中国外汇丨参透差额交割锁定汇率风险

helltruth 2018-07-20

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作者丨李鑫中国机械设备工程股份有限公司

来源丨《中国外汇》2018年第14期

要点

由于在可覆盖范围、覆盖比例及货币留存等方面具有灵活优势，差额交割方式有助于企业降低汇率产生的损益波幅，也有助于企业管理汇率风险。

由于外汇市场的双向波动日益明显，及时锁定汇率风险敞口成为企业的稳健选择。远期结售汇产品是企业规避汇率风险常用的工具之一。2018年3月，外汇局发布了《关于完善远期结售汇业务有关外汇管理问题的通知》（汇发〔2018〕3号，下称“3号文”），其中明确规定“银行为客户办理远期结售汇业务，在符合实需原则前提下，到期交割方式可以根据套期保值需求选择全额或差额结算。差额结算的货币为人民币”。该项规定极大地提升了国内企业对于外汇风险敞口管理的灵活度，也进一步提升了企业汇率风险管理的精细度。

新交割方式落地

远期外汇交易是外汇市场上进行远期外汇买卖的一种交易行为，是外汇市场上重要的交易形式之一。远期交易一般是买卖双方先订立买卖合同，规定外汇买卖的数量、期限和汇率等，到约定日期再按合约规定的汇率进行交割。远期交易的交割期限一般为1个月、3个月、6个月，个别可到1年。远期外汇交易的目的在于避免或尽量减少汇率变动可能带来的损失。

对于固定交割日的外汇远期合约，通常有三种交割方式。

一是到期全额交割，是指企业在与银行约定的日期足额收汇，从而在约定日按照约定的价格与银行完成交割，将账面外汇资金按约定汇率全额结汇为人民币的交割方式。

二是到期后展期叙做，是指企业在与银行约定的日期没能收汇或未能足额收汇，导致无法按合约进行交割；但在可预期的时间内可以收汇并进行交割。这时企业会在首次约定时点与银行就约定价格与到期日的即期价格之间确定一笔投资损益并完成实际资金转移；同时再次约定在新的预计收汇时间与银行重新签订一笔外汇远期合约。

三是差额交割，是指企业在与银行约定的日期没能收汇或未能足额收汇，导致无法按合约进行交割，同时企业也难以预计新的收汇时间的情况下，企业按约定价格与到期日的即期价格之间确定一笔投资损益并完成实际资金转移。

在2018年3月前，国内只允许全额交割或展期叙做的方式完成外汇远期合约交割，其本质就是要求企业必须完成合约项下外汇兑换为人民币的结汇过程。随着3号文的发布，这一情况将画上句号。3号文放开了远期结售汇业务的差额结算，将给国内企业应对外汇风险带来更多的选择。

不同交割方式的比较

A企业为国资委下属二级企业，主业为境外承包工程，其收入来源以境内银行贷款和境外业主自筹款项为主，结算币别通常为美元。其成本端约有60%需以人民币完成采购，由此产生外汇风险敞口。由于外汇市场双向波动日益明显，该企业在2016年美元升值期间产生7亿元人民币的汇兑收益，而在2017年美元贬值期间，则产生8亿元人民币的汇兑损失，两年合计汇兑损益波动幅度达15亿元人民币。经过分析，上述两年汇兑波动情况主要源于存量货币资金及外汇应收账款，特别是前者所占比重最大。A企业此前为管理外汇敞口，以真实项目收汇为背景、通过远期结汇的方式锁定了20.8亿美元的远期合约，并在2016年和2017年分别交割了2.27亿美元和2.02亿美元，实现了0.83亿元人民币的投资收益。

远期结售汇差额交割方式的落地，为企业在汇率风险管理操作层面带来了新的空间，从A企业的情况看，新的交易方式为企业汇率避险带来了新的管理“利器”。

一是全额交割与差额交割可覆盖的外汇资金范围不同。在全额交割模式下，外汇资金需要实际履约。而A企业约有29%的外汇资金受境外所在国外汇管制，另有50%的外汇资金在政策性银行受专项监管限制，也就是说A企业约有79%的外汇资金敞口不能按照实际交割的模式进行汇率风险管理。而在差额交割模式下，A企业则可以选择一家或者多家银行进行汇率风险的锁定，按企业自身风险偏好覆盖约79%的外汇风险敞口。

二是全额交割与差额交割在交割后的货币留存形式不同。到期全额交割模式下，全部外汇结汇为人民币资金，期间损益按人民币交割。而在差额交割模式下，企业仍会保留账面的外汇资金，只需对期间损益按人民币交割。

两者的本质区别在于本金部分究竟是以外汇形式留存还是以人民币形式交割。结合目前国内政策，结汇方向通常不再强调具体的贸易背景，而购汇方向则必须与实际业务需求相挂钩，并且在特定时期内受到宏观购汇政策的制约。所以在企业同样可以达到汇率风险管理的前提下，使用差额交割的形式可以帮助企业保留一定的外汇资金，为企业后续操作保留灵活性。

三是全额交割与差额交割可覆盖的外汇资金比例不同。到期全额交割模式下，由于企业有部分结算行为需要使用外汇完成，故企业在测算其风险敞口时通常会用“预计收汇-预计付汇”模式，并且出于预测可能不准确的考虑，还会预留一些安全边际以防超额结汇后又需买回的情况出现，因而覆盖比例偏谨慎。差额交割模式下，由于不用实际交割，在“预计收汇-预计付汇”测算模式下，可以追求更高的覆盖比比例，尽可能地压缩外汇风险敞口。

四是未做风险锁定与差额交割对损益的影响不同。未做风险锁定模式下，企业外汇资金全部面临风险敞口，其特定时点的账面汇率与当日汇率的差额即为当期账面未实现汇兑损益。这部分由于未实际交割故为浮动盈亏。差额交割模式下，如果交割日假设为特定时点，则该时点下由于交割会产生一笔投资损益，同时由于保留的外汇资金会产生一笔方向相反的汇兑损益，故其合计波动率会小于未做风险锁定模式。即汇兑损益部分仍为账面浮动盈亏，同时差额交割损益记为投资收益。

差额交割业务探讨

针对转口贸易收支异常情况，外汇局自2013年以来就一直将转口贸易作为重点监督检查对象。

在探讨了差额交割与全额交割及不做任何远期产品对企业的影响后，本文以A企业的2017年数据为例，探讨不同方案对其损益波动的影响。

历史美元兑人民币即期、远期价格数据：

2017-1-1：即期价格6.9370（引自中国银行）

2017-1-1：一年远期价格7.0530（引自摩根大通银行）

2017-12-1：即期价格6.5342（引自中国银行）

假设A企业在2017-1-1与2017-12-31的外汇资产一致，均为12亿美元，其中境外资金3.5亿美元、境内监管资金6亿美元、境内可调用资金2.5亿美元。同时，受到客观条件限制，境外资金和境内监管资金无法进行全额交割

情况一：覆盖全部外汇资金

（1）差额交割方式预计产生：

投资收益12×（7.053-6.5342）=6.23亿元人民币