地产融资 | 一场没有武器的战争

昵称2901133 2018-03-20

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1. 年年政策收紧，没收十八般武器

2. 主体，城市和模式都在监管中分化

3. 地产融资模式探讨一二

年年政策收紧，没收十八般武器

「河南银监局」

根据河南银监局指示精神，当地最新监管标准口径如下：

1 不得向房企发放流动资金贷款；房地产类只认“四三二”的项目标准；

2 禁止投资房地产类公司的应收账款模式；

3 应进一步细化各个项目的合规性分析，从严把控。

「上海银监局」

上海银监局发布《关于规范开展并购贷款业务的通知》（4号文）。文件强调：

1 并购贷款投向房地产开发土地并购，或房地产开发土地项目公司股权并购的，应按照穿透原则管理，拟并购土地项目应完成在建工程开发投资总额的25%以上。

2 要求银行不得对“四证不全”房地产项目发放任何形式的贷款。

3 并购贷款不得投向未足额缴付土地出让金项目，不得用于变相置换土地出让金。

4 防范关联企业借助虚假并购套取贷款资金，确保贷款资金不被挪用。

「HF银行」

某股份制银行下发通知，暂停受理房地产行业新增授信业务，存量业务中原有房地产公司借壳其他公司或通过通道贷款的业务也要逐步回归本源。

主体，城市和模式都在监管中分化

「趋势预判」

1 从最新的地产百强榜来看，大型房企/龙头企业的销售集中度进一步提高，金融机构会进一步向此类企业靠拢，与重点交易对手达成战略合作，集中投放，呈现马太效应。

2 从城市分化来看，多个二三线城市纷纷发布了人口引入的鼓励类政策，一线城市挤出效应和人口流向叠加，在此类城市集中布局的房企可能会有一个比较丰裕的现金流流入。

3 从融资方式来看，私募基金、资管计划通过委贷参与地产融资，保险资金直接参与债权类地产融资面临阻力，但是集合募集性质的信托资金，以及部分银行资金还可以投放。同时，资金成本上涨、杠杆比例下降、项目要求提高已是必然趋势。

4 从主体分化来看，大型房企产品线完整，城市布局合理，在建可售储备充裕，融资工具样样俱全，需要考虑的是把业态和开发阶段拆细，结合现金流特点，对应不同的融资渠道。哪类项目用哪类资金，实现项目交叉支持，最大化利润率，调节负债结构，充实资本盈余。

小型房企，能活下来就不错了，活下来之后才能思虑，自己的差异化优势在哪里，存量的项目储备还有多少，如何将仅有的标的和可用的工具运用到极致，在存量资产盘活中寻找机会。

*数据来源：中国指数研究院

地产融资模式探讨一二

*为了便于后文交易结构的展开，鉴于信托计划股债皆可的便利性，均以信托计划为放款工具进行探讨，其他各类主体可借鉴参照。

符合“四三二”的常规贷款业务就不说了，这种四肢健全的项目能绕过银行信贷的天罗地网落进非标狗的手里，怕是有什么不为人知的隐疾。

明股实债的大信托也不用提了，主体不要黑名单，城市不要太偏僻，有几个联动项目帮帮忙，大概也能找到些激进的市场化机构，包装一个漂亮的结构。

「表外项目培育好，小股操盘不并表」

在公开市场土地拍卖逐步降温，转向高比例长期限自持用地挂牌的大形势下，房企通过拿地实现项目储备越来越困难，我们看到越来越多的主体通过项目收购进行规模扩张，并可通过成熟项目的运作迅速进入销售阶段。

Wind资讯数据统计显示，2016年，房地产行业并购案宗数为232宗，涉及金额为4058.98亿元，同比上升40.99%；2017年，房地产行业并购案宗数为315宗，涉及金额为3291.28亿元，同比微降18.91%；2018年截至1月31日，房地产行业并购案宗数为23宗，涉资495.53亿元。

在行业集中度愈加明显的当下，项目并购不仅是中小房企甩卖资产求生的手段，也逐步成为大中型房企储备粮草的方式。此类融资方案由于杠杆的运用通常伴随着负债率的攀升，影响房企主体评级和再融资顺畅；如能通过交易结构的安排，在表外先实现项目的培育，产生现金流后再并入上市房企，一方面锁定了操盘主体和退出渠道，另一方面为交易对手实现阶段性出表，降低负债率。

「各类资产现金流，证券化是主流」

目前房地产资产证券化主要操作模式包括“类REITS”（住房租赁、商业物业）、CMBS（商业房地产抵押贷款支持证券）、运营收益权ABS、物业费ABS和购房尾款ABS等类型。

相较于房企原有的开发贷款、权益融资、非标融资、债券融资（境内外）等外部融资渠道，资产证券化的优势在于：发起人将自身持有的基础资产“真实出售”给SPV，能够实现风险隔离；同时，挂牌之后形成了标准化资产，能够吸引机构投资者低成本资金进入，在非标监管环境趋严的形势下，通过多种形式底层资产现金流的安排和重塑，成为房地产企业全链条融资的重要途径。

以某大型上市房企近期落地的两单资产证券化融资模式为例，其底层资产类型已极大的丰富和完善，发行时点及发行方式灵活且多样，可为市场提供普遍的借鉴。

值得注意的是，对于实力较强体量庞大的交易对手，交易结构中的各类机构更多体现为脱媒的通道化存在，核心是底层资产的包装和获取。而强主体在这一过程中的议价能力和资源掉调度能力是很强的，各类机构要发挥独特优势，提高不可替代性，可能要着眼于风险偏好提升，参与到前端底层资产形成的preABS环节，或者是ABS夹层基金的投资，前者获得了非标资产收益以及转标后的利差；后者则直接享有了较高的超额收益。