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看一个公司的未来，首先要看看它的过去。 老板电器从上市的2010年到2016年，6年时间，收入增长5倍，利润增长9倍，股价增长约10倍。当然这是人人皆知的数据，这个数据能看到什么？从表面上看，公司的股价上涨十倍是业绩推动的上涨，不是像某些概念股吹泡泡式的上涨，所以就目前的业绩来说，这个股价是站得住脚的。 但是如果不深刻看到这些数据背后的道理，你就无法理解这些数据的价值，也不会理解这个公司，进一步你也看不到它的未来。 收入的增长有两个原因，第一，整个厨电行业保持了20%左右的年均增长率，第二，老板电器的市场占有率不断上升，零售量从10%上升到16%，让老板保持了30%以上的收入增长率。 但是利润增长率常年保持在40%以上的增长率，高于收入的增长。这也有两个原因，第一，毛利率上升的3个点，第二，费用率下降了7个点。导致净利率上升了10个点. 关于毛利率，这个有太多的学问，很多人都对老板电器这么高的毛利率（57%）感到不可思议，一般制造业连20%的毛利率都很难，你怎么57%呢，和奢侈品一样？ 如何解释这背后的商业逻辑？影响毛利率的因素有两个，第一，行业特性，第二，竞争格局。从行业特性来说，当你把老板电器当成制造业的时候，首先你的定位就错了，从表面上看好像是制造业，但实际上更多的偏向于消费品，而且是高端消费品，没错，就是奢侈品。 你得从消费者的使用场景和心理来解释这个问题，比如说一个人平时非常省吃俭用，买东西几块钱都要作死的砍价，但是买套房子几百万，装修几十万却很正常。厨房电器不像冰箱洗衣机那样随时都会买，厨房电器是新房装修或老房子装修时装上去的，大家在装修时的预算是比较高的，几十万很正常，所以买套烟灶产品花几千元不会觉得贵，就好像你买套品牌家具几万元一样，还觉得很划算。 为什么一套油烟机看起来很简单要卖5000，而一台空调看起来更复杂却只要3000？这下你明白了没？ 但是光靠这个还不足以保证企业毛利率就会很高了，还得看竞争格局，其实分析竞争格局的意义要超过大部分人的想象。拿空调行业做例子，十年前格力空调的净利率不到5%，现在达到15%，为什么，因为格力和美的双寡头的竞争格局越来越稳固，这样大家都不会降价，保持盈利空间，如果有很多品牌，市场很乱，纷纷价格战，大家都没钱赚。 在2015年，空调行业去库存压力很大，格力和美的纷纷说要降价促销，而15年的年报出来，我一看就笑了，利润率还上升了，说明这两个企业都只是喊喊口号，不会真的降价，在竞争中大家打的你死我活，但在利益面前，双方都会保持默契，因为对大家都有好处。 说到这里，不免要说说竞争对手的哲学问题，有些人总认为竞争对手就是你死我活的对抗状态，其实不是，没有美的，就不会有今天的格力，没有百事，就没有可口，没有肯德基，就没有麦当劳，同样，没有方太，就没有如今的老板。有一个强大的竞争对手，你才会不断拼搏，不断追求更好的产品，服务，不断创新，居不安才会思危，如果其中一方垮了，另一方也会失去战斗力，会不断消沉腐败，最后内部就烂掉了。 在厨电行业里，大家觉得老板的毛利率这么高，是不是这个行业竞争不够激烈啊，错了，目前厨电行业的品牌几百个，激烈程度远远高于空调冰箱洗衣机。但高端品牌只有老板和方太，以及国外的西门子等。其他99%的品牌都是低端品牌。 低端品牌价格战越演越烈，竞争十分残酷，但高端的老板和方太却完全处在不同的世界，大把赚钱。实际上这个双寡头格局这十年来越发稳固，几乎无法撼动。 低端品牌永远无法撼动高端的奶酪，高端产品需要超强的研发，高质量的品质，完善的渠道，安装和售后，以及大量的广告支出和市场营销。这些都需要大把的投入，几百元的低端产品根本没有利润，别说去搞这些投入了，而高端品牌几千元的售价，利润丰厚，就有能力在研发，质量，渠道，宣传上大量投钱，从而形成一个良性循环，让低端无法企及。 而像美的这些中端产品，售价大概是老板的一半，它也能做，但做的不够好，第一由于利润率不如老板，无法投入那么多，第二美的产品太多，战线太宽，无法深耕细作。用过美的的产品就知道，都不错，价格也实惠，但无法做到优质高端。我估计在未来的十年，那些几百元的低端产品市场份额很大一部分会被美的吃掉，但美的吃不到高端的份额，随着生活水平的提高，高端份额会逐步扩大。 但以上这些其实还不足以保证老板的地位不动摇，最大的保障是品牌，对于消费品来说，品牌是最宽的护城河。对于消费者来说，厨电行业的高端品牌大家只认老板方太，（国外比如西门子市场份额非常小，构不成威胁）。按我对品牌的理解，我认为日用消费品的品牌壁垒大于耐用消费品，高端产品的品牌壁垒大于低端产品。 比如中国都能造航空母舰了，为什么造不出高端汽车，不是造不出来，即使你造出来了，消费者还是认奔驰宝马，而不会认一个刚出的品牌。长城和吉利能动大众丰田的市场，但动不了奔驰宝马的市场，一个低端消费品牌走向高端的难度超出人的想象。 当然我不得不承认，单论品牌壁垒，厨电比不上汽车，因为高端汽车对消费者来说，除了性能品质好，更有装逼的特效，而高端厨电装逼特效则弱很多。但即使如此，壁垒还是足够的强，还是拿空调行业来举例，中国的空调制造业是全世界最强的，但欧美消费者不认中国品牌，欧美的很多牌子都是中国代工生产的，贴上他们的品牌价格翻几倍。格力走出国门很多年了，但还是以贴牌为主，自主品牌在国外的销量很少，大家可以看到美的国外销量占比比格力大的多，不要以为美的的产品在国外卖的很好，都是帮别人代工生产，赚点辛苦钱，贴上别人的品牌，最大的利润还是外资品牌赚走了，可见品牌在消费者心中的地位是多么强大，尤其是高端品牌。 以上这些，其实就是想说明老板和方太的高端地位不是能轻易撼动的（十年内几乎不可能）其实数据也说明了，老板2010年招股书上显示，当时（2009年）老板油烟机销售量的占有率9.5%，方太9.3%，华帝7.2%，美的7.1%，海尔3.1%。那时美的对老板的威胁还大些，而现在老板和方太持续高速增长，和其他对手进一步拉开差距，市场地位和品牌壁垒比那时更强，我看不出有谁能打破这种格局。 说了这么多，其实就是解释了老板的毛利率这么高的原因，可能还没说清楚，但也懒的再说了。 关于费用率的下降，主要是销售费用，消费品有一个规模效应，比如说你的用户只有100万，你在电视或其他媒体做一个广告要1000万，但是当你的用户有1000万时，你做个广告还是1000万，所以单个产品的营销费用就会降低，这只是拿广告做个例子，实际上很少有公司能做到这样，老板的渠道是独特的代理制，而且不断在渠道方面深耕细作，把销售费用进一步压低。 行业快速发展，公司市场份额不断提升，收入大幅增长，毛利率稳中上升，费用率下降，净利率大幅上升，导致净利润增长了9倍，股价上升了10倍，这一切都是实打实的，但这只是过去，未来呢？ 未来也要看两点：第一，整个厨电行业的成长空间，第二，老板在行业中的地位能否继续保持。看清了这两点，就看清楚了老板电器的未来。 但对于未来我们只能粗略的估计方向，而估计不到精确的数字，但知道方向已经足够。 我研究格力的历史发现一个很有意思的现象，在十年前，格力的产能已经达到1500万台，似乎已经达到了极限，专家学者喊天花板喊了十年，格力还是高速发展了十年，一直到今年，增长率还高达20%以上，超出了所有人的预期，而厨房电器，没有人会怀疑以后的发展空间。 对于烟灶消产品来说，不能说是发展初期，但最多也只能是发展中期，目前公司的产量大概600万台，量能份额约15%-20%，烟灶消行业的发展速度不可能有以前那么快了，但依然保持稳定成长，而公司的市场份额依然会继续提升，为什么呢？ 公司目前60%的市场集中在华东地区，未来肯定会走向全国，线上这一块发展也很快，电商的马太效应更强，市场集中度会更高，那些不知名的低端品牌基本没有市场，目前公司线上销售占比达30%，这是一个可怕的数字，对于大型家电产品，而且还要在全国有完善的安装售后系统，能做到这么高的占比，非常了不起。 谈到电商，顺便说个有意思的事情，有些人说互联网造车，造空调，造某某，比如雷军都造空调了，谈到互联网，大家感觉好像就是机关枪对太极拳一样，传统行业都不是对手，这就是典型的凭感觉想问题。其实我从来不担心互联网对厨电的冲击，第一，互联网公司没有生产能力，他们都是找别人代工生产，比如雷军造空调就是找长虹，长虹连自己的老本行电视机都造不好，我不觉得它能造好空调。第二，售后，厨房电器是大物件，需要完善的线下实体店配合安装和售后服务，不是在网上一卖就能解决问题的。而在全国各地铺好渠道网络，专卖店，售后安装服务这些，不是互联网公司的强项。 其实传统行业要去思考如何利用互联网，比如老板的线下专卖店和线上结合，让公司线上份额达到30%，这就是利用互联网的最佳典范，也在网上最大的宣传了公司的品牌，这样才能把实业做的更好。而不用老是想着互联网一来，就把我们颠覆了，想太多了。 再谈谈工程渠道，公司工程渠道的占比持续扩大，全国大部分地产公司的精装修房子都是采购老板和方太的产品，在这方面，高端品牌发挥了更大的威力。比如你是一个购房者，花几百万去买房，而房子安装的确是低端的油烟机，你会满意吗？所以这一块，地产公司基本都是采购高端品牌产品，中低端都没有市场，包括美的，占比也非常少，反而是外资品牌西门子，因为也是走高端，占比稍高，但比老板方太差远了。其他不知名的品牌基本没有市场。随着精装修的普及，工程这一块成长速度会非常快。 烟灶消产品是公司比较成熟的产品，这几年公司重点向嵌入式新品发力，包括烤箱，蒸箱，微波炉，洗碗机等产品，同样是走高端路线，利润非常高，目前成长率都在100%以上，公司目前在这一块已经占据了先发优势和消费者的高端心智优势，非常有发展前景。 所以，对于老板电器，有着教科书般完美的过去，更重要的是，决定其如此完美的内在因素没有消失，还在继续加强，行业会继续保持成长，老板的占有率会继续上升，而老板和方太的双强格局又难以打破，毛利率会继续维持高位，甚至会缓慢上移，随着规模的扩大，费用率会继续降低，这一切都没有改变，一直在继续，而且会继续很长时间，很长时间...... 这就是我眼中老板电器的过去和未来。 说明：只谈个人观点，不构成投资建议，本人重仓老板电器股票。如果你也打算持有或正在持有老板的股票，请对自己负责。 2017.8月10，11号，梁孝永康于广州 |
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