威孚高科16年报及17年1Q分析--收入净利创新高，股价却在半山腰

从容淡定0521 2017-05-08

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我在威孚高科这个公司上败过，而且也败得很惨，我从不逃避我判断失误，介入价格过高的公司。因为我知道在我的投资生涯里，这不是第一次，也不会是最后一次。只要在这个市场一直生存，我们就不可避免的会遇到失败，所以如何正视自己的失败才是关健的，而我对于如何规避这种失败带给整体收益影响的方法和策略，就是配置策略，仓位控制策略。

威孚高科2016年的收入和净利润都创出历史新高，2017年一季度的收入和净利也创出历史单季度新高，但是收入和净利润创出新高的公司，其股价却在半山腰，其历史高位在2015年股灾的那段时间创造，所以这给我带来新的思考，如果威孚是一个消费类的公司，那么我想在其收入和净利润创出新高的同时，其股价应该也会接近或者创出新高，因为消费类公司对于收入有较强的延续性和稳定性，而对于制造类公司，特别对应于会和宏观经济有较大关联关系的行业，其收入和净利创出新高，有时候股价却是不一定能够去反映的，因为市场仍然在判断，这是不是周期性的顶点，宏观经济是否会再次向下，所以这一类的企业，在经历了杀估值，杀PE之后的恢复是最难判断的，说实话，我也无法判断。

而对应于威孚高科，公司在国内拥有的优势及资源是独到的，手上拿着一幅好牌，每年博世汽柴和中联电子居于行业上游为公司贡献差不多70%-80%的利润比例，而公司依靠德国博世，垄断着国内喷射系统的相关技术和市场，就是这样的一个公司，这几年却一直在徘徊，随着股价的下跌，其占我资产的配置却是越来越低，但是我仍然没有放弃对它的关注，无他，就因为我认为，它还有一个关健机会，那就是国企改革。如果公司能够通过国企改革释放动力，那么上面所说的困难，我想将一复不存在了。

好了，说了这么多感想，现在开始要对它的年报及一季度报告进行分析了。

1.收入利润

#.2016年全年收入64.23亿元，同比增长11.86%，毛利率微微提升0.5个百分点到23.95%，总体营业毛利达到15.38亿元，同比增长14.25%。

销售费用及管理费用细项：

#.2016年销售费用2.13亿元，同比增长26.53%，远高于收入增长的幅度，主要是因为销售费用中的细项分类的三包费用由2015年的0.7亿元，增长到了2016年的1.01个亿，而2014年三包费用为0.74个亿。可以看出2016年公司狠抓售后服务，在规定期限内提供包退，包换，包修的三包政策。

#.管理费用2016年为7.97亿元，同比增长0.36%，管理费用率为12.42%，同比下降2.4个百分点。管理费用中人工成本由2015年的2.19亿元增长到2016年的2.33亿元，增长6.47%。

#.2016年合计三项费用为10.02亿元，同比增长2.81%,三项费用率为15.60%，上年同期为16.97%。2016年资产减值损失0.89亿元，同比下降6.86%，16年资产减值主要是存货跌价计提了6438万元损失，可供出售金融资产计提了1000万，固定资产减值损失1745万元。

#.对于公司利润占最大头的投资收益的情况是这样的，2016年公司投资收益13.78亿元，同比增长3.73%，投资收益占利润的比例达到75.77%，上年同期为80.14%。

#.在13.78亿元的投资收益当中，联营和合营企业的投资收益为11.32亿元，同比增长7.71%，这里主要就是由博世汽柴和中联电子两家公司所贡献。

#.在收入上升，毛利率保持平稳，三项费用率下降，投资收益同比提升的情况下，2016年营业利润达到17.78亿元，同比增长10.95%，营业利润率为27.69%。

#.2016年公司利润总额为18.19亿元，同比增长9.32%.归属净利润为16.72亿元，净利润率达到26.04%，从净利润率来看，是一个难得的不错的公司，但是由于有占接近8成的利润来源于投资收益，所以公司的未来好还是不好，不取决于公司，而取决于博世。

#.2016年威孚自身所产生的利润为6.87亿元，同比增长12.07%。

2.资产负债

#.2016年末公司货币资金余额为39.7亿元，期初为32.75亿元，2017年一季度为14.01亿元，2017年一季度货币资金少了将近20个亿，是因为公司将大量的现金放到了理财产品当中了。

#.2016年末公司其他流动资产为19.14亿元，其中18.7亿元是理财产品，2017年一季度其他流动资产为45.92亿元，相信增加的应该全部都是理财产品，可以预计2017年一季度末，公司在其他流动资产中的理财产品应该达到44亿元左右。

#.2016年末公司应收票据12.8亿元，期初为10.32亿元，2017年一季度末为10.28亿元，应收票据周转天数2016年为73天，2015年为66天，而2017年一季度为38天。

#.2016年公司应收帐款为13.25亿元，期初为12.61亿元，2017年一季度为20.97亿元，应收帐款周转天数2016年为75天，2015年为80天，2017年一季度为78天，以2016年末截止计算，关联方的应收帐款约为3.1亿元，主要是博世系统的应收款。

#.2016年末存货为13.49亿元，期初为8.66亿元，2017年一季度为12.20亿元，存货周转天数2016年为101天，2015年为72天，2017年一季度为56天。2016年末大量备货，表明了公司对于后续行情的看好，而2017年一季度存货周转天数下降回56天，表明一季度销售不错。

#.2016年末固定资产为24.48亿元，期初为23.21亿元，在建工程0.91亿元，2016年约有2.68亿元的在建工程转入固定资产，其中包括了产业园二期项目有6200多万转固，威孚力达厂房建设有8000多万转固,母公司技改项目有7000多万转固，威孚奥特凯姆设备工程有4185万转固。

#.公司2016年末，短期借款1.5亿，长期借款0.6亿，2017年一季度末短期借款1.85亿元，长期借款0.6亿元，长短期合共不到2.5亿元的借款，对应于公司高达70亿的类现金（现金+理财产品），实在是小菜一碟。

#.公司2016年末应付票据8.37亿，期初6.31亿，2017年一季度为8.06亿元，应付票据周转天数2016年为63天，2015年为52天，2017年一季度为37天。

#.公司2016年末应付帐款为17.29亿元，期初为14.64亿元，2017年一季度为19.89亿元，应付帐款周转天数2016年为129天，2015年为122天，2017年一季度为92天。可以从2017年一季度应付票据周转天数及应付帐款周转天数来看，明显和2016年比有较大改善，即使和2016年一季度相比也是有明显的改善，公司对上下游的付款快速了许多，只有在一家公司营收，收款出现了好转的时候，才会加快应付的时间的，这种情况你可以其他行业，其他公司中也可以看得到。

#.那么公司在日常经营是否有资金周转的压力呢？我们看看以2016年末为标准来看。2016年末公司应收票据+应收帐款+预付约为27亿元，而应付票据+应付帐款+预收约为26亿元，应收周转天数小于应付周转天数，两者金额差不多，所以公司刚好可以拿应着收到的钱去给应付的。

#.2016年末公司资产我，负债率为22.39%，全年净资产收益率为12.94%，总资产周转天数为981天。

3.现金流量

#.2016年销售收到现金56.46亿元，同比增长25.08%，远高于收入增长的幅度，现收比为0.88，上年同期为0.79，回款率同比上年有提升，经营现金流净额为5.27亿元，同比下降2.71%，2016年自由现金流测算约为0.85亿元，上年同期为-0.26亿元。

#.公司近2年的资本开支大约在4-5亿元之间，固定资产折旧约在2-2.5亿元左右。

4.其他指标

#.2016年固定资产折旧率约为10.19%，研发投入3.19亿元，同比增长11.25%，研发投入全部费用化。

#.2016年末员工总数5210，同比增长3.60%，多了将近200人，人均薪酬15.12万/人/年，同比增长12.04%，人均创收123.28万/人/年，同比增长7.98%,人均创净利13.19万/年/人，同比增长8.18%。

5.季度分析

#.整个商用车行业从2016年三季度开始明显好转，三季度淡季不谈，决定了四季度开始进入增长，而2017年一季度进入高增长。

#.2016年四季度15.33亿元，同比增长23.52%，毛利率达到31.73%，同比增长4.1个百分点，呈现一种量价齐升的局面，这和四季度商用车重卡供不应求的行业局面完全匹配。

#.而这种势头在2017年一季度继续延续，2017年一季度收入24.57亿元，是历史单季度最高，同比增长了60.26%，毛利率为19.89%，

#.而在运营费用方面，2016年四季度销售费用0.80亿元，同比增长81.65%，管理费用3.07亿元，同比下降9.12%，三项费用合共3.82亿元同比下降5.93%，三项费用率为26.21%，上年同期为34.90%。

#.再加上四季度投资收益高达3.52亿元(其中联营及合营企业高达2.93亿元，同比增长10.37%），同比增长8.90%，最终使得营业利润四季度达到3.57亿元，同比增长了99.48%，利润总额达到3.72亿元，同比增长68.91%，威孚自身所产生的利润达到了0.8亿元，而上年四季度为-0.45亿元。

#.最后2016年四季度公司实现3.63亿元的归属净利润，同比增长63.65%，公司依靠三四季度的行业恢复，2016年下半年取得了30.56亿元的收入及7.29亿元的净利润，分别同比上年同期收入增长30%，净利润增长55.44%。

#.而2016年公司也正是依靠下半年行业复苏，从而使得全年取得了64.23亿的收入，同比增长11.86%，净利润16.72亿，同比增长10.35%的正向业绩。

#.而2017年一季度行业继续复苏，而公司则迎来史上最好的单季度业绩。2017年一季度实现收入24.57亿元，首次单季突破20亿元，接近25亿元，收入同比增长了60.26%。

#.而在收入同比增长60.26%的情况下，毛利率下降1.3个百分点，为19.89%，这表明公司的原材料同比在上升，上升的幅度大于收入增长的幅度。

#.2017年一季度销售费用0.42亿元，同比下降0.3%，管理费用2.04亿元，同比增长26.13%，远小于收入的增幅，三项费用率合计为2.45亿元，同比增长22.23%，三项费用率仅为10.32%，上年同期则为13.77%。

#.在行业继续好转的一季度，投资收益高达到4.73亿元，同为历史单季最高，同比增长了44.84%，其中联营企业投资收益也达到了3.96亿元，也为历史单季最高，同比增长了59.74%。

#.最终在收入增长，毛利率微降，三项费用率下降及投资收益大幅增长的情况下，2017年一季度营业利润达到7.07元，同比增长60.21%，同为历史单季最高，利润总额7.14亿元，同比增长58.89%，也是历史单季最高，最后归属净利润一季度为6.46亿元，同比增长59.23%，也为历史单季最高，单季净利润超6亿，仅出现在2015年2季度。

#.一季度威孚自身产生的利润高达3.17亿元，同比增长57.86%，证明在2017年一季度是无论联营合营企业还是公司本身都取得了十分可观的增长，这和一季度商用车同比销量增长22.90%的增幅匹配，但增长更高。

6.业务（产品）情况

业务收入情况：

产销量情况：

分部情况：

#.2016年60.43亿元的收入，其实已经创出了历史的年度收入新高，而这最主要得益于公司主营的燃油喷射系统全年取得了36.14亿元的收入，同比增长了19.19%所致。

#.汽车主要的收入来源于燃油喷射系统和汽车后处理系统，两者2016年合共收入达到了57.8亿元，占收入比例接近95%，公司的利润也主要来源于此，虽然进气系统收入在2016年也达到了2.57亿元，同比增长了19.97%，但是进气系统2016年仍然是利润亏损的板块。

#.在燃油喷射系统板块里，公司的2016年有将近一半的收入来源于博世系统的配套，其这一板块2012年的收入就已经达到了36.67亿元，2013年为39.16亿元，2014年为41.56亿元，2015年为30.32亿元，2016年为36.14亿元。

#.可以看到燃油喷射系统的收入和商用车的行业变化情况基本一致，商用车销量好，收入就高，销量低，收入就低，2012年公司全年喷油器全年销售了552万套，多缸泵139万套，取得了36.67亿元的收入，而2016年则只销售了205万套喷油器及166万套的多缸泵，但是收入只是同比下降了1.4%,而毛利率2016年为28.95%，同比2012年的28.08%反而还提升了将近1个百分点。

#.从近几年的销量可以看到，喷油器一直在下降，而多缸泵则一直在上升，从而使得这一板块的收入基本维持在一个区间，而净利润方面，燃油喷射系统这一块2015年净利润约为2.9亿元左右，而2016年则为3.1亿元左右。

#.而后处理系统得益于环保推进及汽车尾气处理的重视，后处理系统的净化器销量由2012年的123万套增长到了2016年的317万套，增长了158%，收入由2012年的8.3亿元，增长到了2016年的21.72亿元，增长了162%，后处理系统是公司的另一赢利板块，2015年这一板块净利润为2.03亿元，而2016年则只有0.98亿元，可以看到，其净利润并没有呈现出和收入同比例的走势，很反复。

7.子公司及关联交易

子公司经营情况：

#.从2016年子公司的情况可以看到，公司的控股子公司赚钱的只有威孚汽柴，威孚力达，威孚金宁，而其他的只能够说是不亏。

#.而赚得比较多的是威孚汽柴，2016年有14.97亿元的收入，1.94亿元的净利润，其主要是经营喷射系统，其大量的收入来源于博世汽柴的配套，2016年威孚和博世汽柴有17.51亿元的销售关联交易，应该大部分来源于威孚汽柴，而威孚汽柴2013年收入为11.15亿元，2016年为14.97亿元，其情况和喷油系统的情况一样。

#.而公司占比95%的威孚力达主要是尾气后处理产品（净化器和消声器），2016年收入22.61亿元，可以看到公司的尾气后处理业务基本上全部来源于力达，力达2013年收入11.20亿元，2016年收入达到22.61亿元，但近两年收入在22-23亿之间浮动未能够突破，而2016年力达的厂房建设完毕，2016年这一块转固达到8542万元，相信2017年力达将会有好的表现。

#.而占比80%的威孚金宁则得益于非道路T3排放升级（主要是主要包括挖掘机、装载机、沥青摊铺机、压路机、推土机、叉车、非公路用卡车，农用机等）的需求，所以收入由2015年的3.16亿元增长到了2016年的5.16亿元，增长了63%,净利润由300多万增长到了5700多万。

#.而公司的两个联营公司博世汽柴和中联电子都是和德国博世有关，博世汽柴2016年105.39亿元的收入，对应21.63亿元的净利润，收入同比2015年增长16.7%，但是净利润基本持平，相信2017年一季度博世汽柴的收入和净利润同比增长较多。

#.而中联电子和德国博世合资的联合汽车电子有限公司是国内几乎全部车厂的上游，所以国内汽车的销量基本上和它的净利润成正比关系。中联电子2016年净利润为16.45亿元，同比2015年增长33%,这得益于2016年乘用车同比2015年有15%的销售量增长的行业情况。

#.同时可以关注的是公司占比49%的威孚环保，威孚环保主要经营催化剂，2016年公司向威孚有10.2亿元的采购关联交易，而2017年预计是15亿元，而2016年公司整体收入是22.20亿元，也就是说有将近一半来源于公司的采购关联交易。威孚环保2016年22.20亿元的收入，1.31亿元的净利润，而2015年为17.89亿元的收入，1.26亿元的净利润。

#.另外公司控股51%的威孚天力正在申请在全国中小企业股份转让系统挂牌，目前仍然在审批当中，2016年天力公司收入2.39亿元，净利润0.02亿元。

关联交易情况：