巴菲特：分红策略 与 卖出策略

下面让我们谈谈分红。这里我们要做一些假设，还要稍微计算一下。这些数字需要大家仔细的阅读，但它们对于你们理解这个关于分红的例子非常重要。所以忍耐一下，我们这就开始吧。

 

假设你和我两人共同拥有一个账面总值200万的生意（一个虚拟公司），而我们拥有相同的股权。现在这公司，包括以后我们预计再投资于此的钱，都将赚取平均一年12%的净值回报，即24万。另外，现在有其他投资者愿意以1.25倍净值的价格随时购买我们的资产。于是，你和我每人拥有的股权大约值125万。

 

你希望将每年新赚取利润的2/3 再投资，并分掉剩下的1/3。你觉得这可以很好地平衡你的资产增长和现金收入。于是你建议，将这生意每年带来24万的盈利中的8万作为分红发给股东，另外16万再投资维持未来的健康成长。这样第一年你将有4万分红。随着再投资的进行，这项生意将以12-4=8%的速度成长，与此同时股东收到的分红也将以同样速度增长。

 

十年以后，我们的公司将值4317850元，即原始的200万乘以1.08的十次方，同时你的分红将达到86357，这是4万乘以1.08的十次方。我们每个人将有价值2698656元的股权，这是前面提及的431万的一半的1.25倍。如此，我们应该会很快乐地生活下去，因为大伙的分红和股权每年都将以8%的速度复合增长。我们给它个名字，叫“分红策略”。

 

不过，还有另外一种办法，或许能让我们更加开心。我们可以把所有利润留存，但每年将我们股权存量的3.2%卖出。因为股价是账面价值的1.25倍，这么做也将给我们带来4万的初期现金回报（125万*0.32%）。我们姑且称其为“卖出策略”。

 

在这种卖出策略下，我们公司的净值十年后将增长至6211696，这是200万乘以1.12的十次方。因为我们每年卖出3.2%的股权，十年后我们还各自拥有36.12%的股权（另外的34%在这十年中被等比递减地分批卖出）。虽然不再100%控股，你拥有的账面价值将为2243540，大约是621万的36.12%。记住，账面的每一块钱都可以以1.25元卖出，所以你持有的股权价值2804425。（看到没，有着同样的起点和分红额，）这个“卖出策略”在十年后能给你带来比“分红策略”多大约4%的股权。

 

你看，根据“卖出策略”，你每年收到的钱也将比“分红策略”以多4%的速度增长。哇，你将有更多的现金和更多的股权资产！

 

当然了，这种计算方法的前提条件是，12%的年复利增长和能持久的1.25倍PB。现实中，SP500的公司能以远高于12%的速度赚取资产，也能以远高于1.25PB的价格售出它们的股权。因此，看上去，我们之前的两个假设条件对伯克希尔而言算是合理的，虽然我们不敢对此做100%担保。

 

另外可以想象我们的假设数据有可能被超越。当现实超越我们的估算假设时，我们的“卖出策略”会更有利。看看伯克希尔的历史，我们知道辉煌再也无法重现，“卖出策略“很明显会给股东们带来远远超越“分红策略”的回报。

 

撇开这一堆令人欣喜的数字，还有两个重要的理由来支持我们的“卖出策略”。

第一，对于所有股东来说，分红是“强制性”的，也就是说，如果我们决定拿40%的年盈利分红，那些希望更多或更少分红的投资者就不太高兴。多达60万的投资者对现金有着各种各样或高或低的期待，稳妥地说，其中有很多甚至大部分人，每月都是能存下一些钱的，那么自然的，他们也不希望（伯克希尔）有任何的分红。

另一方面，清仓的选择，则让投资者自行决断，是获利现金了结还是资本增加。某个股东可能选择提走60%的年收益，另一个股东可能选择20%甚至完全不提。当然，一个股东在我们的红利派付情境下可以转而用红利买入更多的股份，但是他会受到一些损失：会有税的产生和25%的溢价费用（记住，开放市场的股票购买价格是帐面资产的125%）

红利方式的第二个弊病也同样值得重视：税的影响对于所有纳税的股东来说是都是次要的，对于那些选择清仓的则影响更小。在红利模式下，每年股东所收到的现金都要被征税，然而在清仓模式下，只有赢利部分需要交税

让我来完成这个数学游戏-我几乎可以听到你们如释重负的欢呼声- 我想用我个人的例子来说明一个股东如何可以在减持股份的同时得到在其投资企业中投资增加的效果。过去的7年里，我每年放弃我的伯克希尔股份中的4.25%。在这过程中，我原有的712497000股B股股份拆股调整后减为528，525，623股。很明显我对公司所有权的占有比例显著下降。

但是，我在公司的投资其实是增加了。我现在在伯克希尔公司中的帐面资产远超7年前在我名下的帐面资产。（从2005年的282亿美元到现在的402亿）。换句话说，虽然我在公司中的所有权下降，但是我在伯克希尔公司中有更多的钱为我工作。而且我所拥有的股份的内在价值和公司的盈利能力比起2005年有了极大提升。随着时间推移，我认为这种增值仍将延续 - 尽管一定会是以一种不规则的状态-尽管我现在每年放弃4.25%股份（这个比例的增加是因为我近期加倍了对于某些基金会支持的承诺）

综上所述，红利政策应该总是清晰，连贯和理性的。反复无常的政策会迷惑股东，也会让那些潜在投资人远离。费雪54年前就在他的＜普通股和不普通的利润＞第七章完美的总结了这点。这本书在严肃投资者的最佳书单上仅排在＜聪明的投资者＞和1940版的＜证券分析＞之后。费雪在书中指出你可以成功的经营一家汉堡餐厅或者是一家特色中餐馆，但你绝不可能二者兼而有之而又同时都拥有食客的支持

大多数公司持续支付红利，通常试图每年增加而不愿削减。我们的＂四大＂组合中的公司也遵循这一明智而又好理解的方式。而且在某些条件下，愿意积极回购股票。我们都赞同他们这些做法，希望他们继续现在的方向。我们喜欢增加红利派发，也爱合理价格回购股票

但是在伯克希尔，我们一贯坚持的是另一条路径，我们认为这条路一直以来是明智的，我们希望你们通过阅读以上所述也明了其义。只要我们坚信我们对于帐面价值的增加和市场价格溢价的假设合理，我们就会继续坚持这个政策。如果这两个因素中任一明显变恶，我们会重新考量我们的决策。