方案构成关联交易，IDG主导的又一次“自卖自买”？

不管是上市公司华灿光电，还是中概股MEMSIC本身，美元基金IDG都在其中扮演了核心角色。根据目前的重组方案披露情况，IDG在重组中也处于主导地位。方案构成关联交易：交易对方之一的NSL与上市公司原股东KAI LE Capital Limited、Jing Tian Capital I, Limited、Jing Tian Capital II, Limited拥有相同的实际控制人，构成一致行动人关系，实际控制人均为IDG。

回顾华灿光电、标的及IDG主要情况如下：

2.1 IDG一直为公司第一大股东，但认定上市公司无实际控制人

2007年12月，IDG在香港注册成立Jing Tian Capital I, Limited和Jing Tian Capital II, Limited，投资华灿光电；

2012年，华灿光电上市后，IDG通过这两只基金合计持有上市公司18.17%的股权。自此，IDG一直处于上市公司第一大股东位置。但公司披露：由于公司股权比例比较分散，股东推荐的董事会成员结构较为均衡，不存在单一股东能够控制董事会的情形，所以公司无实际控制人。

2.2 IDG为标的小股东，2013年帮助标的完成私有化

2013年，作为标的MEMSIC股东之一的IDG主导了标的私有化过程。2013年4月22日，MEMSIC签订了一份《兼并协议与方案》，约定由IDG Accel China Capital II, L.P.与其关联方——MZ Investment Holdings Limited对MEMSIC进行私有化。

2.3 华灿光电成为IDG投资标的在A股退出的主要途径

华灿光电上市以来已经成功完成一次重大资产重组，成功注入IDG的投资标的——蓝晶科技。

2015年，华灿光电通过发行股份及支付现金合计作价10.8亿完成收购蓝晶科技100%股权。其中2010年开始，IDG旗下KAI LE 通过增资入股等方式持有正在拟IPO的蓝晶科技33%的股权比例。2013年2月，蓝晶科技向证监会撤回IPO申请后，于2015年成功将蓝晶科技注入华灿光电。交易完成后，IDG持有上市公司19.56%的股权维持第一大股东地位，并实现浮盈约1亿元。

本次华灿光电拟再次收购第一大股东IDG旗下资产，不过由于本次标的为中概股。方案结构更为复杂，下面小汪@并购汪就对IDG的重组策略进行简要分析。

3、IDG设计方案完成“自卖自买”的重组策略，保证收益并维持股权结构等诉求

对此，社群群友指出IDG的重组策略：择时提前“埋伏”标的和上市公司，引入并购基金通过一定杠杆提高资金效率，实现收益及“所需股权结构设计”的诉求。

3.1 择时，择标的！2013年，约4.06亿元帮助管理层实现标的私有化

2007年，MEMSIC以每股10美元的价格完成首发上市，成为世界第一家纯MEMS产品上市公司。

不过之后股价一路下跌，除了金融危机的影响外，公司产品较为单一也一定程度影响美股市场对其的接受度。

此时，标的股东之一的IDG出手了。

2012年11月，IDG-Accel中国成长基金以及旗下附属基金向美新半导体公司发起了不具约束力的私有化要约，计划以每股4美元的价格收购所有目前不属于IDG的流通股。彼时，IDG以及其附属基金一共持有美新半导体18,328股普通股，持股比例为19.5%。

2013年4月23日，美新半导体宣布公司同意接受IDG发起的私有化要约，收购价格为每股4.225美元。IDG以及其附属基金将完全收购其未持有的全部美新半导体的股份，总价值约为5.64亿元。

收购主体为MZ Investment Holdings Limited（下简称“MZ”），主要为IDG及其附属基金和标的管理层构成。MZ股权结构如下：

根据持股比例，IDG参与私有化成本约4.06亿元。

股价低迷，但并不能反应标的MEMSIC的真实经营状况。标的定位于飞速增长的消费类传感器市场。相较于国外，国内可穿戴设备和移动设备MEMS市场正处于飞速发展的时间窗口，标的具有一定性价比优势的产品在国内认可度也在逐步提高。

较低价格，实现较优质地并具有一定前景的中概股私有化，从投资角度而言，这一选择是值得肯定的。

那么本次拟置入A股上市公司之前，IDG又进行了怎样的方案设计，分别实现各方什么诉求？

3.2 标的估值增至16.5亿：IDG引入多方并购基金，通过一定杠杆提高资金效率；成功部分套现获得投资收益，同时实现“股权结构”方面诉求

根据重组预案，本次上市公司收购的并非MZ，而是和谐芯光与NSL所持有的和谐光电100%股权。要了解其中实现了怎样的诉求及目的，我们首先来看方案是如何设计的。

2016年10月13日，MZ与Total Force Limited（下称“TFL”）、Pilot Team Limited（下称“PTL”）、IDG及其关联基金签署《股权转让协议》，约定MZ将其持有MEMSIC100%股权转让给TFL持有，作价2.42亿美元，约16.0475亿元（考虑到汇率因素），该价格与和谐光电股东认缴价格及注入上市公司的作价16.5亿相同，为平价转让。本次股权转让前后，标的股权结构如下图：

对比可知，如果不进行本次股权转让安排，本次上市公司的交易对手即7只IDG美元基金和Yang Zhao为代表的标的管理层。本次股权转让完成后，交易对手即变为NSL和和谐芯光。

其中和谐芯光属于在本次交易停牌期间以现金增资入股标的资产，NSL的4只美元基金和7名自然人股东均为MEMSIC的原股东（某种程度上，和谐光电的股东NSL和MZ的股东均为IDG和标的管理层）。

那么股权转让完成后，MZ的股东IDG和标的管理层首先获得16亿元对价；

和谐光电注册资本为16.5亿，NSL的股东IDG和标的管理层出出资约3.92亿元，相当于标的原股东成功套现约12亿元。

那么，和谐芯光承担的是什么角色？

和谐芯光目前额出资额及出资比例如下：

分析其主要资金方，三大LP如下：

浙江义乌工业园区开发有限公司属于义乌市国有资本运营有限公司独立出资；

爱奇光控股权投资基金（上海）合伙企业（有限合伙）的LP主要为中国光大控股有限公司，GP与和谐芯光的GP相同；

和谐浩数投资管理（北京）有限公司（代表和谐并购安新私募投资基金主要出资人为林栋梁、王静波等人。

分析其实际控制人，二大GP协议如下：上海光控浦益股权投资管理有限公司和珠海和谐卓越投资中心（有限合伙）按照7：3的投票比例决策合伙事务。为了提高投资决策的专业化程度和操作质量，普通合伙人设投资决策委员会，由五名成员组成，其中上海光控浦益股权投资管理有限公司委派三名，珠海和谐卓越投资中心（有限合伙）委派两名。故而和谐芯光由光控浦益实际控制。而光控浦益的控股股东为中国光大控股有限公司（香港上市公司，00165HK）。

值得注意的是，同样拥有40%控制权的另一GP珠海和谐卓越投资中心（有限合伙）其出资人为林栋梁、王静波等人。

根据公开资料，林栋梁、王静波均为IDG资本的合伙人之一。

和谐芯光中，IDG引入LP中国光大控股有限公司等资金方，同时出让和谐芯光的控制权。但事实上，IDG也拥有和谐芯光40%的控制权，同时也通过和谐浩数投资管理（北京）有限公司占有和谐芯光约16.8%的份额。

除了引入并购基金获得一定杠杆外，和谐芯光另一个重要的作用即：确保IDG不会成为上市公司新的实际控制人，维持上市公司无实际控制人的现状，同时避免构成借壳上市的情形。

试想一下，如果上市公司直接作价16.5亿元与MZ进行交易，持有MZ约72%的IDG持有上市公司比例将大幅提升，成为新的实际控制人，存在构成借壳上市的可能性。

4、方案究竟实现了哪些诉求？IDG的重组策略带来了什么启示？

根据上述分析，IDG主导下的这起重组方案，小汪@并购汪将实现的各方诉求，总结如下：

对IDG及标的管理层而言：

（1）实现部分套现，获得投资回报。2013年约4亿多的私有化投资成本，在MZ作价16亿的转让过程已回收成本并获得一定收益。

（2）引入中国光大等多方资金，获得一定杠杆，提高资金效率。

（3）避免构成借壳上市，降低监管门槛。通过和谐芯光的结构设计，确保交易完成后，上市公司依然处于无实际控制人的现状（IDG一方持有19.56%；和谐芯光持有17.99%；上海灿融及其一致行动人持有11.85%；浙江华讯持有9.12%）。

一方面交易使得方案未构成借壳上市，降低审核要求；

一方面在无实际控制人的上市公司中，IDG依然维持第一大股东的策略等同于之前小汪所提到过的的“二股东”策略，为之后的资本运作依然保有想象空间；

另一方面，标的平价转让过程引入财务投资者，也能给予估值激增一定的说服力。

对标的而言：2013年私有化后，成功回归A股获得更高估值，更强的认可度及融资能力。

对上市公司而言：上市公司将获得优质的细分行业龙头资产，得以快速进入前景广阔的MEMS传感器领域，产业布局更趋清晰。

当然，随着股价上涨，各方收益将进一步扩大。中小股东及新入的资金方也将获得较大的投资回报。

……

时间再扯远点，复盘华灿光电上市以来的运作。虽然上市公司一直处于无实际控制人的状态，但其中部分机构和财务投资者是通过减持完成套现，但IDG这样的机构则扮演着更为重要的积极股东角色。通过提前进行产业布局，一方面实现自身较为“精准”的投资回报（上市公司第一大股东），一方面为上市公司提供优质标的，拓展实业。

金融资本更具有话语权，是并购2.0时代的特点之一。