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全国生猪价格持续上涨，已逼近每公斤18元高位，生猪养殖业盈利创出近4年新高。在养殖业景气和规模化持续上升双重刺激下，动物疫苗行业有望迎来爆发式增长。 能繁母猪存栏数急剧下降致生猪供应量持续紧张。在经历去年深度亏损，规模较小的养殖户受困于资金、环保等因素，纷纷退出，导致目前猪源大范围紧张。下半年农业部公布的母猪存栏数继续呈现下跌趋势，若无其他因素干扰，生猪供应下半年将维持紧张态势。截至7月中旬，部分地区猪价一度击破9元大关，目前出栏均价仍处于8.5元/斤以上。 受日益严格的环保、食品安全高压等政策影响下，国内养殖规模化程度快速提高，将带来动物疫苗需求的增长。虽然防疫支出占养殖总成本比例较小，但疫苗效果在很大程度上决定了养殖企业的效益，历史统计数据显示，规模化养殖户对动物疫苗，尤其对市场苗的使用率基本保持在85%以上。 目前我国生猪养殖规模化程度约为40%，肉鸡和蛋鸡的规模化养殖比例约为64%和25%。根据我国养殖行业“十二五”发展规划，机构测算，到2020 年，生猪、肉鸡和蛋鸡的规模化养殖比例将分别达到70%、80%和55%左右，到2020 年动物疫苗行业的整体规模将增至300 亿元左右，较目前100亿元的规模仍有200%的增长空间，动物疫苗的行业规模仍有上升空间。 同时，动保行业一直处于高速增长期，目前在养殖业大幅盈利的情况下，有望迎来爆发式增长。近几年，中国兽用生物制品行业规模迅猛增长，销售额从42.25 亿元增长至94.33 亿元，年复合增长率达14.32%。随着消费者对食品安全的重视，养殖规模化加速，养殖户防疫意识将逐步增强，对高品质疫苗、兽药等动保产品需求将快速增加。 公司方面，金宇集团（600201）近日公布了定向增发预案以及与盖茨基金会和中非基金签订投资协议，此次定增将进一步提升公司在兽用疫苗领域的综合竞争力。公司未来将不断推出新型疫苗产品，有利于业绩维持增长。中牧股份（600195）是中国农业发展集团旗下的上市公司，随着2015年项目的逐步投产，以及新品的研发，将为公司后续增长提供动力。同时，拟于国际动保龙头合作，大大提升公司竞争力。 瑞普生物：并购禽流感领域优质标的，进入业绩快速增长期 投资要点 近期我们调研了公司的收购标的华南生物，深入了解到公司在禽流感领域的竞争优势，以及未来的业绩高成长性。因此结合外延式扩张、下游景气度等方面，我们认为公司已进入业绩高增长期。 华南生物目前仅有6大禽苗产品、走高品质路线，在禽流感疫苗(特别是H5)领域优势明显。同时公司承接了华南农大几乎全部疫苗的商业化资源，未来预计仍有其他苗不断上市。 华南生物H5N2(D7)与H5N2(D7+rD8)二价苗能在禽流感H5领域进行较好的防控。华南生物H5N2(D7)疫苗是国内唯一的水禽专用苗，采用天然的野毒株，特异性保护效果好；同时疫苗毒株位于H5基因谱系根部，对其他基因类型也具有较高的交叉保护作用。华南生物H5N2(D7+rD8)二价苗预计明年上市，能够针对环境的变异品种做出联合防疫，并广泛使用与水禽与家禽领域。因此公司的H5N2(D7)与H5N2(D7+rD8)产品能针对禽流感H5领域的众多病毒进行较好的防控作用，在国内拥有较强的质量优势。而目前H5产品覆盖率有限、仅创造3000万元容量，量化测算单水禽就有2亿元潜在市场，未来还有较高的提升空间。 华南生物在种禽厂具有较高的市场份额，但肉禽厂的潜在客户比例非常高。华南生物原本走高端路线，禽苗产品主要覆盖种禽场，知名种禽企业益生、民和、六合、华英等均是公司客户。而华南生物在空间更为广阔的肉禽厂覆盖率还较低，未来结合公司的销售渠道，产品有望在肉禽厂放量。 结合华南生物原有疫苗渗透率的不断提升、优质新品的上市和公司的支持，预计未来2-3年业绩年增长50%以上，每年为公司贡献500-1000万的业绩增量。 同时依靠华南农大的科研资源，预计华南生物未来在鸭苗、禽流感其他H亚型、多价苗、联苗等领域将有产品陆续上市，业绩体量有望进一步打开。 禽链高存栏、营销端优势，助力公司上半年业绩高增长。2015年上半年畜禽基础存栏呈现不同特征：猪链方面，随着能繁母猪产能进入产能区划周期、存栏量进入下行通道，2015年1-5月份生猪存栏量同比下滑9.6%、能繁母猪存栏量同比下滑15.31%，预计2015年上半年生猪存栏整体仍同比下滑；禽链方面，受2013年祖代鸡引种量同比增加14.65%、2014年初禽流感去存栏的影响，2015年上半年商品代存栏量总体仍较高。因此禽链存栏较高是公司2015年上半年业绩同比回升的一个原因，但更重要的是公司能够在畜禽整体存栏未大幅显著回升的条件下，取得50%左右的业绩增速，关键在于公司营销端的优势显现。 借助高效外延式扩张，2015年全年业绩高增长无忧。受2014年祖代鸡引种量进入下降通道的影响，2015年下半年禽链存栏可能会有所下滑，而生猪存栏也因处于底部回升而同比不会有大幅回升。但是公司在2015年6月9日已经完成了收购华南农大生物股权31.98%的工商变更登记手续，正式以大股东经营实体身份进入南方广阔的禽链市场。公司的营销优势不仅有望继续助力华南生物原有产品在南方市场的继续开拓，年出栏40亿只但防控渗透率较低的水禽养殖户就是极具增长潜力的典型；同时公司其他产品也将随之打入南方市场，疫苗渗透份额有望获得增长。因此即便基础存栏量并不能提供为业绩大幅回升提供显著动力，但公司凭借并购在市场领域的高效协同、营销端优势的持续发力、2014年业绩的超低基数，2015年全年仍然会获得较高的增长。 长期来看，我们坚定看好公司在科研资源与市场开拓方面的优质布局。一方面，公司通过并购华南生物，已基本成为华南农大兽用疫苗科研资源的商业化平台，未来将获得源源不断的新品与科研方面的支持，长期增长潜力提升一个档次。另一方面，公司通过华南生物强势进入南方市场、中岸生物加码中部市场，实现完善的区域市场布局，各类产品将继续向各自的低渗透区域寻求高增长空间。同时公司通过员工持股计划也有望进一步提升经营效率，从业务层面保证业绩实现高增长。 考虑增发摊薄预计2015-2017年EPS分别为0.34元、0.56元和0.86元，按2016年40XPE取计算，目标价22.4元，维持“增持”评级，随着未来禽类养殖行业景气复苏，公司疫苗需求将放量，外延式收购华南生物打开公司外延式扩张的估值空间，上述因素将成为公司股价上涨的催化剂。 金宇集团：穿越牛熊，逆风飞翔，买入动保巨头正当时 激励到位的创新型民企，行业新晋龙头正走向动保巨头 公司是创新型民企，管理层激励到位。且以工艺和质量标准升级、营销模式创新引领动物疫苗产业升级和转型，一举成为动物疫苗行业龙头企业。未来，随着新品上市，国际市场打开，外延式并购做大做强，以及“互联网+”推进，公司有望成为动保巨头。 主营突出：公司口蹄疫疫苗规模化养殖场仅开发约22%，空间大 口蹄疫市场未来可达百亿以上，存2倍以上空间，公司口蹄疫不管是在产能还是质量上都领先同行企业2-3年，是行业扩容最大受益者：1)政府苗，三价苗招标比例不断提升，且存改革预期，公司较早推出三价苗，质量突出，先发优势明显，未来可继续稳增长；2)市场苗，尚未出现能与公司相抗衡的强劲对手，公司现有规模养殖场客户1100家(总计5000家)，可开发空间大。 储备产品丰富：自身研发与外延将带来更大空间 储备产品逐渐丰富，包括猪圆环苗、重组新城疫病毒灭活疫苗(A-Ⅶ株)、伪狂犬疫苗、布鲁氏菌病疫苗、牛鼻气管炎+腹泻二价苗等，同时扬州优邦拥有10个禽苗、3个猪苗及2个兽药产品批文，生产线悬浮培养改造完成，新建禽苗生产线投产；新建兽用疫苗国家工程实验室，国内唯一，可加快新品开发进程；与金陵华软设立生物产业投资基金，产业并购整合有望提速。 估值中枢将有效提升：国际化战略逐步落实，试水农业信息化 公司与盖茨基金、中非发展基金将在埃塞俄比亚设立合资公司，用于研发、生产和经销兽用疫苗，特别是口蹄疫，不仅可以实现公司产业升级后产能转移，扩大销路，更可以利用当地复杂疫情进行研发，以便疫情爆发时最先推出疫苗。公司还将成立互联网公司，从事为养猪场提供多样化、专业性服务的互联网软件的开发运营。这是首创直销模式后又一革命性举措，极大提升公司竞争力。以上举措将大幅提升公司估值中枢。 投资建议与估值：安全边际高，给予“买入”投资评级 不考虑外延并购、新品上市及国际市场影响，预计15-17EPS1.96/2.59/3.28。现阶段在口蹄疫大品种推动下“量价齐升”推动业绩屡超预期，预计未来几年口蹄疫增速可达40%左右；15年起产品线将极大丰富，推动中长期发展，且外延进展加快；国际化合作提供新的成长空间；“互联网+”为下游提供综合解决方案。目前股价对应16年PE28X，仅超增发价16.6%，安全边际高，给予1年期合理估值至111元(对应16PE43X)，给予“买入”评级。 风险提示：养殖规模化进程缓慢；行业政策风险；新品上市低于预期。 中牧股份：贸易业务拉动营收增长，关注公司主业改善与改革推进 报告要点 事件描述 中牧股份公布2015年一季报。 事件评论 一季度营收同增75.5%，净利同增3.09%，每股收益0.26元。2015年一季度公司实现营业收入13.6亿元，同比增加75.5%；实现归属于上市公司股东净利润1.1亿元，同比增加3.09%；每股收益0.26元。同时公告董事会同意公司与相关单位合作开发猪伪狂犬和口蹄疫相关疫苗产品。 贸易业务销售规模提升带动公司营收大幅增长。2014年公司将贸易业务板块单独抽离出来，主要为饲料业务服务，包括鱼粉、豆粕和氨基酸等产品，取得了较好的成绩，一季度贸易销售规模继续提升，带动公司营收同比大幅增长。此外，目前春招收入尚未确认，据我们调研获悉，公司口蹄疫三价苗15年全面参与政府招标，目前形势较好，预计会有较好表现。 公司未来看点如下：1、口蹄疫疫苗迎来转折年。(a)三价苗招采形势良好。15年全面参与政府招标，预计全年有较好表现。(b)高端市场苗有望放量增长。公司口蹄疫市场苗已通过146S检测，目前正于大型养殖场试用；此外，口蹄疫合成肽疫苗也与14年8月拿到生产批文，预计15年口蹄疫直销苗整体上将有可观增长。(c)产能瓶颈得以有效突破。14年兰州主力生产厂通过了GMP的验收，在新的悬浮培养车间生产，口蹄疫产能不再有瓶颈(产能7~8亿毫升)，此外，成都和保山厂项目也正加紧推进，预计15年6月通过动态的GMP验收。2、国企改革将择机推进。 公司承诺两年内提出中牧股份管理层中长期激励计划草案。我们判断，随着国企改革相关政策出台并结合公司管理层长期激励时间，公司后期国企改革进程将会持续推进，过去制约公司发展的体制问题将能得到有效解决。3、化药、饲料板块将迎来改善。2013年公司收购胜利生物55%的股权，大大增强公司化药领域实力，预计15年将会继续有较好表现，15年畜禽养殖逐步复苏回暖，预计公司饲料添加剂板块将实现较大增长。 维持“谨慎推荐”评级。总体上，我们看好公司国企改革前景与主业改善，预计公司15、16年EPS分别为0.81元和1.01元。 风险提示：(1)养殖业持续低迷；(2)公司市场苗新品推广低于预期。 升华拜克：公司经营处于上升期 公司14Q1-3净利润同比增长195%。 公司公布14Q1-3业绩，报告期内实现营业收入10.4亿元(同比下降12.7%)，归属于母公司净利润9678万元(同比增长195%)，EPS0.24元，每股经营性现金流0.05元，业绩基本符合我们的预期，净利润大幅增长主要来自于参股的青岛易邦及财通基金净利润增加，以及委托贷款及私募债利息增加。 同时，公司预计14年净利润同比增长180%以上。 毛利率和期间费用率均有所上升。 报告期内公司综合毛利率上升1.7个百分点至13.1%，其中14Q3单季度毛利率12.3%，同比上升3个百分点。报告期内期间费用同比变化较小，但由于收入下降导致期间费用率同比上升2个百分点至13.3%。 公司的兽药业务通过前期的产品结构调整正在逐渐改善，同时参股公司青岛易邦的动物疫苗业务也正保持较快增速；我们先前关于三季度国内养殖行业旺季将进一步推动公司以上两个板块盈利继续向上的判断也得到了印证：公司14Q3净利润4576万元(同、环比分别增长419%和47%)，其中投资收益4951万元(同、环比分别增长92%和32.5%)；此外，公司的农药业务相对稳定，持续亏损的锆业务仍有望剥离，公司经营整体上处于上升期，加上目前财务结构较为健康，看好公司外延式发展的前景。 维持“买入“评级。 暂不考虑锆业务的剥离，维持公司14-16年EPS分别为0.25元，0.35元和0.44元的预测，维持“买入”评级。 风险提示：兽药行业回暖不济预期的风险；农药价格下降的风险。 |
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