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投资长期来看只有两个因子是核心且恒久的：第一是价值，第二是人性，其它一切都只是次级因子。次级因子对于价值和人性的干扰机制是非常复杂的，这其实进一步降低了跟踪次级因子的意义。但锚定两个核心因子的结果呈现出典型的“简单但不容易”的特征，逻辑关系简单有效，但评估和执行却并不容易。 随着股市的下跌，预感到大量的“愤怒一族”又快集中出现了。说真的，对老手来说遇到波动还怪社会只能说明白混了十几年没长进，对新手来说股灾1.0或者2.0的时候骂骂是情有可原的，但那之后国家真的救过你，而且几乎是用不要脸的方式救的。现在如果再想骂的，只能冲着自己了。 刚在书里看到一句挺有趣的话：“分析师有什么用？股市涨的时候谁还需要分析师？”“如果股市跌了呢？”“那时候谁还需要股票？” 其实大多数人的财富都是时代给的，特别是要敬畏周期，“永远繁荣下去”的幻象背后是缺乏常识和自大，在繁荣的顶点上杠杆更是典型的财富自杀行为。 如果有人说：“你孩子就认命吧以后去小工厂打打工算了，就不用那么努力学习了”。肯定犯众怒。但换一种说法：“人生根本不需要那么多数理化，让孩子远离学习压力，把快乐真正还给童年”，马上一片叫好。你看，关键不是说什么，而是怎么说。 大多数人往往认为投资的最高境界是“入手就涨”，其实投资真正的奥义是“入手就赢”。这一字之差其实反映的是认知层次上的天壤之别。前者是被市场牵着鼻子走，试图做日常市场波动的主人；后者是立足于坚实的安全边际和妥善的赔率测算，是做自己行为的主人。一切结果的差异本质上都是思维方式的差异。 今年的市场，甭管您是持币还是持股，被折腾被纠结都是必然的。从周期的角度来看，未来较长一段时间那就是反复纠结折腾的阶段，这是进入未来挣大钱阶段的必然准备。这种时候，高度关注市场基本上很容易整成神经病。主心骨还是从概率赔率的价值观点出发，稳健策略下配合耐心和平常心慢慢熬。 能够让你对公司的经营状况有个大致的判断，比如是保持正常，出现恶化的征兆，或者出现好转的迹象。财报分析的重点是结合公司经营的环境和目标去看是否正常，是去理解它生意的本质。财务分析的目的是理解公司的经营处于什么状态，以及判断它处于什么价值创造周期，需要建立投资思维，而不是会计思维。 对于悟性好的人来说，投资的核心真理用1页纸5分钟就能说明白。但这5分钟的道理，不经过个3-5年的实际投资历练，很难真正理解其中的复杂辩证性并由此精炼出适合你个人的投资方法。但更难的，是在多轮的牛熊转换和各种行情变幻中克服恐惧贪婪，看清自己并把知行合一。而最难最难的，是用一辈子的时间坚守并简单重复那些最初的道理。 真正的交易区间只占整个投资时段大约不足10%的部分，所以安排好其它90%的时间不但影响着你的投资回报还决定了你的幸福指数。除了必要的学习思考做做功课外，最好是把自己的生活安排的尽可能的舒服：锻炼身体，随性旅游，读书看电影，做点儿自己喜欢的事，这样即便是平庸的回报你都赚到了人生。如果恰好方法对路判断正确，那就是物质精神双丰收了。 投资上有2个常见的错误：在资产上升大周期的初期被高估值吓到，在资产顶部区域又从历史路径中给当下的高估值找合理性。典型的如房价收入比，15年前就很高，但之后人口和收入的双高增长说明当时静态的高估值是合理的，这就是典型的“成长估值”被证实。但成长估值不可能永续，总会切换到“收入比、租售比”的价值估值逻辑。估值的高低是表象，核心是其背后的假设是什么，以及最终是被证实还是证伪。 15年的上半年是鸡犬升天，下半年是泥沙俱下，总体特征是全市场的方向性高度一致。经过3轮股灾和中间的反弹后，市场的分化开始越来越明显。这种分化可能意味着未来不断创新高和新低的股票会同时出现，市场正从极端情绪主导逐渐过渡到基本面主导阶段。前一个阶段“躲”是效果最明显的，新阶段“准”可能才是最关键的。 资产配置这事儿没必要天天琢磨纠结，但在大周期的判断上一定要清醒，因为那决定着10年后你资产的安全性和可能性。泡沫化的资产会让人看起来很有钱，但那是短暂和脆弱的。资产风险的程度与其过去的收益率和脱离稳定价值的程度成正比，找找这些数据会很有用。 苟且的生活不好听，但将就和得过且过也未必不健康。诗和远方是调味品，真成了生活本身可能烦恼更多。那种人生读起来很美过起来却要命，比如海子和三毛。真正重要的是自由选择的能力，不管是愿意远方漂泊还是安然度日都没问题。这可能比不得不苟且于现状或盲目逃避到远方都好。 聪明和智慧的区别是什么？我觉得聪明体现在智力上，最难的题，最复杂的技术，最难懂的理论，这些都需要聪明。智慧体现在能参悟事物的”道“，知道事物的难易、进退和分寸。聪明能挑战最困难的课题，智慧则是让事物简单化和单纯化。作为投资这行来说，不需要十分的聪明，却必须有几分智慧。 现在的社会是上层无力建立信仰，底层处于经常性愤怒，中产阶级高度焦虑。能把这三者粘合在一起的唯一要素是“钱”：管理者靠经济增长维持合法性，中产阶级靠财富膨胀找到安全感，底层人民靠赚钱寻求阶级升级，所以“钱”是这个社会的最大公约数。对经济前景来说，这不算坏事；对社会幸福感和体验感而言，这就不是啥好事儿了。 常识在很多时候会被遗忘，甚至在市场狂热期间常识会被羞辱，但历史无数次的告诉我们站在常识的一边你最终会成为赢家，虽然这个过程可能是煎熬的，但你需要理解煎熬的存在本身就是超额收益的壁垒。那些看起来容易的、特别符合人性诉求的、与市场的走势形成正反馈的行为，反而处处是陷阱。 不少人都曾有“一战成名”的惊人准确的市场预测，这根本不稀奇。但这些阶段性概率的幸运儿一旦把某次神准归因为自己的“神奇天赋”或“独门技术”，悲剧就注定在前方等待了。历史的垃圾堆里，早已堆满试图频繁精确预测市场的自大狂们了，但历史也告诉我们，一定还会有下一个。 如果把市场环境分成投资难度的等级的话，未来很长一段时间都将是典型的“高手市场”，也就是赚钱很难，但又不是完全没有赚钱的机会。这种市场环境下对于“对象，时机，力度”三要素的要求很高，高手要赚点儿钱也不容易。对老手的建议：张弛有度，平常心加耐心；对新晋投资人的建议：抓紧学习进阶，下一波你就不会缺席；对韭菜们的建议，地球很危险还是回三体星吧。 在市场的不同阶段，估值和业绩具有防守和进攻上的辩证性。当市场处于模糊期间时，低估值是防守因素，业绩增长是进攻性要素，可持续的业绩增长是最核心的驱动力。当市场处于极端低估时，业绩增长变为防守因素（用来确保低估值的可靠性），而估值反转则成为最强进攻性要素。前者的核心是价值牵引，后者的奥秘是均值回归。 一个测试你的投资是否正确方式是，看看你做的是不是开心？又正确又好的投资方法，带给你的一定是身心愉快，通过投资使你的幸福指数得以明显的提升。当然这不是说不会遭遇困难和低落，而是总得来看正确的方法总体是持续维持良好盈利和健康的身心状态。如果某种方法带来的总是高压和糟糕的心情，那它就不可能是正确的。 有句话说“知道了很多道理，但依然过不好这一生”。这话放到投资上倒是很贴切，比如把巴菲特语录倒背如流却在市场中灰头土脸的就并不少。原因首先在于“知道”往往只是会背诵而已的“自以为知道”；其次“真知道”和“能做到”之间还隔着1万个“消化吸收”；最后再好的道理也架不住极端化偏激化，那还不如不知道。 在投资上，技术要从属于策略，策略要从属战略，战略最终从属于信念和价值观。投资失败和成功的程度，技术层的影响其实很小，策略层的影响有限，大部分结果取决于投资战略是否正确和基本信念的牢靠程度。但绝大多数人每天的眼里都是技术，几天换一个策略，从不思考战略，永远未曾理解和坚守信念。 证券市场里的钱是一种很骄傲的东西，它会用深入骨髓的眼光透视你灵魂深处的弱点，然后化身出最诱惑和让你恐惧的东西一次次的测试你，而且这种测试既是后天学识层面的，也有先天基因层次的。只有在通过多重的考验后，它才会接受你这个主人。而通不过测试的，往往反而被其奴役甚至剥夺一切。 找到正确的方向和对象不易，找到正确的东西并且良好的时机来临时敢于行动更不易，行动后能够耐心的在正确的方向上坚持最不易。第一个不易是因为学识和专业素养的门槛，第二不易是因为知行合一的障碍，第三个不易是品性的缺陷。长期的超额收益却要求这3者的结合，投资之大不易正在于此。 市场及估值日常的波动幅度及时机都不可知，市场及估值的极端态和其大方向模糊可知；企业中只有极少数的对象其经营前景可较大概率的探知，少数企业的前景可大致模糊探知；而对于自身能力特长和局限、长期获利的方式和必须放弃的东西，则可以而且必须清晰的知晓。 好像很多领域的出众都是以战胜基本的人性为基础的，比如运动健将需要克服的是懒惰怕累的本性，创业者克服的是害怕失败和安于享乐的本性，销售需要克服的是对陌生人紧张和害怕被拒绝的本性...当然，投资对这点体现的更加突出，甚至这方面构成了投资最重要的软实力。 “价格反映了一切”这句话如果在放在一个短期来看是成立的，所有有意义的信息其最终的呈现方式就是价格，无论短期看起来它是多么荒谬的高和匪夷所思的低。但这种“反映”只忠实呈现市场对当前信息的情绪映射，却并不与其长期的现金流和资本回报相关联。所以，前者是趋势的核心，后者是投资的基石。 “反映了一切”与“反映了正确”显然是差异巨大的。当我们说价格反映了一切时，这个“一切”既包括了基本面的相关真实信息，也包括了不实的信息或者夸大的信息；既包括了高瞻远瞩，也包括了短视和异想天开。所以当有人说“价格已经反映了一切”的时候，其实我觉得很大程度上等于什么也没说。 老话说“未学揍人先学挨打”，因为别人打不倒你的时候击倒对方也就是个时间问题了。投资其实也是这样，初生牛犊通常喜欢上来就开足马力不停出拳，其实这是破绽最大也最耗费实力的。而先做到不乱出拳不亏钱，赚钱就只是个时间和程度的问题了。 投资中必须是自己亲身体会过才明白的：第一，长期持有一个股票收获巨大利益；第二，做对的事情却遭遇业绩低迷，继续坚持做对的事情并最终收获应得的收益。没有真正亲历过这个过程，就算读再多的书也很难突破“知行合一”那个门槛进入真正的投资殿堂。 长线投资人总是面临阶段性的价格波动与企业基本面趋势的把握的困扰。一个素质上佳的企业遭遇阶段性的经营困难，或者遇到阶段性的价格泡沫，到底该怎么办？不为所动还是做个滑头离场呢？我想很难有标准和两全其美的答案。归根结底，它取决于投资人的价值观和秉性。 从策略上而言，对于剧烈的偏离完全视而不见可能不是一个很聪明的选择，特别是当这种情况出现在仓位非常集中的情况时更是如此。当然这可能容易错过几十倍的神话，但也能避免孤注一掷的风险。这取舍之间的度，与投资的基本预期、风险与利润的选择，机会成本等都有关。 在投资中与企业应该保持多远的距离是个问题。如果对企业的相关信息过于敏感，则很难想象哪个公司能够真的实现长期持有，因为以一个5年以上的周期来看企业的经营很容易出现阶段性的负面因素。但与企业离的太远，虽然忽略了杂波的干扰，但也可能忽视了危险情况出现的端倪。这个度的把握确实不简单。 由于股票的市场定价是市场群体性预期与情绪综合决定的，所以即便是在个股研究上非常出色的投资人，也总是面临超预期波动的冲击。对此投资所能做的选择，可能要么利用（资金和体系优势），要么认错（发现自己对企业的判断出现重大失误），要么忍受（失去了利用的能力但不觉得自己犯错），别无它法。 当市场万马奔腾你的收益节节升高的时候，放松心情——不要自信爆棚，真正的信心和实力不是靠风吹猪飞来体现的；当市场哀鸿遍野你的净值不断缩水的时候，放松心情——不要怨恨绝望，市场的喜怒哀乐本就是常事，而优秀的企业和理性的投资策略终将穿越这一切。总之，放松心情，牢记战略，享受过程。 看着那些由于自己固守一些原则而放跑的大牛股，要说没有遗憾是假的。但另一方面我却更加清楚，那些看起来遗漏了几个大牛股的“行为准则”，却可能是避免我的资本在长期的投资旅程中遭遇重大风险和打击的保护伞。如果说放跑了牛股是一种遗憾，那么为了捕捉这种可能性而放弃安全边际，则是一种愚蠢。 “风口上的猪”肯定是贬义，可我并不鄙视“风口”——能识别和捕捉风口肯定是一种值得羡慕的能力。关键是明白这个收益是来自风并且理解风口类投资的特定逻辑以及其中的运气成分，那样才不容易变成“猪”。不过真正明白这个道理的人会更明白这样做的困难，因此这种模式其实又没有想象的那么重要。 不同投资人对同一个企业的理解有3个层次的差异：对“已知”信息的掌握度取决于对行业和企业基本资料搜集的准备程度；对“可知”信息的分析能力，则取决于财务基本功和对企业运营基本规律的认识；而进一步对“未知”信息的推导能力，则取决于对企业价值本质规律的理解和商业洞察力的敏感度。 股票有双击和双杀，投资人自身一样有。很多默默无闻的人靠着某个或者某年的经典战绩，业绩飞升而人气暴涨，这其实就是一个双击的过程。本身这无疑是件幸运的好事，但如果由此被赞誉绑架最终只会自己把自己骗了，那时惨烈的双杀几乎不可避免。投资的剧情里新鲜的桥段不多，主角换得勤而已。 商业世界的一个铁律就是：凡超额收益，必具有高深壁垒。这一颠簸不破的真理，不会因为我们是做股票投资的、也不会因为我们选择的投资风格不同而改变。成功的投资必然是困难的，长期要想获得超额收益更是难上加难，它会对所有的风格都一视同仁。只不过，不同的投资风格和策略难在不同的地方而已。 我有时候想，最可怜但又无可救药的人是怎样的？不学无术？懒惰？愚蠢？其实都不是，而是不识好歹。不够聪明可以用勤奋弥补，懒惰和不学无术若有贵人相助也可。不识好歹就麻烦了，本来是害你的人当做恩人，明明是帮你却被当做敌人，这辈子还有好吗？重点来了，股市里这样的人可真心不少。 人们总是喜欢“做加法”，那些声称融合了多种方法优点的“集大成者”也最受膜拜追捧。然而，大多数的人似乎不明白他们的失败不是因为技能还不够复杂、也不是因为没有把巴菲特、索罗斯和欧奈尔等糅合在一起，而是因为连最简单的事情都没有做到。那就是：把投资当一个生意，并且真正懂这个生意。 驱动着人们去做加法（效率最优化）甚至乘法（加杠杆的效率最优化）的根本，其实是一颗贪婪而浮躁的心。当然世界上有天才，但赌自己会是天才这种小概率事件却不明智。然而人们宁愿追逐不明觉厉的美梦，也懒得去思考投资最本质的规律和最质朴的方法。 无知、浮躁和自负，可能是投资中最危险的三个弱点。但比这三个单项更麻烦的是复合型的危险，比如无知 自负就升级为了愚蠢，无知 浮躁就沦为了赌徒，而三者皆中就是典型的“愚蠢的赌徒”。由此可知，持续学习、戒骄戒躁、拥有自知之明并且诚实面对自己，是避免成为愚蠢赌徒的必要前提。 投资就像是在一片最熟悉的土地上周而复始的耕作，旅行却是到处寻找不同的风景和体会不同的生活。用恒定保守原则下投资赚的钱，去不断实现新奇的旅程，该是多美好的人生？但如果做反了：总是用各种新奇的招数在股市碰运气找快感，却最终既没赚到钱还被绑死在电脑前，那又是多么可悲？ 如果一个人的投资总是被某些阶段性的市场事件、政策变化所影响，那么即使他可以做得很好，至少他也必然做得很累。那些对某些事件静静乐道和自作聪明的“投资人”，其本质上与股评家并无什么差别。投资贵在领悟“不变性”和“共性”，靠耍小聪明最终会发现付出的大多功夫都是庸人自扰。 格雷厄姆曾说：“买股票最好是像在杂货店里买东西（精明的挑挑拣拣）而不是像买香水那样（被美誉冲昏头脑而不计价格）”。巴菲特又告诉我们：最好的公司是让人即使多花钱也心甘情愿（就像香水），而不是毫无差别可以随意砍价和更换的（比如杂货店）。在我看来，这2者的结合其实就是投资的奥秘。 这2句中，后者告诉了我们该瞄准的高价值目标是什么，而前者告诉我们什么情况下扣扳机最好。很多人可能会怀疑这两者是否存在重合的可能？其实如果将一些已经被证明的好公司好股票做一些回顾，会惊讶的发现不但“可能”，而且“常见”。只不过，拾起这种机会既考验眼光也挑战人性。 没有理论的支撑不可能有靠谱的投资行为，而只能是碰大运。缺乏理论的指导，股市完全就像是在黑盒子中运行一样总是让人莫名其妙。当然，好的投资理论不是试图解释一切，而是揭示这种投资方法之所以长期必将盈利的本质所在，它总是体现出内在逻辑优美简洁的特征。投资中思考的乐趣与盈利的快感一样令人着迷。 对于一个股民来说，他每天的行为都在对自己的三张报表产生影响。盯着价格波动和短期博弈，就是将“精力”这一宝贵资产浪费在了毫无意义的业务上；热衷于频繁操作，更是在制造庞大的费用；孤注一掷和赌博心态，又会导致危险的负债和脆弱的现金流。如果你自己不是一个“好企业”，收益又怎么可能高？ 一个大官倒下，往往一批商人陪葬。政治这事儿我不懂也不想懂，但投资上对于这种事儿还是需要一点儿“觉悟”。那些长袖善舞的商人，手眼通天赚钱轻松又光环围绕，他们的企业经常创造短时间快速崛起的“奇迹”。但这种人我向来避之唯恐不及，因为政商结合向来是魔鬼的契约。 骗子都是心理学大师，老实做事的人却往往不是对手。不管往哪个方向，激进总是更容易受簇拥。操纵大众的腺体比唤醒大众的思辨即容易万倍，又成效显著万倍，怎能不引无数投机者竞折腰？社会学领域尤其不相信快意恩仇，只相信严谨缜密。痛快一下容易，但快的里面往往就会跟着痛。 “预期”可以让股票获得惊人的爆发力但也可能玩弄你于股掌间——其成因和发展过程往往复杂而难以捕捉，所以它既是个强大的武器又是个危险的法术。市场预期力量的强大源泉来自于人类对未知事物不可遏制的联想和放大。正如希区柯克说的那样：“惊悚不是屋子里有鬼，而是那扇忘了关上的门。” 从基本功到方法论再到品性和思维方式，是从“术”到“道”的过程。但不幸的是，很多人盲目崇拜“道”而轻视“术”，却不知真正的道是来自术的积累和从量变到质变的自然过程。没有厚实的基本功和系统的方法论而夸夸其谈所谓的“哲学、艺术、品格”，靠漂亮话和唱高调博眼球，实乃不学无术和投机取巧。 经验并不必然转化为理论，零散的知识点并不必然上升为系统整合。但缺乏起码的根基和知识积淀，所谓的“投资哲学”只能是个笑话。“大道至简”和“大道相通”具有逻辑上的合理性，因为高度抽象后的大道理就那么几条，“术”的差别却很大因为非常细致。所以真正困扰人的，是从术到道的组合提炼过程。 金庸像巴菲特，厚重如山岳穿过千百年依然屹立不倒；古龙似摩尔.李，惊艳如流星划过天际。少年时最爱看古龙，后来慢慢更喜欢读金庸。但对金庸的喜爱是出于对那份厚重气息和笔力磅礴的欣赏，对古龙的难忘却似乎是骨子里沉迷那种淡淡的优雅和无奈。金庸出佳章，古龙创绝句。 细节是最生动有趣的，但过近的观察和细节描述也更容易带上个人感情的影响。宏大和长周期的观察正相反，一切细节都最终化为简单的几个数据和结论，毫无情趣甚至也没有了所谓的对错之分。把这两者结合起来确实很困难，因为这两者之间的结论往往是剧烈冲突的，但历史的真相却可能要求必须如此。 在股市中寻求“理解”是徒劳的，所以多说无益。滔滔不绝其实都是为了自我推销的需要。在很多行业中，那些最受追捧的明星往往不是真正高水准的，而大多是较为偏执又喜欢表现的。可惜，绝大多数人都更容易被明星影响，因为他们的方案“通俗、简单、省事儿、而且特解气”。 投资最常见的悲哀有三种：高位接炸药包，草率扔掉大牛股，地上白给的宝石不知道捡。三种悲哀的共同点都是一样的：不明白投资获利的基本规律，不知道如何分析企业价值，不理解市场定价的基本原理。只要这三大认知还存在重大的空白点，那么这种悲哀的继续几乎是不可避免的。 由于中小票与大蓝筹之间的走势差异以及由此导致的投资业绩的分化，似乎造成投资圈内激烈的争执。我觉得从整体角度来看，蓝筹低估和中小票高估是一目了然的，而从具体个体来看差异就大得多了。我不认为“风格”会造成什么差异，我认为“能力”才决定最终结果。动不动就用风格、主义扯大旗的，都是耍流氓。 不知什么时候出现一种怪现象：被套2年的人更喜欢骄傲的喊出“我是价值投资者”，如果被套5年还能加上“伟大的”这个前缀。而一个已经涨了3倍的股票出现阶段性的调整，下跌30%盘整2年，这时骄傲和伟大的前者会对同样也要等2年但实现了2倍业绩的人说：你看你看，我早说了有泡沫了！短期盈利未必代表正确，但亏损更不应洋洋自得。 罗素曾经说：“这个世界最大的麻烦，在于傻瓜与狂热分子对自我总是如此确定，而智者的内心却經常充满疑惑......”为什么傻瓜和偏激者总是比真正的智者更“自信”呢？刨除少数其实猴精但当着大众装傻博眼球的家伙，前者确实缺乏领悟事物之间深层复杂关系的能力，并且也缺乏对事物多面性和往往既矛盾又辩证统一的理解，所以他们看见“真相的一角”就迫不及待的宣布真理在握。理性，从来是个高壁垒的稀缺品。 市场先生的智慧和癫狂，其实就是千万个个体的集合共同塑造的“大人性”，又由于地球人都一个德行，这也是为何不同的证券市场在我看来其共性远大于差异性的原因。人性的复杂和经营的不确定性共同造成市场短期的难测，但“成功的少数派”的存在和对价值规律的共识，又决定了市场终将回归其价值中枢。 |
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