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文章导读： 期权的中性对冲交易（一）中我们讲到，通过delta中性对冲我们勾兑出一个组合，它不受标的指数价格涨跌的影响，组合市值始终保持不变。仅赚取突破的收益，也就是gamma收益。但当波动率下跌仍会影响组合收益。勾兑出的这杯酒，依然不够清纯。今天我们继续消除杂质。让期权这杯酒更甘醇。 首先来回顾昨天的图线： 我们看到当波动率下跌时，绿色线描述的Vega因素将产生负收益，叠加gamma收益，将拉低红色线的总收益。而且当波动率的下跌很大时，这种影响非常显著。除非你能够判断波动率会上涨，否则无疑这也是不小的风险。 因此需要对冲掉Vega风险，2017年6月5日早盘我们持有1张购6月2.45权利仓和2张沽6月2.45权利仓（组合的delta=-0.023，gamma=16.63，Vega=0.73，theta=-0.0014）；因为我们要赚取gamma的收益，对冲时要选取gamma值低的合约，所以选择gamma值较低的远月合约用于对冲Vega风险。 例如：我们选择 A合约：沽12月2.30（delta=-0.107，gamma=1，Vega=0.344，theta=-0.00006）；B合约：购9月2.55（delta=0.369，gamma=2.7，Vega=0.527，theta=-0.0003）。那么，应该持有多少期权头寸才能使该资产组合的Vega和Delta中性呢？假设需要x张的A合约和y张的B合约来对冲，则需要建立二元一次方程组来求解： -0.107*X 0.369*Y-0.023=0 （对冲delta） 0.344*X 0.527*Y 0.73=0 （对冲Vega） 解得：X=-1.535张; Y=-0.383张 也就是说需要卖出1.535张沽12月2.30；卖出0.383张购9月2.55；由于合约最小单位是一张，所以放大10倍合约数量（放大倍数越大，对冲后越接近中性），则组合持有： 10张购6月2.45权利仓 20张沽6月2.45权利仓 15张沽12月2.30义务仓 4张购9月2.55义务仓 对冲后组合(delta=-0.097，gamma=140.78，Vega=-0.015，theta=-0.0118),由于组合delta接近于0因此在市场小幅涨跌的情况下，期权价值不随50ETF价格涨跌变化。同时组合Vega接近于0因此在波动率小幅涨跌的情况下的，期权价值不随波动率涨跌变化。实现了delta和Vega同时中性。 从图中可以看到以下几点结论： ①无论市场涨跌，蓝色线描述的delta要素保持一条横线，不对红色线总盈利提供任何贡献。即delta对冲后50ETF涨跌已经对总盈亏没有影响。 ②紫色线所描述的gamma值，无论市场涨跌都可以提供正的收益贡献。而且对红色线的总收益贡献颇大。 ③绿色线所代表的Vega值，已经不受波动率涨跌的影响，对总盈亏不构成影响。 ④图中未给出theta的图线，从组合theta=-0.0118可知，如果你持有49张期权构建的这样一组delta中性vega中性组合。就以每天118元的速度在损失时间价值。 ⑤再看红色线，大家会惊喜的发现，通过delta中性对冲和vega中性对冲后，红色线所描述的总盈利无论市场上涨还是下跌也无论波动率上涨还是下跌几乎都处于盈利状态。 二、实证数据 2017年6月5日当天50etf涨跌幅为-1.13%，组合的隐含波动率小幅上涨1%； 可见，delta中性Vega中性下，收益贡献主要有gamma提供。与市场涨跌方向无关，与波动率涨跌无关。合计组合投入46441元，盈利298元。收益率0.64%。
从此终于不用预测50指数涨跌，不用预测市场波动大小，可以尽情笑傲期权江湖了！ 当你端起这杯甘醇的期权美酒，也许不尽会感叹：自己的才华终于配上了自己的野心！暂且压制你的兴奋，记住这酒虽好，不能贪杯。 （下期讲述，什么样的酒才适合豪饮？） 作者：陈孝 |
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