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近期国信汽车和电新团队对新能源汽车产业链超过10家公司进行了系统的调研，梳理出其中的核心信和观点，为君奉上！ 调研核心：上游锂矿供不应求，产能扩充低预期，产品价格稳中有升，盈利持续性好；中游毛利率较高，降价压力较大，但是效率提升、产品合格率提升空间大，短期盈利状况比市场悲观预期稍好（但大幅扩产能中期压力大）；下游补贴下降短期压力较大，3万公里里程对现金流影响较大，通过产业集中度提升改善，短期压力大，中长期前景可观；运营短期仍处于亏损状态，预计明显改善需要2年左右。 近期我们对新能源汽车产业进行调研，从上游矿产，到中游电池电机电控，电池电解液、锂电设备，到整车，下游新能源汽车运营。整体而言：新能源汽车经历完2014-2015年爆发式增长，到2016 年的整顿，2017年1季度的增速大幅下滑，2季度我们预计产销环比改善，但增幅相对有限，当前产业链还是预期2017年70万辆目标，预计快速增长开始于3季度，主要原因：补贴目录逐步完善（前四批新能源补贴目录车型数量一共1473款，依次分别为185、201、634以及453款车型，4月1日公布的第三批数量增加），新能源客车和专用车主要在第三四批目录。大批进入目录始于4月1日公布的第三批，从进入补贴目录到下订单、安排生产需要时间。 产业链梳理： 上游：锂矿，供给不足仍存，寡头垄断格局，盈利状况好 锂矿：仍处于供给不足状况，锂矿单价走稳，池级碳酸锂主流价在13.5-13.8万元/吨，工业级碳酸锂主流价在12.5-12.8万元/吨左右，天齐锂业2017年Q1量价齐升，净利润4亿元（同比+43%），二季度我们预计环比、同比净利润仍有增长（2016年Q2是全年业绩高点），某锂矿龙头（毛利率74%）2018年扩产有限，2019年澳大利亚氢氧化锂2.4万吨产能释放。行业扩产能进展低于预期，未来上游矿产在产业链中的话语权加大，全球锂矿或有望成为寡头垄断格局。 中游：电池（包括材料）、电机、电控 锂电设备：高成长阶段，至少持续到2019年 近两三年是电池生产线大幅扩建的年份，截止2016年底，出货量前十大的动力电池生产商产能超过45GWH，占比约80%，2017年新增产能40GWH，2020年规划总产能超过150GWH。电池产能大幅扩张，锂电设备迎来快速增长。某锂电池设备供应商2016年底在手订单约20亿元，预计17年底达到30亿元，未来3年有望保持高速增长。 动力电池：大规模扩产能，优质产能紧缺 当前磷酸铁锂仍然占比较大（主要用于客车），但乘用车中三元锂电已经超过一半（2017年4月10大畅销纯电动乘用车中三元锂、磷酸铁锂分别占比55%、30%），主打磷酸铁锂的企业一般储备有三元锂电技术。三元锂在穿刺方面安全性仍存在隐患，但是磷酸铁锂和三元锂电生产线切换不是太大难题。电池企业对年内降价有普遍预期，但是各企业预计价格下降幅度在15%以内。比如动力电池A企业17年1季度电池暂时没有调价（新能源产品及服务毛利率32.5%），今年调价预计不会超过15%。我们预计年底或明年大幅扩充逐步释放，或进一步较大幅度下调价格。动力电池4月份放量不大，预计环比20-30%的增长，这与行业4月份新能源汽车产量增速19%基本相符，且动力电池B企业（电芯毛利率23%）对5月份出货量相对比较乐观。电池企业的降价主要是通过生产效率和合格率来对冲，我们认为2017年销量上升和价格小幅下降，整体盈利情况短期仍相对乐观。2018年随着产能大幅投放，价格继续下降是趋势。 电池材料：降价压力相对较大 市场对电池材料的议价能力持相对悲观的态度，我们调研了电池电解液龙头企业C，锂电电解液（毛利率32%），1季度出货4千吨，同比15%左右出货量增长，全年电解液20%左右增长目标。随着新能源汽车补贴下滑，预计全年电池电解液单价存在15%左右下滑。 电机：扩产能已经完成，静候下游客户增长 电机企业通常是从家电电机外延进入新能源汽车电机，电机企业D通过收购企业E，承诺2015-17年扣非净利润0.94、1.38、1.89亿元，按照承诺2017年37%的增速，公司在动力电机上战略是保持30%市场占有率，一季度由于行业原因，销量一般。电机的调研情况了解，二季度环比改善，但是不要期望太高，下半年高增长概率更大。电机的毛利率在30%左右，产能扩充稳健，价格相对比较稳定，毛利率今年会有下降，但是空间不大，预计产品单价下降5-10%。 电机电控：毛利率高、降价空间大，技术提升维持毛利率40-45% 电机电控是一个高毛利率、研发投入占比大的细分领域，企业F电动车电机控制器收入目标增长50%（客户物流车和客车各一半），2016年毛利率45%，技术人员占比较高（40%），但是2017年产品降价比较明显，单价超过10%。公司一季度收入增长57%，利润增长34%，毛利率存在一定幅度下滑。主要是通过订单增长，规模优势，保持业绩快速增长。二季度比一季度好很多，4月末订单比3月明显好转。企业H电机控制器主要配套宇通（16年占78%），今年新能源汽车板收入目标增速30-50%（客车、乘用车），16年产品对15年降价5-10%，2017年4月份仍执行2016年的价格，后续会有价格调整（预计下调10-15%），公司通目标过技术提升，维持毛利率稳中有升（40-45%）。 下游：整车、运营 整车：客车压力较大，乘用车相对较小 新能源汽车补贴目录主要在4、5月3、4期出来，我们从宇通客车了解，预计新能源客车行业4-5月都比较偏紧，6月份订单会逐渐好转，全年20%左右下滑，2016年新能源公交10万辆，后期能超过这个数的年份不多，宇通17年新能源销量目标在2016年2.7万辆的基础上增加3-4千辆，主要增量来至于T7、房车。某客车龙头有自产电池的打算，但不做电芯，年底研发出轮边电机养车，新能源汽车板块中长期维持在10%左右净利率。非个人新能源车3万公里补贴政策相当于公交领域1年运营里程后，对现金流影响基本上推迟一年。比亚迪新能源汽车2017年目标销量超过70万辆（2016年51万辆），保持行业接近的增速，补贴下降对行业短期有一定影响，但从长期进一步提升行业集中度，盈利能力方面，可能对补贴比例较高的电动客车影响较大，对乘用车特别是插电式混合动力影响较小。 运营：跑马圈地阶段，短期不盈利，规模形成仍需2年左右 我们认为当前新能源汽车技术和基础设施建设水平下，新能源汽车运营是销量增长的突破口，但短期运营盈利相对较难，主要是辅助新能源汽车整车或者零部件的销售。 TOB：业务相对稳健。 企业D：运营平台2016年亏损几百万，2017年亏损2-3千万，截止2016年年底6千台车规模，预计实现盈亏平衡到2018或19年。 某新能源汽车产业联盟：2016年2万辆车，19个城市；2017年目标8万辆轻卡+1万中卡，61个城市，采用移动补电车模式。 TO C：TOC端客户波动比较大，但是可复制性比较强，规模容易上去。我们调研新能源分时租赁运营企业，500辆车，200个租车网点，目前该业务略微亏损。目前一台车一天周转大概3.8次，每辆车收入100元左右，成本方面租金运营和调动成本差不多也100元，预计下半年能够实现扭亏。 |
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