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#十年如一# 雪球最近在搞十年如一的活动，刚好我最近也在一个投资群分享了一下我的投资逻辑。我觉得十年如一这个题目也可以回顾一下自已的投资本系，在投资上往往很多人都会去比别人是多少收益，去看哪个公司涨得快，但我觉得在了解市场，了解公司之前，我们先了解自已，建立适合自已的投资体系才是最重要的，不然你在市场上可能就是看别人赚钱，很多东西你也懂，但是却做不到知行合一。大家知道我在雪球上的ID叫做铁公鸡金融，我所做的品种，日常所做的还是人如其名，我做的好多品种相对来说还是比较低估值的，然后我又要求股息，又要求增长。这样市场上能够被我选中的品种相对会比较少。而在投资的资质方面，我觉得我投资的资质一般般，可能是属于很普通的一个人。所以我采取的这个方法，可能相对来说，对于选生意的护城河之类，比如选生意的定性的要求，就不一定说需要很高。 我知道雪球上有很多非常厉害的高手，他们对选生意的穿透力很强。比如说今年大家在讨论的猪肉，我选生意就显得很简单，我就买了双汇，由于其它的养殖场之类的生意我看不懂，因为生猪不能跨省去调运，我就买了熟食和冷鲜肉龙头，他全国有17个屠宰场，可以用冷鲜肉的形式调运赚一点差价，包括它的冻品可以升一些价给储存，然后可以涨一些价，我就买了一个这样的一个公司，最终可能穿透力包括赔率比不上大家选的牧原之类的。 1.低波动投资策略的核心逻辑 核心逻辑是资产配置+套利，所谓的低风险投资组合就是在控制一定风险的预期下追求不对称的收益，我觉得最大的来源就是两方面，预期差和套利相结合。构建低风险投资组合我觉得需要重点关注三点，一是价低好品种；二是组合中不同角色；三是套利收益。 一是价低好品种：这一条我们叫做呆萌价买傲骄股 我们首先投资的第一个基础就是逆向冷门低估，这个我们也叫做呆萌价来买傲骄股，也就是我刚才所说的我们非常抠门，这个是具体怎么来做，我们会去选取最低估的一个行业，然后再来选冷门低估的细分龙头来获得投资的收益，并且来避免出价过高的一个风险。为什么这里要强调一个冷门低估就是有一些股票，你可能看起来它是低估了，但是它的一个成交量都还是很大，他换手率很高，这个时候说明买的人也很多，卖的人也很多，而且投机性的一个需求，在里边占比是比较大的。所以我们特别喜欢去买那种，现在是买的人也很少，卖的人也很少，就是很冷清的一个细分的龙头，这是我们喜欢的，这些票它相对来说我们去避免出价比较高的风险。我们这里边怎么来选择细分龙头？我们这里的总结就是符合三高两低的，比如说高净资产回报率连续五年以上的，高现金，高股息，然后非常低的一个资本开支，非常低的一个应收款。这些企业可能是符合我们细分龙头的一个基本特征，当然还有细分的其他，但是这几点是比较主要的。 比如最近我们买了港股里边的周生生，因为这个股票它不是说沪港通能够买的，他是用我个人的外汇账户来买的，所以也可以跟大家分享。类似这样的一个公司，因为股息率现在大概有七个点，然后它在内陆里边的一个门店已经超过香港。珠宝类不像化妆品公司，我们大陆人不去香港买化妆品了，像莎莎之类的这些公司，我们可能可以通过天猫、通过京东、通过海外代购之类的一些方式购买。但是如果大陆这边的人不去香港买金或珠宝，因为我是广东人，香港实际上客源有50%左右是广东的客源。广东人不去香港买金，在广东这边去买金的话，实际上买来买去也还是周大福、周生生、六福之类的这几家品牌的珠宝店。所以实际上他的生意并不会受香港近期事件的影响有那么大。但是他的人气足够冷清，类似这样的股票，是我比较喜欢的一个范围。它又有一个比较不错的一个现金流，又有一个比较不错的股息，然后它的估值又足够低。那么我可以拿着它的股息，然后等着它估值修复，如果估值没修复，这股息我觉得也可以接受，是类似这样的一种情况。 二.是组合中的不同角色 这一点为我们带来的好处就是比如说像今年雷非常多，踩雷也不会受伤，就是一个资产配置的思维。比如说我们目前是配备在A股港股上面，是直接投资股票，或者债券的一个投资，然后欧股，欧洲和美国这边，我们是采用QDII来进行投资。我们整体的投资组合里边，我们都会持有六个以上的行业，大概20只个股左右。这样即使某一只股票碰到黑天鹅，我们的损失也是控制在比较小的范围内，这样能够有效去应对这种避雷。我们会根据市场的估值和换手率给股市测温度，根据我们测了温度，我们会使我们刚才所提到的，面对以上的行业20只个股，这里边，我们会把它分为进攻仓、平衡仓和防守仓。防守仓，这里要特别强调一下，我们可能会选这种跟宏观经济波动性相对很小的，然后波动很小的一个高股息的一个股票来作为一个防守仓。当市场下跌的时候，大幅下跌，比如说最近我们会减少一些防守仓的仓位，加仓到进攻仓上面去。然后当市场大幅上涨的时候，比如说年初3月份的时候，我们会来减仓进攻仓，加到防守仓里面。我们知道不同的行业里边各个企业它的经营杠杆是不一样的，各个企业它和宏观经济的相关性是不一样的。比如说我们里边拿的这些防守型的一个股票，就是一些高股息的股票，比如说股息有五六个点，增长率有个五六个点，那么这些股票的话我们一般还会去拿去跟沪深300来做一个相关性的分析。对照下来相关性是比较低的，我们会拿来做防守，那么万一大盘下跌的时候，这些股票它可以起到类似债券的一个作用，能够使我们作为一个防守，然后可以调拨到进攻型的一些股票里边，使整个组合在反弹时具有更大的一些弹性。这样其实是一个动态平衡机制，是类似于股债平衡。因为现在整体来说债券的流动性没那么好，所以我们现在做债券也做得少了，就把它转换过来，变成这种防守型的高股息的一个股票，把它变成一个类债券股来进行一个操作，这是我们整体的一个思维。 三.套利: 这一点我们把它列为叫做像贸易一样来炒股。本身我是潮汕人，做贸易是我们潮汕人比较擅长的一个特点。其实我是把实业的一个经验，把它融入到做金融产品里边，只要有套利机会的时候，我们也会去积极的去做。比如2015的分级套利，打新股，可转债，以前的封基，平安银行做例子。 2.如何在不确定的市场中寻找确定性收益？ 金融市场的特点就是波动性和不确定性，那么如何在不确定的市场寻找确定性的收益。在投资上，如果把买一个股票就当成买一个公司的生意的话，我们闭上眼睛想一想哪些因素是能长期给我们带来盈利的主要因素？比如PE和PB双低因子，比如长周期的高净资产回报率，如果时间足够长，其实长期持有股息的复利大致和企业的净资产收益率相当，我们曾经做过一个实验，就是选了最近10年来A股净资产收益率连续保持在15%以上的公司，只有30家公司，这三十家公司最近十年的中位数收益为212%，差不多复利为16%，这个和这十家公司的长期净资产回报率是相当的。所以树立买股票就是买生意，争取用便宜或合理的价格买下能长期赚钱的好生意就是不确定市场中的确定性收益。定量加定性结合，合理价格买好生意，最好还是成长空间大的，这些公司可能会给你意想不到的收获。
3.投资决策的导航地图 给投资装上一个导航仪，主要分为四个部分，第一点那是无风险利率(放水)，第二点是中美利差，第三点的市场估值，第四点是企业的ROE。无风险利率是一切资产的一个参照物，当无风险利率上升的时候，那么资产价格就会下跌，当无风险利率下降的时候，资产价格就会上升，这是一个基本的经济学原理。中美利差也是一个比较好的参照物，在国内市场，各类资产的锚是十年期的国债，而在国际市场上，各类资产的锚是美国的10年期国债。当中美利差比较小的时候，这时人民币的贬值压力会比较大，比如2018年，这个时候资金外流的压力比较大，当中美利差比较大的时候了，2019年年初到现在，这时候资金会从境外流到境内，这对推动整个国内资产的价格往上走是有好处的。2018年国内市场的无风险利率整体是下行的，长短期国债的利差是从原来的倒挂状态扩大到正常水平，而美国国债方面，美国国债2018年的长短期国国债利率到2018年底的时候出现了一个倒挂，那么一旦是出现这种长短期利率的倒挂，就是处在加息周期末端的一个标志，所以就有了大家关注到美联储和美国总统之间，对于加息这件事有非常大的一个分歧。今年年初时我预期2019年美国加息的次数可能只有1到2次，这将减小中美货币政策的背离压力也减小了人民币贬值的压力。可能跟2018年有一个区别就是中美之间的利差可能不会再扩大，2019年人民币贬值的压力应该不会像2018年这么大。而估值上来判断，我们主要从三个维度来看，一是纵向历史估值对比，二是横向估值对比，三是和无风险利率对比。现在A股跟无风险利率来对比的话，代表所有A股的申万300指现在的市盈率是14.94倍左右，那么它的隐含收益将近6.7%，十年期国开债现在是3.7%左右的一个收益，那么现在，股票相对无风险利率的一个收益比例是1.8倍，那么现在是值得满仓的一个区域，而且港股还比较低估，所以我们现在还是满仓。而企业的ROE净资产回报率这方面，实际上在宏观方面企业的利润和净资产回报率，实际上它是往上走或者往下走，实际上是很难判断的。所以在实际的投资决策里边，我们是比较少去考虑宏观因素的企业增速，因为这个因素的变量太多了，所以我们相对来说我们是选择五年以上的经营非常稳定的高ROE的企业组合，然后现金流也很充实，他也愿意分红给企业，来对抗这种宏观上企业利润增长或者衰退，比较难以确定这个因素，所以我们是通过这样的一个操作方法来进行。 4.那些年曾经犯过的错误 低估还是估值陷阱我觉得长期来看还是要看这个生意有没有护城河，这是决定这个公司长期赚钱能力的关键，公司能长期稳定在市场上赚钱，投资者也就能在市场上赚钱。我举我自已的一个例子：苏宁电器，我2010年7月买入是在苏宁最景气的时候，但是到了后来出现了京东，而且京东越做越大，苏宁面临的压力越来越大，当时寄希望于苏宁的转型，越跌越买，而且当时张近东高价定增给了信心，但是没有想到京东的发展那么快，苏宁的利润下降非常快，后来这只股票亏了40%认为转型希望不大割肉出局。也是因为这只股票使我后来对零售业的股票很谨慎，因为这是一个消费者忠诚度很低的行业，比如我要买格力空调，我可以上京东，也可以上苏宁，也可到国美，哪家便宜到哪家，所以这是一个护城河不够深的行业。 2018年有几个做得不好的地方，比如对于某医药公司我是用困境反转的逻辑，因为这个公司的产品线在国内还是排名名靠前的，但是一直以来由于管理的原因跑冒滴漏比较严重，基本可以用市净率来估值，所以我买了比较多这个公司的股份，大约都占了市值8%左右，最后等了一年也没有等来困境反转，却等来了国家的集采，大约在这个股票上亏了净值3%左右，这是我2018年亏得最惨的股票。这也给我长了一个教训，以后投困境反转的股票也一定要管理层是能证明很优秀的公司才行，对于管理层一般的公司不轻易去投困境反转，靠一个管理层持股并不能在短期内改变一个管理层。 第二个教训对于金融企业要用谨慎的态度，2018年年初，某金融企业因为董事长被查股票暴跌，我当时因为这个原因买入了这个公司，最后这个股票亏了45%，当然我买得不多，不到市值3%，对净值影响不到1.5%，这是我的分散体系救了我。但是我通过对国内外金融史的研究发现，金融企业对于股东的长期回报率并不是很有优势的，但是由于公司的杠杆率比较高，波动却是比较大，而且往往有很多黑洞无法察觉，所以以后对于复杂的金融公司还是采取回避的态度，承认自已不知道也不懂，不论多便宜也不参与。 第三个教训是关注尊重中小股东权益的公司，2018年初因为港股机场比较便宜，我从A股换了一小部分过去，这个公司一直存在大股东坑中小股东的情况，我换过去之后到现在大约亏了55%，不过这个只买了1%，对净值影响大约在0.5%左右。 通过对这三个事的反思，2019要牢记别因为便宜就动心，这三个公司我都是因为便宜而买，但对于管理层和大股东等却没有特别清楚的研究，所以以后投资要尽量做到往优秀靠拢，管理层优秀并尊重中小股东权益的公司，即使买的价格有时看错了买高了，也能做时间的朋友，而管理层差不尊重股东权益或者有很多黑洞的公司，却往往是搅肉机。@今日话题 @雪球私募 @不明真相的群众 $私募工场(弘德瑞远一号)(P000307)$ $弘德瑞远二号(P000370)$ |
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