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炒股，看雪球就够了 每晚20:17，雪球君给您离真相更近的剖析 从不否认，恒瑞是一家优秀的企业，但对于估值和溢价的看法，大家各有不同。我说一下我对于恒瑞溢价与否的个人认识。 1.市场行为逻辑。恒瑞是国内研发类医药企业中的龙头老大，A股市场内已几乎老幼皆知。俗话说，买的没有卖的精。这样的白马股，目前股价抱团取暖的态势已经非常明显，在目前的价位下，不存在定价溢价是不可能的。再好的成长股票，总会不断伴随着各种泡沫，回调，再度泡沫化的过程。泡沫就是溢价。关于估值定价法，各家流派很多，模型只能是根据静态数据，做出动态预测。虽然现金流折现是个很好的估值法，但对于投资来说，仍然过于单一。 2.一般来说，企业市值越大，成熟度越高，估值定价就会越稳定，甚至趋于保守。恒瑞成长性较强，目前估值在市场中属于中性略微偏高。为什么这么说，这涉及到另一个定价法，市值未来评估。恒瑞目前市值已经突破站稳1000亿，这很了不起，而且，我认为，恒瑞未来存在冲击3000亿市值大关的潜力。为什么说是3000亿呢，因为2000-3000亿市值是国际中等医药集团的普遍定位。冷静的说，以中国医药企业目前的力量，要想突破这个天花板，还需要奋斗很多年。毕竟，那几个国际医药巨头，市值也不过才12000亿上下。大环境使然，中国医药企业后劲是很强的，所以实现这个目标的几率很大，但这也仍然需要较长的时间。眼下，恒瑞突破1000市值以后，个人以为，投资者最应该衡量的是，恒瑞目前面对的问题和未来企业突破的方向。 先说说问题。恒瑞主营利润，主要仍来自于以进口替代为主要方向的仿制药战略。在这个领域，恒瑞目前在国内，仍然可以说是近乎一骑绝尘，紧随其后者不过寥寥几家。但麻烦的是，竞争恶化的苗头已经出现了。一个是，进口新药进入中国市场开始加速，第二，外资原研存在扩大到期专利药物在中国市场份额的欲望，借渠道，或主动降价，努力适应渠道下沉。原研药物的品牌和质量优势，这对于国内仿制药企业将是不小的威胁。第三，最大的威胁，来自于国内的同业竞争。现在国内各家规模医药企业，都在加速研发的支出，努力的方向，大多集中在仿制药领域。一旦在审产品陆续拿到批文，以现在的招投标思路看，低价是取政策方向暂时并不会改观。仿制药领域也将面临价格战的威胁。而且，随着药审和招标政策的微调，药企过去的首仿优势也将存在动摇。 再来谈谈恒瑞未来突围的方向。我认为，无外乎是两个方向。一个是研发，一个是国际化。从研发来说，由于国内基础研究普遍缺位，化合物创新在中国是难事，对企业而言，不仅是可遇不可求，而且天价研发费用也是巨大负担。从me-too、mebetter,first-in-class到me-only是中国企业无奈的选择。有限创新，再创佳绩的压力是比较大的。 再来谈谈国际化。国际化是恒瑞取胜的关键。国际化是两个层面，一个是研发的国际化，一个是市场的国际化。这都涉及到国际化并购。之所以目前机构对恒瑞股票如此追捧，国际化并购传闻，功不可没。但仅靠并购，短期内市值升入3000亿，难度太大。国际化水很深，而且面临着当前国际准入政策的不确定性，以及过大的财务支出与风险比值的问题，实际效果目前并不好测算。 最后谈一下，科伦与恒瑞的投资机会对比。这个问题见仁见智。对于科伦发展战略不认同，一味主观认为抗生素和大输液是低端，科伦不可能进入研发的象牙塔的这种观点，如果以这种先入为主的认识来看待科伦，那后面的讨论就不用再谈了。 科伦立项研发战略转型之前，对于自身发展的不足和优势，以及研发的深度与难度，做过详尽的思考。进军抗生素战略，正是为了应对这种严峻的挑战所做的先期准备。研发是一个需要漫长的时间积累和雄厚的资本予以长期支持的领域。对于科伦来说，科伦是普药领域出身，专科制剂，无论是研发，生产，还是销售，对于科伦都是全新领域。而抗生素领域看似繁杂，其实无论是深度还是广度都有着足够的回旋空间，其生产，管理，销售经验和渠道，都与企业传统优势领域大输液相通。科伦介入这个领域，成功是相当有把握的。正因为专科制剂领域是科伦的全新大陆，所以，科伦转型不仅在战略上要高瞻远瞩，后勤支援也必须准备得更加周全，甚至困难估计也需要更加充分。而抗生素战略成功后，与大输液源源不断供给的现金流将成为科伦研发转型的最有力支柱之一。有决心，有战略，有财力，有人才，成功阻力就只剩下时间和一定的运气支持了。老实说，科伦在研发上面起步已经晚了，错过了一定的发展机遇期，但这绝不是致命的。弯道超车能否实现，还在于后续的不断努力。 弯道超车这个概念大家反感的人数较多，其实大可不必。只要把握好自己的优势，掌握好时机，这种成功是经常发生的。印度制药在欧美领先压力下，从仿制药领域逆袭，一样做到了弯道超车。以色列弹丸小国，70年代后在资源紧张的情况下，也一样做到了弯道超车，成为国际医药领域大咖。中国自身发展也是如此，从70年代末的贫穷落后国家，在一年年中国崩溃论的国际主流舆论的背景下，硬是逆流而上，成为了世界第二大经济体。弯道超车为什么就不可以有呢？ 相较于大众对科伦研发的百般不屑，我咨询过几位医药研发领域的泰斗，他们对科伦研发转型的努力都很敬重，对前途也很乐观。即使是机构和行业研究员，对科伦战略转型的投资机会也是很重视的。科伦有多少机构观察仓，不知道大家统计过没有。目前，科伦转型还需要一定的准备时间，但只要机会出现，观察仓也许就会发生质变。科伦的转型风险也同样存在。抗生素战略能否成功，研发是否能如期获得成果，销售一样会面临竞争恶化的压力。每个成长其实都会面临阻碍和风险，这也是投资人必须面对的必然课题。世界上不存在真正的无风险投资。所以，对于看好科伦的投资者也要注意，转型成功与否是一回事，时间成本也必须纳入您的投资考量之中。 再谈谈科伦和恒瑞投资潜力的大小。我们知道，随着业绩基数的抬高，除非加大外延式并购力度，恒瑞要想保持过去的持续高增长，难度将越来越大，要知道，今年恒瑞的净利已是26亿。从1000亿市值跨越到别说是3000亿，就是2000亿市值，也不是件容易的事情。相比之下，科伦从200亿市值发展到400亿，600亿，难度则小得多。如果到1000亿市值，倍数是多少。如果真的做到了别说弯道超车，就是追赶上未来的恒瑞，又是空间多少。别有意见，哲学知识告诉我们，绝不要轻易绝对性某一件事情。 我的投资我的梦。情怀这东西。股市如战场，情怀似乎要不得。但我想提醒一下，冷静客观的计算固然重要，但一定的情怀在人类来说是不可或缺的。 |
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