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翰宇药业(300199) 真实利润大幅增长 37%，经营质量良好 公司实现营收 12.46 亿元（ +46%），其中制剂主要有注射用特利加压素、生长抑素、胸腺五肽、去氨加压素等，销售收入 6.22 亿元（ +84%），营收占比 50%，制剂大幅增长的原因一是销售数量增长 18%，二是低开票转高开票因素所致；原料药和客户肽实现收入 2.74 亿（ +31%），营收占比 22%，增长较快原因主要是利拉鲁肽的原料药订单增长所致；器械与组合包装类 3.44 亿，（ +41%），营收占比 28%，注射笔类增长较快。 2017 年实现净利润 3.30 亿元（ +13%），扣非后净利润 3.19 亿元（ +20%）。其中新增股权激励费用摊销 5380 万；同时由于低开转高开的因素，按照会计准则应收账款的坏账计提准备增加 2448 万，从850 万增加到 3298 万元；成纪药业商誉减持从 3984 万降低到 2623万，总计 2017 年资产减值损失 5947 万， 2016 年同期为 4874 万。扣除股权激烈和商誉减值等影响因素，公司经营性利润 2016 年为 3.14亿， 2017 年为 4.32 亿元，真实利润同比增长 37%，预计 2018 年股权激励和资产减值费用将大幅降低。 2017 年经营性现金流 2.14 亿元（ -28%），基本每股收益 0.36（ +9%）。 利拉鲁肽专利挑战和国内首仿上市进程是今年最大看点。 利拉鲁肽全球原料药需求未来五年将呈现超高速增长，公司具有先发优势，客户粘性大。 我们认为 2018 年专利挑战成功的概率较大， 预计未来三年原料药消耗量 1000kg 以上。假设以采购翰宇药业化学合成原料的占比为 20-30%的市场份额， 未来两年原料药需求将达到近200-300kg，假设原料药采购价格从目前的 250 万美金/Kg 下降到100-150 万美金/Kg， 销售额将达到 2-3 亿美金，净利润率达到 40%以上，将新增 0.8-1.8 亿美金净利润，将再造两个翰宇药业。 国内GLP-1 类药物至少近 30 亿元的市场空间。正在进行申报的有华东医药、 翰宇药业和通化东宝等。我们认为国内将参考美国 FDA 关于长链多肽药物按照化学药报批的法规，翰宇药业只需要做类似 BE 试验即可上市，很有可能在 2019 年成为国内第一个上市的利拉鲁肽仿制药。盈利预测： 预计公司 2018-2020 年 EPS 分别为 0.54/0.91/1.36 元，对应 PE 为 29/17/11 倍，维持“买入”的投资评级，目标价 24 元。 风险提示:原料药销售不达预期的风险 |
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