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文|貌貌狼 公众号：财经郎眼Daily（ID:cjlydaily） 金融危机十年启示录 如果从2007年美国次贷危机开始算起，这场在全球范围内爆发的、规模仅次于1929年“大萧条”时代的经济危机已经过去整整十个年头。十年之后，我们的制度、理念乃至生活发生了极大的变化，十年之后，西方世界经济似乎并没有走出危机的阴影，增长姗姗来迟。十年之后，收拾了残局，是时候坐下来思考一下危机的责任问题了。 危机后的艰难复苏 从历史的经验看，世界性经济危机势必伴随着长期的痛苦和调整，由次贷危机引发的全球金融危机调整也经历了一个漫长的过程。直到2016年下半年开始，世界主要经济体才开始出现复苏迹象，即便如此，在2016年下半年，多家评级机构还是保持悲观的情绪，IMF也多次下调经济增长的预期，许多人还在观望。  一个共识认为，无节制的信贷扩张是造成这一危机的关键因素。美联储主席珍妮特·耶伦回忆称：“银行随随便便地放贷，没有人想过，如果借贷人停止偿债会有怎样的后果。”当时她还是三藩市联邦储备银行行长。一个具体的表现就是，次级抵押贷款领域的金融衍生品种类不断翻新，市场规模不断增长。 次级房贷花样百出 所谓次级抵押贷款，即是指向信用等级较弱或收入较低的人发放的贷款，这种借贷违约的风险较高。在金融危机爆发前，特别是到了2006年，美国住房市场在超低利率刺激下高度繁荣，次级抵押贷款市场迅速发展。而放贷的银行又将这些次级贷款的债权出售给房利美、房地美这一类次级房贷管理公司，再由该公司进行“资产证券化”，将各种借贷进行包装，以债券产品的形式卖给机构和个人投资者。  更复杂的是，雷曼、高盛等投资银行选择这些次级房贷管理公司提供的部分债券产品，再进行“资产证券化”，包装成债券出售，形成担保债务凭证。而投资银行为了转移风险又在AIG等保险公司购买了大量的信用违约互换，这种信用违约互换实际上就是针对债券违约风险的保险，买卖可以是双向的，它既可以起到担保作用，也可以通过做空担保债务凭证获利。 一环扣一环的信贷体系注定是脆弱的，因为债权人和债务人的关系被拉长了，所有人都想转嫁风险，如果资产收益不断上升，这样系统就能维持，但经济波动具有偶然性，任何一种突发变动（比如2007年加息造成的资产价格下跌）都会让这一系统变得岌岌可危，最终爆发连锁危机。格林斯潘时期的美联储对这种金融衍生品的危险程度显然缺乏重视，对信贷的“灰犀牛”选择视而不见。 由此引发的一个问题在于，究竟是信贷扩张催生了资产泡沫还是资产泡沫引发了信贷膨胀？这一点可以比照中国三四线城市房地产情况来理解，对于地形平坦、土地供应能力强的城市来说，一般不存在供需问题，这些城市的房价水平应该保持在低位，不存在资产泡沫，但是由于一些特殊的原因，这一地区还是出现了信贷增加的情况，比如盲目开发和“化解存量”等，这就造成了信贷大量投向低信用评分区域，风险自然就提高了。信贷扩张在危机中扮演了至关重要的角色。  英国金融服务局前主席阿戴尔·特纳勋爵（Adair Lord Turner）在接受媒体采访时指出：“经济复苏之所以如此漫长痛苦的原因也在于危机爆发前积累了太多债务。从1995年到2007年发达经济体整体债务占GDP的比重由50%上升到170%。”“积累的债务并不会凭空消失，它们只会在经济体各部门之间游移。比如私人部门尝试去杠杆，这会导致经济增长的放缓，公共部门的赤字率就会上升。经过一段时间，政府转而开始担忧公共部门的债务，进而采取紧缩措施。这样一来，整个经济就会陷入长期的需求不足。” 让监管成为“新常态” 有两个耐人寻味的信号：不久前美国联邦储备委员会FOMC货币政策会议决定从10月份开始执行缩减资产负债表计划，这意味着美联储在危机爆发十年后开始着手处理流动性扩张的问题。尽管这一次缩表采用了渐进被动的形式，显得较为温和，但分析人士认为这仍会对国际市场产生重要的影响。 中国监管层也从上半年开始尝试通过加强监管来收紧流动性，尽管由此引发了金融市场的短期震荡。此前中国的监管层对于资产泡沫的态度不甚明确，一方面担心资产泡沫过多对经济造成不利影响，另一方面又担心严监管会造成资产价格下跌，影响经济增速。部分分析认为，2017年度经济基本面超预期向好与去年3月份通过私人部门信贷扩张和提高财政赤字不无关系。  最近几个月，两大国际评级机构双双下调了中国的主权信用评级，中国债务问题再次受到关注。但特纳表示，中国的债务问题不同于美国和欧洲，债务基本集中在国内，大部分债务发生于政府和有关联的机构之间——国有实体企业、国有银行等，当债务累计到一定程度，政府可以通过债务注销等手段处置。但他同时也提到，随着时间的发展，政府能选择的手段会越来越少。 至少从现在的情况看，监管政策还是保持了定力，在房地产市场和证券等金融领域推出的新政规范了市场的秩序。最近，中国在集中打击虚拟货币融资等领域取得了一定的成效。有分析人士担心，在一定时期之内，如果选择解决信贷扩张的问题可能会造成经济增长放缓，但正如特纳勋爵所说：即使妨碍增长，也应该结束信贷扩张。因为只有经济结构得到调整，大部分经济实体才会在这种增长中受益。更何况上半年6.9%的增速对于一个经济体量如此惊人的国家来说似乎还是太高，依旧迷恋上个十年中国8%以上的经济增速是不现实的。 看待经济发展与解决信贷扩张的关系，还要保持动态的思维模式，对于存量债务，只要不再扩张规模，其在GDP中的占比就会随经济增长而下降。如果利率水平长期低于名义GDP增速，新增信贷下降会使债务占GDP比重降低，债务实际上是萎缩的。 和耶伦一样对于经济复苏保持乐观是一种明智的看法，但我们不能坐等经济现状发生改变，更不能对信贷扩张的“灰犀牛”坐视不理。人们应当对金融工具保持谦卑与谨慎的态度，那些盲目地追逐金融新花样的投机者，注定会在危机的泥潭里越陷越深。 精彩回顾 警惕！大型互联网公司正在操控你的思想！ 你的孩子真正要补的是什么？ 美联储缩表会影响中国房地产市场吗？ 1.43亿人受害，近半数美国人牵涉其中 联系我们 财经郎眼Daily ID：cjlydaily |
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