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来源： 德润资本 在David Clark和Mary Buffett所著的巴菲特的真本事：史上最强投资家的财报阅读力当中，详细的描述了巴菲特是如何解读财务报表的： 在分析损益表时，深入了解盈余品质以及那些数字所代表的意思是十分重要的一件事情。 巴菲特如何解读损益表？ 毛利率：公司如果能够维持长期的竞争优势，通常会有较高的毛利率 如果毛利率高于40%，表示公司有持久的竞争优势。 如果毛利率低于40%，表示竞争侵蚀了公司的毛利率。 如果毛利率小于20%，表示竞争优势无法维持。 其中最重要的关键是高毛利率必须长期维持。 销售和管理费用：如果公司没有持续性的竞争优势的话，销售和管理费用占毛利率的比率波动会相当地大。 小于30%，对公司来说，会是很好的一件事。 将近100%，表示公司处于一个高度竞争的产业。 研发费用：如果竞争优势是由专利权或特定科技所创造出来的，在未来的某个时间，它有可能会消失。 折旧： 拥有竞争优势的公司，通常折旧费用占毛利率的比重较低。 利息费用：公司的利息费用占营业利润较高，有以下两个原因： 在一个高度竞争的产业当中，必须要持续投入大额的资本支出才能保持竞争优势。 公司有良好的前景，但是却在融资收购当中承担了并购公司的大量债务。 有着持续性竞争优势的公司，通常利息费用不高。 巴菲特最喜欢的消费性产品公司的利息费用皆少于营业利润的15%。 不同产业间的利息费用组成大不相同。 利息费用的比重可以真实反映公司未来的经济危机。 在任何产业之中，利息的比例最低的公司，通常都很有竞争优势。 净利 观注长期持续的趋势。 因为股票回购的关系，有可能净利和每股盈余的走势是不一样的。 净利的趋势比每股盈余的走势还重要。 有持久竞争优势的公司通常净利占总营收的比例会比较高。 如果公司净利占总营收的比例能够持续超过20%，表示公司很有可能有长期的竞争优势。 如果净利率小于10%，公司很有可能处于高度竞争的状态。 巴菲特如何解读资产负债表？ 现金及约当现金 现金余额低，通常意味着经营平庸。 要使现金余额大幅提高，有三种方式： 卖出债券或股票 卖出一部份的业务或资产 公司有着产生的现金高于花费的现金的持续性企业(通常这意味着有持续性的竞争优势)。 当公司陷入短期的危机时，巴菲特通常会关注它的现金以及有价证券来确认公司是否有足够的能力来处理危机。 有大量的现金和有价证券，再加上少额的负债，表示公司将有能力渡过艰难的时期。 如果想知道公司是如何创造现金的，可以观察过去七年以来的财务报表。从这些报表当中可以知道现金是如何产生的。 存货 竞争优势能够持久的制造公司，销售不变的产品是它们的优势，不会有过时的问题。巴菲特喜欢这种优势。要办别制造公司是否有竞争优势，可以观察它的存货和净利润是否有相对应的成长。如果有这样的情况，表示公司找到了一个能够创造利润的方式来增加销售，因此会使存货同步增加。存货的余额在不同年度有着大幅起起落落的情况，意味着因为产业的竞争而造成公司的兴盛衰败。 应收帐款 应收帐款透露了相同产业当中，该公司和竞争者有何不同之处。在高度竞争的产业当中，有部份的公司能够获得更有利的收款条件，使得销售和应收帐款同步增加。 如果公司的应收帐款占营收的比重低于它的竞争对手，通常表示它存在着某些优势，可以进一步的研究。 固定资产 有长久竞争优势的公司，不需要持续升级它的设备来保持竞争力。只有当设备磨损时才需要再购入。换句话说，如果公司没有任何优势的话，必须持续购入固定资产来保持它的竞争力。 公司有没有护城河的差异在于有护城河的公司能够以内部产生的现金流量来购置新资产；没有的公司，则必须举债来买入新设备。 生产持续性的产品不需要一直更新它的设备就能够维持利润。它也不需要升级设备，产生的大量现金能够投资在其他更有利的地方。可口可乐(Coca-Cola, KO)和娇生(Johnson & Johnson, JNJ)就是这样的情况。 商誉 当你看到商誉数年来持续成长，你可以假定这是因为公司以高于帐面价值的金额买进了其他的公司，如果买进的企业是有持续性的竞争优势的话，是一件好事。 如果商誉的数字不变，表示公司取得其他公司的价格小于该企业的帐面价值，或则是在这段时间内没有并购的行为。有护城河的企业，是绝对不会以小于帐面价值的价格出售的。 无形资产 资产负债表中的无形资产是以当时取得的公平价格入帐的。公司内部所建立的品牌，像是可口可乐、箭牌(Wrigleys)、Band-Aid的品牌价值，是不会反映在资产负债表当中的。这也是为什么竞争优势可以隐藏这么久，而不被大众发现的原因。 总资产和资产报酬率 可以使用资产报酬率(ROA)来衡量效率资本通常是一种进入障碍。进入该产业所需要的资金成本能够帮助维持竞争优势。有许多分析师认为报酬率越高越好。但巴菲特认为资产报酬率过高可能意味着公司竞争优势的持续性是脆弱的。要用430亿美元来撼动可口可乐几乎是不可能的事，但是用17亿美元来影响穆迪(Moody’s, MCO)则有可能。尽管穆迪的ROA远高于可口可乐，但是也因为该产业的进入成本低而使竞争优势的持续性较低。 流动负债 包括应付帐款、应计费用以及其他负债和短期负债。远离那些举新债还旧债的公司，像是Bear Stearns。投资时，巴菲特会远离那些短期借款的金额远高于长期借款的公司。他最喜欢的富国银行(Wells Fargo)的长期借款和短期负债的比重是1:0.57。比较激进的银行(像是美国银行(Bank of America, BAC)的长短期负债比则为1:1.09。持续性的竞争优势和公司的稳定保守相关。 即将到期的长期负债 有些公司会把即将到期的长期负债重分类为短期负债。这使公司短期负债的金额高于实际的短期负债数目。一般来说，具有持续竞争力的公司，只需要很少的长期负债，有时可能甚至不需要长期负债就能够维持营运。单一年度有太多的长期负债即将到期，会让投资人不安，这也提供了一个买进的绝佳时机。对于平庸的公司来说，可能会因为太多的负债导致现金流量发生问题，也可能造成破产。 长期负债 巴菲特表示具有持久性竞争优势的公司长期负债只有一点点，有时甚至没有，原因是因为公司的利润高，因此可以使用营运而得的资金来扩张或并购。我们会注意公司过去10年以来的长期负债金额。如果过去10年的长期负债金额只有一点点，甚至是没有，那么公司显然有一种强劲的竞争优势。从巴菲特过去的购买历史显示在任何给定的年度，公司应该会有充足的盈余，在3至4年有能力偿还所有的长期负债。(而可口可乐和穆迪则在1年之内就能够偿还所有的长期负债了)有充足的获力能力能够在3至4年内偿还所有的长期负债的公司，表示它有长期的竞争优势。但这些公司因为没有高额的长期负债，也容易成为融资收购的目标。如果从其他方面可以看出公司有竞争优势但却有很多的负债，有可能这些负债是融资收购而造成的。在这个情况之下，公司的债券会是一个很好的策略，这种公司的获利会被用在偿还债务而非使公司成长。 总负债与负债除以股东权益的比例 负债除以股东权益的比例能够帮助确认公司是采用负债或股东权益来支应营运。有护城河的公司，有获利能力，股东权益的比重会比负债来得高。但使用负债除以股东权益的比例来辨认公司的竞争优势有一个问题，那就是有一些具有持久性竞争优势的公司，根本不需要高额的股东权益或保留盈余就能够营运得不错了。如果调整库藏股之后的债务股权比小于8，那就表示公司很有可能具备持续性的竞争优势。 保留盈余：巴菲特的秘密 这是其中一个用来衡量是否具有持久性竞争优势的一个重要指标。公司的净利可以用来支付股利或者是回购股票，或为了未来的成长而保留。如果公司亏损的金额比累积下来的保留盈余还要多，那保留盈余会是负的。如果公司的保留盈余没有增加的话，它的净资产是不会成长的。保留盈余的成长率是一个用来衡量公司是否受惠于某种竞争优势的好指标。微软(Microsoft)的保留盈余是负的，因为它选择回购股票和支付股利。公司的保留盈余越多，它的保留盈余就能够成长得越快，这又能够加速公司未来的盈余成长。 库藏股 它在资产负债表里是负的，因为它是股东权益的减项。具有护城河的公司通常有充裕的现金，因此公司有充裕的资金能够回购股票，这也使库藏股成为一种具有持久性竞争优势的标记。当股票被买回，以库藏股票入帐，它能够有效率的减少公司的股东权益。这能够使股东权益报酬率提高。较高的报酬率也是具有竞争优势的象征。但应该要了解较高的报酬率是财务操作的结果还是公司的表现良好，还是两者皆有。要分辨是哪一个情况，可以把负数的库藏股转为正数，并加回至股东权益。然后再用净利除以新算出来的股东权益。这样就可以排除财务窗饰的影响了。库藏股是否存在以及过去的历史股票回购记录是一个能够用来判断公司是否有竞争力的良好指标。 巴菲特如何解读现金流量表？ 资本支出 有竞争优势的公司，相较于没有竞争优势的公司来说，它所用来维持日常营运的资本支出比例较低。要比较资本支出和净利之间的关系时，我们可以把公司近10年来的累积资本支出和累积净利相比较。如果从历史数据来看，净利用于资本支出的比例小于50%，表示公司可能成为具有竞争优势的候选人；如果小于25%，则表示公司更有可能具备竞争优势。 |
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