虽然有可怕的“金变钨” 黄金依然是最好的避险工具 原因猛戳下文 | 檀钱

文：时芳胜 来源：叶檀财经

最近，媒体揭露了中国黄金市场上的一出魔幻现实主义骗局，再一次吸引了投资者的目光。

据财经网报道，位于河南灵宝市故县镇的博源矿业专门购买了制造金条的设备，利用金属钨和黄金密度相近的特点，以62%：38%的比例把钨熔入金块，使得普通仪器很难测出这种以钨块为“核心”的假金砖。他们再把这些假金砖抵押给陕西和河南的多家金融机构，通过循环抵押等资本运作，杠杆可达5倍，涉案金额超过百亿。

如此巨大的骗局极大的伤害了中国现货黄金市场的信用。黄金，是全球投资者最信任的商品或货币。前美联储主席格林斯潘就非常推崇黄金，认为黄金是首要的全球货币。

（图1 美联储前主席格林斯潘）

格林斯潘在今年2月份的《黄金投资者》杂志上撰文指出，欧洲央行(ECB)眼下是时候“清理”欧元区经济了，并警告称欧元区崩溃只是时间问题，对欧元前景“深感忧虑”。

近期希腊债务危机忧虑重燃，去年的压力测试显示，19个成员国中，多数国家面临史无前例的高债务水平。格林斯潘表示，英国脱欧并不是一系列问题的结束，欧元有非常严重的问题。投资者再度“拥抱”避险资产，包括贵金属，因为他们并不信任银行体系。

格林斯潘这段话也简单的介绍了影响金价的一个因素：避险情绪。但是，这并不是影响金价的核心逻辑。

影响金价的核心逻辑是什么？

黄金是具有货币属性的商品，这就决定了它独一无二的特性。持有黄金不会像货币那样可以获得利息，也不只像商品那样受到供求关系的强烈影响。

过去很多年，黄金一直是全球通用的货币。近些年，美元又成为全球流通最广、最容易被人接受的货币。从某种程度上看，黄金可以被看成美元的替代品。另外，由于黄金不产生利息，因此黄金价格可以用美元的持有成本（利率减去通胀）来衡量。

另外，如果金价强势，或者利率弱势，投资者就会借入美元，买入黄金。如果美元利率继续下降，这种借入美元买入黄金的交易就会得到更多鼓励，黄金价格也会得到提升。反之，这种交易就会减少，黄金价格就会收到打压。

简言之，美元的成本越低，黄金价格就会越高。

首先，我们用美国10年期国债收益率当作美元的成本。自2007年初以来，美国10年期国债收益率与国际金价走势总体上呈负相关。10年前美债收益率下降的时候，国际价格也走高。2011年8月份，国际金价攀升至历史记录高位。2012年中期，美国10年期国债收益率下降至记录低位。2013年初的国际价格急剧下跌，美国10年期国债收益率也跟随急剧上升。

（图2 白线：国际金价 褐线：美国10年期国债收益率 ）

虽然2014年后，国际金价和美国10年期国债收益率出现短暂背离，但是总体上看，它一定程度上可以代表美元的持有成本。

我们还需要明确一点，从更长期的角度看，美国10年期国债收益率与金价并不呈负相关，也没有明显的正相关。因此，如果金价可以用美元的持有成本衡量这个观点没有错，那么我们就要思考代表美元持有成本的指标有没有问题。

（图3 白线：国际金价 褐线：美国10年期国债收益率）

黄金具有很强的金融属性，因此影响金价的因素还需要考虑其它经济基本面因素——通胀。黄金作为保值工具，自古以来有着抵御通货膨胀的作用。

尤其是出现恶性通货膨胀的时候，黄金的货币属性就更强，金价也将会出现较大的涨幅。两者存在明显的正相关关系，即通货膨胀越严重，金价上涨的幅度也将越大。

国际金价和全球通胀之间的关系，以及国际金价和美国通胀之间的关系都可以说明这一点。

（图4 白线：国际金价 褐线：全球通胀）

（图5 白线：国际金价 褐线：美国通胀）

2009年以来，美国和全球的通胀回升，国际金价也随之上涨。2011年8月份，国际金价达到历史记录高位。几乎在同一时间，美国和全球通胀也达到峰值。2011年8月份后，全球通胀和国际金价就一路向下。

我们从上面两张图中还可以看出来，在国际金价和通胀上升趋势，率先启动的是通胀，国际金价紧随其后。在下降趋势中，二者之间的先后顺序就不太明显。这是可以理解的，因为金价对通胀的反应具有滞后性。

也就是说，一般而言往往只有通胀上涨到一定程度，才会真切影响到普通人的生活，这时人们才会意识到通货膨胀的到来，也才会去寻找黄金等保值资产。也只有在这时，金价才会开始出现较为明显的连续的上涨。

只把通胀作为美元持有成本也会存在同样的问题：它只能在较短时期内可以衡量黄金价格，长期内这种关系不明显。

因此，只考虑通胀因素也不行。实际上，美元的持有成本包括利率和通胀，二者结合的指标能非常好的衡量黄金价格。

自2009年以来，美国10年期通胀保值国债收益率一路向下，国际金价也一路上涨。2011年国际金价达到历史高位，2012年末美国10年期通胀保值国债收益率也达到历史低位。在2013初国际金价急剧大跌的这段时间，美国10年期通胀保值国债收益率也迅速做出了反映。

美国10年期通胀保值国债收益率与国际金价的契合度也比图2反映的美国10年期国债收益率与国际金价走势契合度高。

（图6 白线：国际金价 褐线：美国10年期通胀保值国债收益率）

中期内我们已经看到，国际金价与美国10年期通胀保值国债收益率大体上呈负相关关系。长期内，这个负相关关系也依然存在。

（图7 白线：国际金价 褐线：美国10年期通胀保值国债收益率）

因此，我们可以得出结论，美元的持有成本——利率和通胀——是衡量国际金价的核心逻辑。

但是，我们也看到，国际金价的走势并不总是严格反映通胀和利率，有时候会上下偏离。这种现象在经济金融领域内非常常见，也比较好解释，价格不能总是反映价值，其实还是市场超调效应的结果。我们可以把这种偏离部分归为市场情绪，引发市场情绪的因素包括战争、避险、套利等。

因此，黄金价格=美元持有成本+市场情绪；

其中，美元持有成本=利率-通胀。

另外，还有一个有意思的结论。通过对比图2、图4、图5和图6发现，目前阶段，全球通胀与国际金价的偏离度远远小于国际金价与美国通胀、美国10年期国债收益率、美国10年期通胀保值国债收益率的偏离。这意味着，现阶段，国际通胀对黄金价格的影响最大。

▼