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天士力(600535) 业绩符合预期 3月26日公司发布2017年报，分别实现收入、归母净利、扣非归母净利160.1、13.8、13.2亿元，同比增长15.4%、17.0%、13.9%，符合我们的预期。分季度看，四季度实现收入、归母净利49.3、2.4亿元，同比增长13.8、37.3%。考虑到公司业务结构改善与上海天士力的独角兽概念，我们预计2018年EPS为1.48元，参考可比公司估值，给予2018年PE估值30-35倍，上调目标价至44.42-51.83元，维持“买入”评级。 医药工业：中药稳健，化药提速，生物药崛起 报告期内医药工业收入同比增长10.3%至68.1亿元，其中中药同比增长6.2%至53.7亿元、化学制剂同比增长24.3%至13.1亿元、原料药同比增长8.9%至近4千万元、生物药同比增长超160%近1亿元。我们预计18年工业板块收入增速近15%：1）拖累因素减弱：益气复脉与丹参多酚酸销量下滑速度17年已降至个位数；2）非中药板块表现亮眼（~30%yoyvs中药板块6%yoy）；3）生物药崛起：普佑克17年谈判进入国家医保，得益于2H17招标4Q兑现（生物药收入4Q17约4400万元vs1Q-3Q17约1300/2400/1800万元），17年收入近1亿元，预计18年有望过4亿元。 上海天士力：大生物药平台计划赴港上市 全资子公司上海天士力是公司的生物药平台，已成功培育普佑克，并储备丰富的在研产品。我们看好上海天士力：1）普佑克中短期看10亿：我们测算普佑克心梗适应症目标人群80万，潜在规模超10亿元，脑梗（即将进入III期临床）、肺梗（II期临床）有望进一步打开增长空间；2）产能扩建：上海天士力新产能预计2020年投产，最大产能可达每年200万支；3）赴港上市：年报披露18年公司计划以上海天士力为主体，将生物药板块分拆至港股主板上市，有利于平台独立融资、规范治理、提升估值。 医药商业：迎接两票制整合浪潮 报告期内医药商业收入同比增长近20%至92.1亿元，毛利率提升1.16pct至8.28%，得益于两票制提升部分地区市占率（陕西收入同比增长43%至38亿元）。营销集团已挂牌新三板（天士营销872087.OC），并于18年1月发行10亿元资产支持票据，有助于拓宽融资渠道、改善债务结构、提高盈利能力，我们预计商业板块2018年收入增速在15-20%。 转型中的现代中药龙头，维持“买入”评级 我们调整盈利预测，预计18/19/20年净利润16.0/18.44/21.2亿元，对应EPS1.48/1.71/1.96元（前值为1.45/1.66/-元），同比增长16.2%/15.3%/15.1%。参考可比公司估值（可比中药、化学、商业平均PE分布为22倍、35倍、19倍），考虑到公司业务结构改善（由现代中药向中药、化药、生物药三位一体转型）与上海天士力的独角兽概念，给予2018年PE估值30-35倍，上调目标价至44.42-51.83元，维持“买入”评级。 风险提示：普佑克销售不达预期，研发不达预期。 |
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