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时间：9月17日下午16:00 主持人：鞠兴海 研究所副所长 纺织服装教育体育首席 主讲人：纺织服装教育体育首席 鞠兴海、食品饮料首席 范劲松、医药首席 江琦、零售首席 彭毅、传媒首席 康雅雯、农林牧渔首席 陈奇、轻工行业研究 会议纪要： 纺织服装教育体育首席 鞠兴海 纺服行业投资机会主要有几个核心的要点： 第一，从宏观经济环境看，8月份的经济数据显示8月份的经济数据显示经济层面普遍增速下降，其中包括地产投资、基建投资都有所下滑，综合宏观和各行业观点，预判后市：房地产投资的增速趋于维持，基于的假设是消费端控制在5%的下滑，基建增速有所下滑，主要因为上半年财政收入的增长16%，而下半年仅3%-4%。综合这几点，下半年经济增长比上半年略低一些，其中二季度是全年经济增长最好的时候，四季度是增长最低的时候。 与此同时我们看到另一个体系是物价指数，8月的CPI增速上行到1.8%，PPI增速上行到6.3%，从PPI和CPI的相互关系来看，目前PPI的水平远高于CPI的水平，意味着上游工业品的水平实现大涨，下游涨幅还没有体现。从目前的趋势来看，不排除后面CPI的增速会上行。总结来看，在经济数据呈现下行压力，物价指数趋于上行的阶段过程中，消费品板块具有较好的防御性，从而体现出一个更好的水平。所以站在这个时点，从宏观经济环境的边际变化来看有利于整体大消费板块的。 第二，居民转移消费效应可以带动消费品零售增长的超预期。根据最新的全国中华商业信息指数，8月份50家大型零售企业零售额同比增长7.1%，增速环比提升3%。其中服装和化妆品是两个拉升增长提升最明显的品类，其中服装的增速同比增长12%，增速环比提升近5%，而化妆品的增速接近18%。同时我们看到，最新的7月份全国200家重点大型零售企业的零售额同比增长5.1%，增速环比提升近5%。所以从目前反馈的信息来看，从2016年四季度以后可选消费品为代表的零售数据一直比较理想。 我们也尝试分析其中的逻辑，发现很重要的一点是源于居民转移消费的效应，因为可选消费品区别于必须消费品最大的不同是需求的刚性，受整体财富水平影响的同时，还受消费的分配影响较大。从2016年四季度到目前为止，最大的变化是房地产消费增速放缓，尤其是一二线商品房消费。我们团队拟合了30个大中城市商品房月度成交套数增速，与服装、化妆品、珠宝等可选消费品零售额的增速，我们发现，住房消费增速下行的过程中，上述几个可选消费品的增速有明显的上行趋势的，反之亦然。其中最为明显的两个时间段：一个时间段是2014年5月至2015年5月，住房月度增速明显上行过程中，零售额的增速是有压力的。另一个时间点是2016年四季度到目前，住房月度增速明显下行的过程中，可选消费品的零售额增速呈现了明显上行的状态。 第三，从我们观察到的公司运营情况来看，呈现出环比改善的趋势。从运营层面，我们看到过去2、3年过程中很多可选消费品的品牌逐步从外延扩张驱动开始慢慢转向内生增长驱动，而具体的措施包括渠道结构的优化，尤其把街边店转变为人流较旺的Shopping Mall渠道。此外升级供应链也是一个新的运营趋势，补单比例的提高及中央物流中心的建设，体现在很多可选消费品公司近几年的运营中。在这样的背景下，虽然可选消费品的公司仍有增长压力，但从环比情况来看均呈现改善的趋势。预计三季度仍能维持目前销售趋势，从我们覆盖的公司看，有一些高增长的公司体现出了明显的利润上行，如歌力思。 第四，从资本市场的表现来看，年初至今，消费板块除家电和食品饮料外，大部分子版块的表现处于倒数的梯队里。尤其是纺织服装行业和传媒行业，基本为倒数的第一、第二。同时商贸零售、轻工以及餐饮旅游，以及医药表现的也在后面的阵营里。垫底的表现表示市场预期处在底部，而且服装板块以目前的行业来看，剔除业绩的影响，2017年主流的估值在20倍上下，这些估值对应公司未来PEG的增速为小于1的水平。从板块的表现预期和估值来看，我们认为服装品、化妆品和珠宝是可以进行配置的。 综合前面几点所述，我们的投资策略是：在目前整个宏观经济利于整体消费领域的背景下，服装、化妆品、珠宝等这些可选消费品处于预期底部。居民消费的转移效应带来零售好于预期，我们建议在目前时点增加配置板块的比例。主要有两条投资主线：一是运营逐步改善、2017年动态PE不到20倍的低估值标的。第二条主线是多品牌集团化运营下的高成长标的。同时在此基础上，我们看好运营处在显著好转趋势中，并处在长期底部的标的，以及优质次新的标的。 食品饮料首席 范劲松 我们继续看好白酒板块，近期密集走访川酒和名酒经销商，发现优秀白酒标的在三季度依旧有可能超过市场预期。从现在的时间点来看，高端酒增长确定性最强，次高端酒弹性最大。 对于白酒板块，我认为行情没有走完，一是茅台提价没有兑现，二是我们建立的先行指标（茅台生肖酒）显示行情没有走完，整个白酒行业处于牛市的状态。我们从确定性和收益风险比两个角度来把握投资机会。 从确定性来看，高档酒的确定性最好，尤其是茅台，茅台的短期逻辑是加大了发货量，同时通过云商按照1299来增加发货，实现变相提价，所以茅台在三季度我们预计是量价齐升的过程，我们认为三季报有可能会超市场预期。对于老窖，主要体现在2-3个方面，一是老窖中端酒增长1%。我们走访终端的动销情况，发现老窖的特曲系列同比增长近30%，窖龄酒同比增长近50%，增速比中报反映的增速要快。全年来看，这一增速有望延续；第二，最近川酒总体做了改革方案，其中老窖弹性比较大，规划中指出四川要打造一个300亿收入的企业，300亿收入企业对标是老窖，目前老窖的收入是100亿左右，按照川酒的发展规划，老窖的弹性比较大。第三，我们认为老窖在混改、员工持股、并购等方面目前还没有进展，在四川省省政府的支持下和泸州市市政府的支持下，这三项有可能有所作为。 第二个方面，讲下次高端酒代表汾酒，大家认为汾酒比较贵，从年初到现在一直比较贵，但成长性非常好。汾酒有两点预期不是很充分，一是次高端，300元以上的产品仍然可以维持50%以上的增长。因为我们认为次高端有近30%的增长，再叠加公司动力足、北方没有强劲的品牌，所以汾酒次高端增速比较快。第二，汾酒的改革。以前给了一个三年的指引，从现在的情况来看有一点难以达到，就是进入行业的排名，排名进入前五就超过古井，那就是3年方案要提前完成，这一点有望超预期，这是目前白酒的总体观点。 今年无论是白酒、调味品、乳制品，有一个共同特点，好的标的涨、差的标的跌，这一点和行情是一样的。从我们跟踪的情况来看，调味品7、8月份的动销是超预期的，中炬和海天7-8月份增速分别可以达到35%和22%左右，比上半年的增速稍微快一些，这是短期的动态超预期。长期来看，调味品的竞争格局还是比较好的，无论是行业集中度的提升还是空间，整个空间都是比较大的。因为调味品和白酒有一点比较像，老外的产品很难进来，国内产品需求比较稳定。所以调味品我们排序排在食品饮料的第二位，看好龙头企业。 第三是乳制品，重点看好合生元（奶粉品牌），这个标的主要做奶粉和保健品的，目前高档奶粉全国做了国内高端奶粉第一品牌。保健品从国外引进一个品牌叫Swisse，我们比较看好Swisse这个品牌在中国的张力，从跟踪数据来看，Swisse已经呈现非常快的增长，目前Swisse在中国的代言人已经找好了，渠道在逐步的加速铺货。往后看，未来Swisse非常有可能从品牌公司过度为平台型公司，业绩有望迎来加速成长。以上是食品饮料总体的观点，谢谢大家。 医药首席 江琦 各位投资者朋友，大家下午好，我是医药行业首席分析师。医药行业我们一直非常看好，有两个观点：最重要的，医药行业无论我们自己统计还是策略、金工的统计，医药行业是连续三季度利润回升的行业，在我们统计的2017年上半年医药行业整体的收入增速17%，整体利润总额增速约20%。扣非的利润增速也在18%，这个增速相对于2016年一直在增加，一季度也在增加，这个趋势是从2016年开始的。 最大的原因是因为医药行业政策变革推动下的医药行业的拐点型的增长，而这个政策推动是从2015年7月开始，所以整个利润增速的回升反映在2016年开始。对于2017年我们对医药行业是非常看好的。为什么医药行业板块整体表现和大家想象不一样？政策变革下推动的医药板块的结构性机会，在这种纠偏的政策下是非常正确的，纠偏过去不对的政策，对最新的推动行业向正确方向发展的情况下，对龙头企业和研发能力强的企业是非常利好的，所以整体我们非常看好医药行业，重点看好医药行业中能力强的，尤其是走正道的公司。 讲一下最近的观点，我们非常看好单抗行业，为此我们在今年6月份写了生物类制药——仿制药当中的创新药的报告，我们非常看好单抗医药行业是未来5年医药行业中新批大品种最多的子板块。 同时我们看好生物医药中有大品种的两个子行业，一是疫苗行业，疫苗行业2016年进入冰点状况，但2017年已经全面恢复，所以我们看到整个疫苗行业的收入利润增速都有很大的提高。同时疫苗行业从2016年到2017年获批，或者有一些大品种都在逐步放量，比方说AC-hib的三联苗，宫颈癌疫苗逐步获批，还有手足口的疫苗，大品种的获批会助推行业的快速发展，我们看好疫苗行业的大品种获批的公司。生物药领域我们非常看好生长激素行业，生长激素行业是整个今年最明显的药品消费升级的板块，我们看好生长嫉妒的快速增长。同时我们看好仿制药领域，化学仿制药未来3年，因为一致性评价和医药支付价所带来的结构性机会；还有一类是增速非常快，未来3年有望实现30%复合增长的公司，谢谢大家。 零售首席 彭毅 尊敬的各位投资者大家下午好！我是中泰零售和电商首席分析师彭毅，我今天主要的观点是以下几个： 一是关于零售业态的变迁所孕育的新业态或者新的比较好的公司。因为从我们的产业调研和跟踪的角度来看，目前整个线下零售和超市的业态和线上的结合，从产业资本到上市公司局部来看，现在的变化非常大，标志性的业态，像盒马生鲜和永辉的超级物种，这些业态的平效、经营的效率和给消费者带来的用户体验远远优于线下传统业态的，所以整个行业在产业资本的推动下，快速发展。 二是电商零售本身朝气蓬勃的发展，这个行业未来3-5年还有20多个点的复合增速，所以电商零售经过几年的发展行业集中度提升，以及电商服务行业的快速崛起。基于电商业态也衍生出了不同的牛股，典型是美股的阿里巴巴，这个是电商平台型公司非常大的机会，第二是电商服务类的美股宝尊电商和A股的南极电商；平台型电商及电商服务行业这是我们非常看好的两个领域，下面可以举几个例子： 南极电商，这个公司目前的核心竞争力是有大众知名度的品牌，再加上过去7-8年电商运营服务的能力积累，两个能力导致公司业绩爆发力的增长，从2012年的6亿到今年120亿的GMV，今年1-9月份的情况来看是80%的整体增速。 永辉超市是线下业态变迁孕育出来的。生鲜产业链未来一定是双线模式或者线上线下融合的模式，永辉在这个方面通过原来生鲜供应链的机会和超级物种的实践，供应链非常扎实。通过新业态的变向，整个坪效提升，毛利率随着规模扩大也在提升。永辉本身的管理团队，以及管理能量和管理制度在变革，整个人员效率都在优化。 苏宁云商从全球角度来看，未来家电、3C、数码等连锁业态的双线模式一定是最优的，就是线上线下。我们最近发了百思买的深度报告，百思买在创新高，也是不断地增长。2012年、2013年受亚马逊的冲击，这个公司曾经亏损非常严重。通过过去几年的调整和双线模式的优化，慢慢业绩增长恢复了。第二，电商在行业的竞争格局已经稳定了，就是阿里和苏宁，京东和腾讯两个大体系了。两个大体系方面大家原来平台型，以价格竞争为主，以低价等竞争为驱动的要素核心竞争力之后，已经变成产品、用户体验、价格等等各方面结合的核心驱动的要素，价格战已经不是各个电商的主流方向了。所以像苏宁、京东的毛利率一直在缓慢的提升，费用率方面苏宁降得比较多，还有电商平台，传统的电商模式慢慢向双线模式演化，苏宁具有双线模式，成本费用率比京东低很多，而且线上盈亏平衡点比京东低很多。 传媒首席 康雅雯 大家好！我是传媒首席康雅雯。借此机会跟大家沟通一下传媒板块近期的投资机会。我们今天刷新了数据，传媒板块从年初至今回调13.25%，走势还是处于底部的状态，我们同时更新重点跟踪公司的估值情况，2017年平均估值水平是32倍左右，2018年来看平均估值是25倍、26倍左右。目前传媒板块的成长性还是非常优质的。目前估值处于低位，股价也处于低位，我们认为具有板块投资机会。我们对传媒板块有三个方向的推荐： 第一个方向是影视板块，下半年处于影视行业业绩确认高峰期。从产业的规律来看，上半年渠道方更多是寻找内容，下半年会逐渐进入合同落地和业绩确认的过程，这是我们现在时间点推荐影视板块的重要基础。唐德影视的优势在于业绩高增长及长远战略规划优势。由于目前正在上映的《那年花开月正圆》获得较高的口碑，属于顶级头部内容，我们预计公司三季报业绩或将有高增长。同时，2017年唐德重头项目《赢天下》已于近日杀青，我们预计该项目有望在四季度为公司贡献业绩。我们时下从公司项目进程情况分析，预计2018年唐德影视已有可确认业绩的项目有：《东宫》（已开机）、《蔓蔓青萝》（已杀青，后期中）、《战时我们正年少》（已杀青，后期中）、《冯子材》（完成拍摄及制作），此外，我们预计公司2018年仍将有4-5部电视剧有望开机并实现收入。因此我们预计公司2018年电视剧板块业绩仍将稳中有升，同时，电影及综艺板块均将有项目落地贡献业绩，亦为公司长远发展战略体现。 第二个方向是新兴起的风口——阅读板块。我们认为与阅读板块相关联的有在线阅读及线下图书出版发行，目前线下图书中一般性图书的增长超预期，从今年上半年的数据来看，一般性图书的发行出版达增速到了20%以上。这个领域最受益的标的是新经典，此外，城市传媒是青岛出版集团下的上市公司平台，旗下一般性图书的业绩贡献占比达到70%以上。其中，美食类图书是公司的特色，长居国内美食图书出版发行的第一位，同时，公司基于美食出版的优势及业内资源的优势开拓新业态--美食书店，目前已在青岛成熟运营3家店左右，今年开始陆续在青岛以外的地区开店，我们认为这个模式可以复制和拓展，未来会有规模效应的体现。此外，城市传媒幼儿类图书的增长快速，有望享受行业需求增长的红利。 传媒第三个方向是今年上半年比较火的游戏，游戏板块经历了一波回调，我们认为接下来板块可能会走出分化行情，重点看好具有研发能力和优质项目储备的公司，如完美世界和中文传媒。我们看好游戏版块长期趋势，建议大家在回调过程中重点关注。 农林牧渔首席 陈奇 我是农林牧渔首席陈奇，汇报一下农业的观点。整体来看今年从大的资产配置的角度来看，农业是低配。我认为从二季度末、三季度初开始，整个农业配置的比重会逐步增加。因为按照年内配置结构来看，上半年应该是一个农业的淡季，下半年不但是价格的旺季，催生业绩，另一方面也是政策的旺季，不断会有很多新的政策，特别是利农的政策出台，所以整体来看这个时间点，特别是四季度整个农业的配置比例应该是逐步增加的。 说几个方向和核心股票：第一，依然核心推荐种子，详细解读了龙头公司未来成长的路径。最核心的结论是处在未来5-10年成长的拐点，第一是主营的杂交水稻的行业最新的竞争格局和体系的东西发生了非常实质性的变化，有几个方面：一是来自于品种的升级换代，大家知道从2015年、2016年销售季开始真正销售的主流品种是处于杂交水稻非常重大的技术革新和品种突破、升级换代的过程中，大家可以发现当前整个杂交水稻新品种放量的趋势非常明确，而且非常快，从2015年、2016年每年翻倍的增长。现在马上进入新的销售季，还没有出最新的预售的数据，但大田变化非常理想，公司给予的是3倍不到的高端主流系列的销量增速，总体增速接近50%，就是总的销量接近于50%的状态，确实整个行业在这个时间点经历了一次品种升级换代，他的品种经历了这一次的品种升级换代。第二，从品种审批制度的角度来看，从2014年开始国内的品种审定制度发生了很大的变化，逐步是配额制往类似于注册制的绿色通道的方向转变，使得公司之前的研发储备优势可以逐步显现出来。从2014年到现在2016年、2017年慢慢出新品种，而新品种慢慢商业化和放量，确确实实杂交水稻的市场空间和增速在未来2-3年会逐步体现出来。每年接近30%-35%的复合增速，价格会更高，因为高端系列占比会更高。 第二是玉米这条线，市场处于混沌期，因为当前整个国内玉米的种子资源极度同质化，如何打破这个状态？我们把国外好品种拉到国内是最有效的途径，时间也是最方便的。所以国际间的兼并整合是未来长时间内流转当前整个杂交水稻的竞争格局，获得领先优势最核心的一条路径，目前来看兼并整合的速度在明显加速。 另一条线是生猪板块，我一直有大的判断，猪价大的趋势一路跌，跌到2019年，今年三、四季度是季节性反弹，10、11月是阶段性小低潮，年底之前会有比较好的另一波的行情。 轻工行业研究 各位投资者好，我们重点推荐烟标行业。 为什么推烟标行业呢？先讲一下烟标行业的历史，过去10年来烟标是国家非常重视的行业，为什么这么说？因为占到整个财政收入的6%-7%，根据国家统计局数据，去年烟草利税超过万亿，占到财政收入的7%。过去几年国家非常重视烟标行业，而且烟草每年利税额是10%-20%的增速。 从2013年、2014年开始行业开始转向，这是为什么？其中有三个原因：一是三公消费对烟草行业有一定影响，我们知道烟草行业在三公消费的占比比较高，所以2014年开始烟草行业的消费开始转向，无论是产量还是销量都有明显的下滑。特别在2016年，从历史数据来看，2016年是烟草产业和销量下降得最快的一年。在2016年的时候根据烟草在线的数据，2016年烟草的产量下滑了9%，销量下降了7%，创造了历史最差。 第二点原因，我们发现国家近两年希望烟草走的是出海战略，但出海战略实施过程中受到一定的阻碍，各个行业还是努力扶持当地的烟草，使得近两年国家对烟草行业不重视，导致这两年烟草行业不是特别理想。去年发生一个事情，国家对烟草的利税目标是1.1万亿，去年出现首次利税不达标的情况，也是近两年非常罕见的。 第三是库存高企，经过这两年，烟草库存水平非常高，烟草行业两个库存，一个是工商化库存，一个社会化库存，去年两个库存都超过了600多万大箱，行业处于比较过剩的状态。 但是今年我们看到今年发生什么转变呢？截至到7月份为止第一个先看库存水平，库存水平我们发现无论是工商化库存还是社会化库存都降至近三年的低点，去库存还是比较顺序和比较完美的。为什么去库存可以去得这么好？我们分析核心原因是经济形势比较好，带动整体的消费升级。可以类比白酒，白酒今年是量价齐升，烟也是这样，我们看到烟草经历3年的去库存之后，行业会进入反转和补库存的周期。 第二，产量和销量也会有反转，去年产量下滑8个点，今年产量会同比转正，消费已经同比转正的趋势，今年烟草截止到7月底的销量同比上涨1.8%，基本回到到2013年、2014年当时比较好的水平。所以从种种情况来看，再加上目前国家重新开始对烟草提出了新的“十三五”，包括未来中长期规划来看，我们觉得烟草行业在马上到来的今年四季度的旺季会比较好，而且未来2年的行业格局也会比较好。烟草行业还是有一定的淡旺季的，特别是今年10月份和春节是烟草每年的旺季，我们觉得国家非常重视，且发现企业低库存的情况下，行业反转是确立的趋势。对应的标的在烟标行业的明显趋势，除了行业反转还有市占率和量提升的逻辑。我们看到靠自己内省的增长和外延并购，每年还是有明显的提升。从价格来看烟标未来中长期还是高端化，以及鼻祖包装的中高端位置，包括劲嘉今年的烟标单价同比由负转正，烟草行业反转和烟标行业量稳价升的大逻辑下，我们觉得烟标行业会应比较大的反转。 此外是家居板块也接近配置时间点，首先为什么说一下家居板块可以配置？第一我们觉得地产对家居的影响更多是偏估值的影响，因为定制家居说到底还是朝阳行业的产业，更多有内生增长的逻辑，所以未来2年我们觉得虽然7月份、8月份不是特别乐观，更多对家居来说有影响，9、10月比较明显的情况下，一线的龙头会迎来反转，建议左侧积极布局家居板块。 |
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