齐东平《证券投资分析》听课笔记（第2节）

buitry 2017-04-13

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齐东平 “大数投资”法创立者，中国人民大学商学院财务与金融系教授。驰骋A股20余载，从无负收益。倡导快乐投资，遵循大道，依靠方法。投资之余，寄情于授课、高尔夫（自学，人大校友会冠军）、瑜伽（自学）。

参考教材：《终极价值投资：大数投资的方法、原理与思想》

第 2 节

课前思考

1. 债券与股票，风险孰大孰小？

一般认为，债券风险小，收益比股票低。但实际上这是一个错误，股票无风险。

以某基金的广告为例，3年管理1万亿资金，为投资者带来收益800亿，年均收益不到3%。如此低的收益，还大张旗鼓做宣传，而且投资者还信，谁之错？

引申问题：

（1）股票风险的来源？波动大？方差大？股票风险不在于股市，而在于投资者自己的“高买低卖”。

（2）债券如果是以持有其他公司的股票为担保，债券安全的前提，则是股票的安全。

重在说明：股市无风险。风险不是股市带来的，而是个人投资者自己。

2. 去年建仓的组合完胜大盘，但今年刚建的组合却逊于大盘，其背后的逻辑是什么？

重在说明：持仓时间越长，收益越高。长期是投资的应有之义。

投资的定义

什么是投资？经济学定义：投资是指牺牲或放弃现在可用于消费的价值以获取未来更大价值的一种经济活动

通俗定义，投资是将资金变为资本谋利的活动。

什么是证券投资？证券投资即有价证券投资(Quoted securities investment)，是指企业或个人用积累起来的货币购买股票、债券等有价证券，借以获得收益的行为。

证券投资获取收益的具体方法:

1.投机：通过对投资对象价格变动的预测获利。投机是短期投资行为。

2.套利：根据投资对象确定的买卖价差获利。买卖价差依法确立或根据统计规律掌握。套利一般为短期投资行为，转为长期行为则由套利转化为投资。

注意：当前股市最好的套利机会是新股申购，从长期观察来看，新股上市的价格一定高于发行价格。如果低于发行价格，一级市场就没人参与了。

3.投资：根据投资对象的价值以及价值增值获利，价值是指能带来实物（产品或服务）产出的资产，价值增值是指该资产能够带来超过通货膨胀率的收益。

解释：所谓“风险—收益对称性”主张错在哪里。

个别：“风险—收益”具有不确定性。

统计：要么风险；要么收益。

举例：高风险，高收益，是拿个案推而广之。以彩票为例，整体返本率为25%，极个别人中了大奖，从而由极个别现象推出整体的高风险与高收益的关系，这是荒唐的错误。

大数投资的定义

大数投资是以概率抽样方法选择少数必要数量的上市公司构建投资组合拟合投资全部上市公司的投资方法。

按照大数投资方法投资，购买股票只是投资上市公司的形式而已，实质是通过投资上市公司对实体经济进行投资，以概率抽样方法选择企业组合投资，能达到以投资数量不多的上市公司拟合投资全部上市公司的结果，由于全部上市公司盈利水平高于全国所有企业盈利水平，拟合投资全部上市公司长期能获得稳定而较高的投资收益。

构建投资组合选择企业时，依据概率这种统计方法而不是依赖投资人个人判断，因此不要求投资人必须具备优选企业的主观能力，任何人只要按照概率抽样的方法客观地选择企业即可，普通投资人因此也能采用这一投资方法。

参照大数法则以及以往的实际统计结果，投资组合中企业的必要数量应该在30家以上，大数投资是以整个国民经济为基础并进行优化选择的投资。

大数投资三项基本原则

1.组合投资

投资30家以上的企业（从30个以上行业群选择企业，资金均衡配置，投资于一个行业的资金占投资总额的占比一般不超过3%。组合投资接近于投资全部上市公司，而全部上市公司的净资产收益水平明显高于全国所有企业的净资产收益水平）。

2.合理估值下投资

20倍市盈率以下或2倍市净率以下投资。（财务调整或其他因素导致估值改变的需重新评估；极少数行业企业估值适当调整，例如钢铁10倍市盈率以下）

3.长期持有

获取由内生价值（企业净利润）和外生价值（再融资权益转移的净资产）共同产生的净资产收益及利得收益。

投资人需耐心等待投资机会，在股票市场价格低于其价值时买进，而一旦买入股票后，同样需要耐心持有股票，直到股票价格严重高于其价值时卖出。

三个图

1. ROE与净利润

注意：2007年利润的突然变动，是因为新会计准则的缘故。

2. ROE与净资产

3. 拟合图

注意：持有股票数量越少，拟合度越低，波动区间就越大。此时收益也可能很高，也可能很低，全凭运气。安全收益得益于拟合度的提升，而使得收益限定在很小的波动区间。

操作技巧与注意事项

1. 2016年最挣钱的股票：房地产。参见“揭秘：30%的仓位如何实现整体20%的收益 ”。

2. 仓位越重，越要长期持有，因为仓位越重，说明持仓成本越低。所以，股票买卖根据的是估值与成本。建仓过程（仓位在50%以下）中1年内最低点上涨50-60%，减半卖出（注意：当达到上涨100%时还需要继续减半卖出）；建仓完成（仓位在50%以上）后，1年内最低点位上涨100%减半卖出。

3.大数投资是否适合港股和美股？港股如果纳入到整个中国的国民经济体系中，可以使用大数投资。但如果将其作为单独的市场，则不具备完整的国民经济体系，不适合大数投资。

美股适合大数投资，但美国整体上市公司的净资产收益率低于中国上市公司，所以投资A股能取得更高收益。

4. 仓位控制。根据成熟的美国证券市场的回溯和绝对胜算概率公式X=2P-1。2.5倍市净率时胜算为50%，1倍时为95%，则1.5的市净率差距对应45%的胜算。因此，每0.1的市净率可以设定6%的仓位。而如果根据中国A股市场的绝对低估，2014年为1.4倍市净率，那么在此基础上可以将绝对低估设定为1.2倍市净率。则每0.1的市净率可以设定为7%的仓位。