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预测招行未来业绩增速较快，2016-2018年的业绩为620、758、948，很多人对此提出了质疑，我则认为上述数据低估了招行的真实盈利水平。先上图： 以上数据有些年份需要做追溯调整，因误差较小，未做追溯，16年是半年报数据（3季报部分数据未披露）。 根据以上数据，有如下推论： 1、资产减值损失近三年明显提高，新生成不良+核销也是如此，而这项数据在2007-2008年是减少的，所以计提的减值损失可能是2009-2015年应平均计提的。 2、逾期3个月以内贷款开始出现下降，可能意味着资产质量拐点的出现。 3、资产减值损失-（不良+核销）始终是正数。 4、活期存款占比、零售存款占比、手续费收入占比、贷款拨备率近三年稳步提高。 下边说一下估值的问题： 估值的方法很多，PE、PB、DCF、RORWA等，首先，PB估值肯定是错的，净资产绝大部分来源于过去的盈利积累，如果利润都是错的，那么净资产有何意义？对此用PB估值，并且还搞了一套评分方法，我对此的评价是： 其实用PE估值、DCF、RORWA原理都是一样的，问题的关键是算出每年的真实盈利，真实的盈利是用每年的拨备前利润减去每年应计提的拨备再扣掉所得税，那么每年应计提的拨备是多少呢？ 毛估估测算，我用每年贷款损失率来计算。如上图，新生成的不良+核销这项数据，从2009年开始增加，一直增加到2015年，2016年有下降趋势，同时3个月以内的逾期数据加以佐证，因此假设从2009年-2015年是一轮不良增加周期。假设每年的贷款损失率为X，用每年的贷款总额*贷款损失率X=本轮不良增加周期内实际发生的损失，则可以列出公式为：11295X+14314X+16410X+19044X+21970X+25139X+28242X=9.71+1.06+0.7+34.12+87.72+245.02+578.66+353.96=1310.95，计算出X=0.96%，则大概应该按每年贷款余额的0.96%计算资产减值损失（注：以上数据中，未考虑应收款项类和表外资产比例变化的影响，同时基于谨慎性的考虑，新增核销+不良+2015年末3个月以内逾期全部计算为损失），因此，我认为每年按照贷款总额的1%计提资产减值损失是审慎的。 据此计算，2015年的真实利润是多少呢？（拨备前利润1343-应计提拨备282）*（1-所得税税率22.72%）=820亿，每股收益为3.25元，静态市盈率为5.7倍。 那么，招商银行的合理估值是多少呢，简单粗暴的按照12-15倍的市盈率计算——欧美银行业的市盈率估值中枢也大概如此，招商银行的合理估值为39-48.75元，如果考虑未来的成长性及安全性给予优秀的招商银行30%溢价，则合理估值在50元以上。(作者：mounashanti-wu) |
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