投资与生活（65）：我们靠什么实现“小目标”？（下）

岩之有理

每次带你思考一个投资问题

本周继续上周思考：

我们靠什么实现“小目标”？

上周，跟大家分享了我在投资上总的价值观与股票投资的方法论。本周我们来聊一聊债券的投资原则。

一、先简单介绍下债券市场

我们不考虑金融市场的多样性的话，假设只有一个市场，即可贷资金市场，那么，家庭的储蓄是资金的供给方，需要借款进行投资的家庭和企业是资金的供给方。

一般来说，个人是不能放贷的，连接这种供需的渠道是银行：我们去银行存款，家庭或企业去银行贷款。存款方获得利息，贷款方支付利息。利率即是资金的价格。

站在资金供给方（存款方）的角度，银行的主要作用在于：寻找资金需求方；识别资金需求方（贷款方）的违约风险。

这样我们就不用自己去放贷了，但是缺点是银行运作成本很高，因此需要很大的存贷差来覆盖这些成本。平均而言，存款利息加权不到2.5%，而贷款利率加权在5%以上。

央行统一资管产品的指导意见落地后，预期收益型的银行理财会逐渐退出市场，我预计最长三年，银行理财就会向基金看齐，投资者自负盈亏。

债券型基金的作用在于：替投资者省去了这个存贷差，缺点是投资者需要承担债券的价格波动风险和债券违约风险。

过去十年债券型基金指数的平均收益率高于6%（费后），显著好于存款和银行理财。分年度看，最差的年份，回报率也是正数，风险没有大家想象得大。由于债券市场的主要参与者都是机构投资者，想靠博弈赚钱是很困难的。大家承担的风险主要是系统性风险，提高长期回报的传统方式是投资期限长的债券或加大杠杆，赚取期限利差或者套息利差。

本质上看都是靠增加风险获得额外的回报，但是好的债券团队就是要控制这些风险。

在很难预测利率的机构投资者市场，能做好的首要工作是管理好自己的风险。

二、债券型产品的两个主要工作

一方面是做好信用风险研究。因为投资者从银行存款切换到债券型基金，面临的主要风险就是信用风险。客户的需求所在就是我们的价值所在。既要做到分散投资，又要做好每项投资的信用风险评价，无疑要求我们投入大量的精力在这个上面。但这是我们的安身立命之本。

另一方面是做好成本管理。比如我们的回购成本，据我了解，长期比同类资管产品低接近50bp，我认为很不容易。收益是省出来的，靠的是团队的责任心和公司的长效激励机制。我认为未来谁能控制好成本（运营/投资/交易/销售），谁就是赢家。这个市场非常大，长期看靠的是规模而不是毛利，因为市场高度趋同，获得阿尔法很难，提高毛利很容易直接损害投资者利益。当然，在风险可控的范围内，进行确定性较大的套利操作，也是债券产品的补充性盈利手段。

三、是不是债券市场就完全不能做择时呢？

也不完全如此，比如对债券来说，首先应该根据负债端的久期和稳定性来制定不同的资产类别和组合久期。其次是基于当前的市场环境选择的最优的对策。而从大类资产配置的角度看，对于久期和杠杆，还是可以进行一定的管理。

这种管理不是基于对未来市场的预测，而是基于当前的市场环境选择的对策。所以，重点不在于未来会怎么样，而是现在是什么样。

从主要矛盾看，把握好三点：经济走势、通胀走势、货币政策走势。

从历史经验看，把握好现在的利率水平/利差水平在历史上看是高还是低。因为历史的周期性还是很难逃脱的。市场上真正的新鲜事并不多。

其实大部分时间市场是有效的，很难从各个方面得到一致性结论。比如经济不好，货币宽松，但是利率水平在低位，买还是不买？

我们没有必要在每时每刻都有个清晰的方向，并去做方向性的操作，就和股票在大部分时间不需要择时一样，等到绝大部分影响因素都指向同一个方向时，再朝这个方向调整仓位和久期即可。不需要抓做各个波段机会，但是抓住确定性高的少数机会即可。

因为债券投资从长期看，我们的主要价值创造在于识别信用风险，做好流动性管理，以及努力降低成本。

了解了股票市场和债券市场的方法论，树立正确的投资价值观才是王道，只有将价值观和方法论紧密地结合在一起，相信我们离“小目标”也就不远了！