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杜邦分析是投资者喜欢使用的一种财务分析方法，这种方法是一种综合分析方法，它利用若干相互关联的指标对营运能力、偿债能力及盈利能力等进行综合性的分析和评价。我一直认可这样的观点——“杜邦分析法有助于企业管理层更加清晰地看到权益资本收益率的决定因素，以及销售净利润率与总资产周转率、债务比率之间的相互关联关系，给管理层提供了一张明晰的考察公司资产管理效率和最否最大化股东投资回报的路线图。” 尽管杜邦分析法有缺陷，如归属于上市公司股东的净利润与营业收入的口径不是太匹配（后者包含少数股东的部分而前者没有），再如投资收益可能会极大程度地影响净利润率。但我一直认为自己可以克服这些缺陷，不会被误导。然而，在对青岛啤酒（600600）和燕京啤酒（000729）作比较分析时，杜邦分析还是差点儿误导了我。 表1：青岛啤酒和燕京啤酒2010年杜邦分析 单位：亿元
两家公司的权益乘数和净利润率相差无几，而总资产周转率差别极大。单看表1的数据我们可能会认为青岛啤酒之所以比燕京啤酒获得了更高的净资产收益率，主要是因为它的营运能力更加出色。然而，事实果真如此么？请再看下面的数据。 表2：青岛啤酒2005—2010年部分经营指标
表3：燕京啤酒2005—2010年部分经营指标
青岛啤酒2010年销售啤酒635万千升，是燕京啤酒的1.26倍，而到其总资产为燕京啤酒的1.21倍，据此来看，青岛啤酒的营运能力和燕京啤酒其实相差无几。 另一方面，2010年青岛啤酒的平均售价为3089元/千升，是燕京啤酒的1.59倍。尽管两家公司的毛利率差不多——分别是43.69%和42.16%，但与售价相乘后我们会发现，青岛啤酒销售一千升啤酒的毛利为1350元，而燕京啤酒仅为819元，青岛啤酒是燕京啤酒的1.65倍。由此来看，销售利润高（而不是营运能力强）才是青岛啤酒净资产收益率更高的主要原因。 分析过去几年的经营数据，很显然青岛啤酒一直致力于提高青岛啤酒这一主品牌在公司总体销量中的比重，与2005年相比，2010年这一比重提高了22.2个百分点；与之相比，燕京啤酒主品牌占公司总体销量的比重只提高了约10.88个百分点。于是，我们发现，燕京啤酒销售收入的提高更多地依靠销量的增长，平均售价提高的作用很小，而相比之下青岛啤酒平均售价提高对公司销售收入提高的贡献要大得多。 显然，过去几年两家公司的发展战略并不相同，但有趣的是，它们却都声称在实行“1+3”的品牌战略。由此来看，会计数据能够帮助我们正确地认识企业实施的是什么战略以及战略实施的结果，但仅仅从资产负债表和利润表中取数的杜邦分析却并不总是正确，换言之，我们需要更多的数据才能正确地认识一家公司。 |
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