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PS：周末全国多地要降温啦~有暖气的出门别忘保暖，没暖气的我们裹起来！产融结合一词起源于JP摩根时代，它的最初含义并不是指实业企业进入金融领域的多 元化战略，而是指金融资本对产业资本的渗透与控制。在19世纪末20世纪初，JP摩根成了华尔街的金融霸主，但他并不满足于金融帝国成就 而开始向产业领域延伸，1879年他从范德比尔特手中购买了美国中央铁路75%的股权，并在1900年成为名副其实的“铁路大王”，之后，摩根又盯上了钢铁业，把美国分散的钢铁公 司合并重组为美国第二大钢铁企业——联合钢铁公司，并在1901年以4.8亿美元的价格购买 了卡耐基的美国钢铁公司，组成当时全球最大的钢铁企业，到1930年摩根财团所控制企业 的资产总额已占到当时美国八大财团资产总额的50%以上。 凭借金融资本的雄厚力量，摩根控制了庞大的实业资产，而摩根财团则成为垄断的代名词；不过随着反垄断法的颁布，摩根的力量开始削弱，但是真正让摩根时代一去不复返 的不是反垄断法，而是金融市场的发展。今天，即使是那些成立不久的公司，只要它能够 向资本市场讲述一个“故事”，它也可以通过发行股票等方式从公众投资人那里获取充足的资金——在美国，直接融资已经取代间接融资成为市场的主导，相应地，金融机构也从 市场的“买方”转变为“中介”，以金融资本为主导的产融结合时代消逝了，随之而来的 是一个以产业为主导的产融结合时代，在这个时代，即使是那些手里攥着大把钞票的私人 股权投资基金也开始四处追逐优质的企业。 新的产融时代，开始于产业向金融的自然延伸和由此产生的经营协同效应，然后发展 为基于产业稳定性的金融协同效应，最后是产融价值链上的零成本资金和流动性后盾，但 无论是哪个阶段，产业经营都始终是产融战略的核心——从UPS的存货融资业务、到沃尔玛 的信用卡业务、到马里奥特的资产证券化业务，再到福特的汽车金融业务，如果没有了实业经营的规模与稳健，金融业务将注定难以成功；进一步，当金融业务脱离了从属地位而 发展为一个独立并重的盈利部门时，对企业集团产业实力的要求就更高了，当沃尔玛用其 他银行的钱来发展它的信用卡业务时，一切似乎都很顺利，但如果有一天沃尔玛真的成立 了自己的银行，它还能承受实业的波动吗？当零售业务陷入低谷而失去它的AAA评级时，沃 尔玛是否会象福特的汽车金融业务一样陷入困境呢？ 与UPS、沃尔马的单一业务相比，通用电器（GE）高技术门槛的多元化业务组合确实为其金融部门的发展提供了一个更稳定的基础，使其金融业务从一开始就站在了巨人的肩膀 上，享受了比花旗等大型金融集团更低的资金成本。但对于保险 实业的产融模式，GE似乎 也有些力不从心了，或许只有象巴非特这样的投资高手才能够在这个“超级组合”中获利。 总之，产融战略的核心在于产业经营的规模与稳定，有什么样的产业基础才能够支持  存货融资 UPS，一家有着百年历史的、全球最大的物流快递企业，在新世纪到来时，进入了一个全新的领域——金融服务。2001年5月，UPS并购了美国第一国际银行，将其改造成UPS金融 部门——UPS Capital，以此为基础，UPS开始为客户提供所谓的“IRS”服务，即包括以存货为抵押的贸易融资和以国际应收帐款为抵押的贸易融资等业务。 尽管金融服务对于UPS来说是一个全新的领域，但它却很快获得了成功——与一般银行 相比，UPS做存货融资有无可比拟的优势，用UPS自己的话说，传统银行的存货融资就是一 个文案处理的工作，由进出口部的银行员审查信用证，符合单据的就可以押汇拨款，除非是发现客户有问题了才会去海关查询，但那时可能一切都已经晚了——正是由于银行对这 种跨境业务的风险难以控制，所以传统银行在存货融资方面的要求一般比较高，很多中小 企业根本难以申请到存货融资。 但UPS不同，它将物流、信息流和资金流合而为一了。作为一个物流企业，在整个融资 过程中，抵押物（存货）始终掌控在UPS手中，从而有效控制了违约时的风险底线；另一方 面，UPS多年发展起来的货物全球跟踪系统使贷款方可以随时掌握货物的动向，从工厂、海 关到仓库，一切尽在掌握，即使借款人出现了问题，UPS的处理速度也要比会计师甚至海关 机构快得多；最后，凭借UPS多年建立的针对外貌企业的客户信息系统，它可以真正了解那 些规模不是很大，但却资信状况良好的中小企业的信息。显然，UPS做存货融资，风险要比 传统银行低得多。但是，UPS毕竟不是银行，它提供融资的资金从哪里来呢？答案是，UPS做贸易融资的钱就是从银行那里借来的，由于UPS集团是穆迪和标准普尔同时评定的3A企业，因此其融资成本较低，从银行那里贷到钱后，UPS再以较高的利率成本向那些急需资金但又难以获得银 行贷款的中小企业提供存货融资，从中赚取利差收益。表面看，UPS好象是个资金的“二道贩子”，把银行的钱过一遍手后再转贷给企业，但实际中，UPS的物流业务降低了整个贸易过程中的资金风险和摩擦成本，确实买卖双方为提供了运输仓储以外的增值服务。2003年 时，UPS的金融物流集成方案就成功地解决了沃尔玛和东南亚供应商之间的资金周转时间太久问题——UPS代替沃尔玛与东南亚地区数以万计的出口商进行支付结算，只要他们的货一 交到UPS手中，UPS保证在两周内把货款先打给这些出口商，以保证他们的流动资金运转， 作为交换条件，这些出口企业必须把出口清关、货运等业务都交给UPS，并支付一笔可观的 手续费，拿到货物的UPS再回过头来和沃尔玛一对一的结算。在这一过程中，出口商加速了 资金周转，沃尔玛避免了和大量出口商的结算麻烦，而UPS不仅赚到了存货融资的收益，还 扩大了自己在物流方面的市场份额。 UPS的成功已经引起了DHL等其他物流企业的关注并开始效仿。今天，无论是世界最大的船运公司马士基，还是世界最大的快递物流公司UPS，它们的第一位利润来源都已经转向物流金融服务。物流与存货融资的结合，产业向金融的自然延伸确实创造了新的价值。 信用卡 提到产融结合，国际零售巨头沃尔玛也不甘寂寞，在2005年发行了具有积分折扣功能的信用卡“发现卡”。发现卡不收年费，可以在沃尔玛和其他加盟零售店铺使用，并可享受最多1%的购物折扣。 在中国，2006年9月沃尔玛与交通银行、汇丰银行合作发行了联名卡，10月又与深发展、 GE Money合作发行了联名卡，持卡人无论在店内还是店外刷卡消费都可以获得1%的回馈积分，并可用积分金额来换取店内任何等值产品。 通过产业与金融的结合，沃尔玛的零售业获得了一个稳定的消费群，同时也分享了金融业的收益。实际上，沃尔玛在金融方面的巨大潜力使它成为所有银行最大的敌人和最大的合作伙伴，根据沃尔玛自己的计算，如果它能够开设自己的零售银行的话，通过与零售 业务共用推广渠道、客户信息和支付系统，它可以将信用卡的费率成本从2%降低到1%，并将节约出来的1%回馈给消费者——这种成本优势引起了整个银行界的恐慌，于是，在沃尔 玛第一次向美国联邦储备银行递交开立零售银行的申请后，联邦储备银行就收到了上千封来自银行和消费者的信（通常这种申请只会引起五六个人的关注），就象克罗拉多州的一 位银行主管说的，“允许沃尔玛开银行，将给整个银行业带来难以承受的灾难”——在整个银行界的反对声音中，沃尔玛设立零售银行的计划屡遭美国金融监管部门的否决。 目前沃尔玛还只能通过与其他银行的合作来拓展它的金融业务，在美国它主要与GE Money合作，但不排斥与其他银行合作——沃尔玛庞大的消费终端使众银行对他既恨又爱，在坚决抵制其独立开设银行的同时，又趋之若骛地想与它合作，这种谈判优势使沃尔玛在 与银行的合作中通常占据了利益的大头。未来，沃尔玛仍在为它的产融战略梦努力游说着，传统的混业防火墙能否挡住这个零 售巨头？无论法律如何，现实情况是越来越多的拥有各种客户平台的产业经营者开始提供形形色色的“卡”，而其中很多所谓的“打折卡”已经模糊了金融与产业的界限，就象美国运通，早已从一家旅游经纪公司变身为一家信用卡公司了。  如果说 UPS、沃尔玛由产业进入金融领域是一个主动的行为，那么，马里奥特从产业向金融的延伸则是被动的。作为一家大型连锁酒店经营者，在上世纪七十年代以前，马里奥特通过债务融资的方式建造了许多酒店，但在石油危机期间，高负债率的隐忧开始显现，银行贷款利率暴涨，企业资金链异常紧张，公司迫切需要将固定资产所束缚的现金流释放出来。 为此，马里奥特对其业务结构进行了重大重组，将原有业务分拆为两部分，一部分是 专营酒店管理的马里奥特酒店管理公司，它几乎不直接拥有任何酒店，而是以委托管理的方式赚取管理费收益；另一部分则是专营酒店资产证券化的房地产投资基金（REITS）— —马里奥特将所有酒店资产都剥离给这家公司，由该公司进行资产证券化的包装以释放、回笼现金流。投资基金的成立不仅缓解了当时马里奥特的财务危机，还在无意中创建了一种新的产融经营模式——在此后的扩张中，房地产投资基金根据管理公司的扩张需求为其新建、改 建或收购酒店资产，并与管理公司签定长期委托经营合同，每年支付给管理公司一笔合理的管理费用，然后将酒店经营的剩余收益分拆为成千上万份，以一种特殊股票的形式发售给公众投资人——有了房地产投资基金的金融资源支持，管理公司可以进行更快速的扩张， 并在直营的同时开发了特许业务，今天马里奥特酒店管理集团已在世界各地直接经营着1000 多家酒店、特许经营着 1700 多家酒店，成为全球最大的酒店连锁集团——而如果不是 这一新的产融扩张模式，马里奥特要想达到今天的规模，资产负债率至少要在 90%以上！ 在管理公司扩张的同时，马里奥特房地产投资基金也快速成长起来——马里奥特的品 牌效应保证了投资基金旗下资产的良好收益；在积累了足够经验后，投资基金也将业务范围拓展到了马里奥特以外，开始为喜来登等其他酒店品牌处理固定资产。 最后，对资产和业务结构做了上述“手术”后，马里奥特的资本回报率大幅提升了： 尽管酒店行业平均的利润率较低，经营利润率仅为5%左右，但由于马里奥特的固定资产仅占总资产的27.4%，固定资产周转率达到5倍，因此，企业的资产回报率显著高于同行，息 税前利润与投入资本之比高达16.5%，净资产收益率达到20%以上。 汽车金融成立于1903年的福特公司作为汽车行业的鼻祖，在1923年率先成立了从事汽车贷款业务的福特汽车信贷公司Ford Motor Credit，随着汽车的普及，在上世纪60年代以后福特的汽车金融业务得到了飞速的发展——共用销售渠道所节约的营销成本，使福特金融迅速取代了传统商业银行成为全球最大的汽车金融公司。目前福特汽车信贷已经为遍布全球36个国家的1100万汽车消费者、12500家汽车经销商提供汽车金融服务，而旗下另一家汽车金融公司——赫茨公司则是全球最大的汽车租赁公司。今天汽车金融的收入已占到福特总收入的40%以上，汽车金融业务的总资产超过1600亿美元。不过，由于近几年美国汽车厂商的领导地位受到日本厂商挑战，面临销量下降和利润 摊薄的威胁，福特及其主要竞争对手通用汽车的信用评级均已被降至“垃圾级”，结果导致公司的金融业务资金成本大幅上升，2006年汽车金融业务的净利润较2005年下降了三分 之一至13亿美元，而2007年二季度净利润仅为6200万美元，较上年同期下降了80%。受此影响，有消息称为了挽救自己的汽车制造业务，公司正考虑向花旗集团出售其汽车金融业务 的部分或全部股权，以筹措足够的资金用以开发新车，而此前通用汽车已将其汽车金融公 司GMAC51%股权出售给了一家私人股权基金。 显然，汽车制造与汽车金融业务的结合，根本动力还在于汽车制造业的良好发展。通过共用销售渠道、客户网络、物流渠道等，产业向金融的自然延伸确实创造 了一种新的盈利模式，而这种新模式在巩固了产业优势的同时也拓展了企业的金融收益； 但从福特产融战略的困境不难看出，基于经营协同效应的产融战略，成功的根本在于产业 经营，如果没有了UPS的AAA评级、没有了沃尔玛庞大的客户群、没有了马里奥特的品牌效 应，没有了产业经营的规模化和稳定性，金融业务也将失去其产融结合中的低成本优势（包括低资金成本和低销售成本）。
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