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天士力(600535) 公司的现代中药龙头地位已得到市场认可，市场对其认知也固化在中药公司，但公司坚持高研发投入，构筑了现代中药-生物药-化药的大生物医药产业格局：现代中药稳中创新，保障公司稳定业绩；生物药重磅品种 1.1 创新药重组人尿激酶低降幅进医保，销售放量贡献业绩增量。创新药储备实现了多领域重点靶点布局， 是公司未来高速发展的重要驱动力；化药主力品种多为临床刚需，控货因素逐渐解除重回高增长， 在研品种丰富。 短期公司业绩受益渠道调整触底回升，中长期创新品种驱动高增长。 暂不考虑丹滴海外销售，我们预计 17-19 年 EPS1.31 元、 1.49 元、 1.77 元，保守给予 18 年 35倍估值，对应目标价 52.15 元，给予买入评级。 支撑评级的要点 现代中药-生物药-化药三大平台协同发展。 现代中药是公司传统优势业务，构建了以心脑血管用药为主的现代中药大药体系，核心产品复方丹参滴丸 FDA 申报推进和新增适应症将推动新一轮增长；生物药领域重磅品种重组人尿激酶低降幅进医保目录，心梗适应症市场空间过 10 亿，脑梗肺梗新增适应症处于临床二期，作为公司重点推广的品种， 18 年起有望快速放量。此外，创新药储备实现了全人源抗体、长效融合蛋白、病毒类治疗疫苗等重点靶点布局；化药领域主力品种多为临床刚需，控货因素逐渐解除重回高增长。研发储备围绕肿瘤、心血管、代谢领域等，布局多个创新药和仿制药。公司已经完成了现代中药-生物药-化药的大生物医药产业格局， 发展步入新阶段。 短期受益渠道调整结束，业绩触底回升；中长期创新品种驱动业绩高增长。 为顺应行业二票制等政策，公司自 2015 年四季度期主动规范渠道，业绩增速明显放缓。经过一年左右调整，对业绩的影响逐渐消除，自 2017年一季度起， 医药工业增速重回 10%以上增速，（根据披露数据，医药工业增速一季报、中报、三季报增速分别为 15.18%、 10.72%、 12.71%），基本回升到渠道调整前的工业增速。我们认为，公司工业未来几年增速有望维持 10%-15%稳定增长，公司主要工业品种终端需求刚性，且大多为独家品种，降价压力小，新进医保谈判目录的普佑克放量在即。长期看，公司坚持高研发投入，积极推动储备创新品种进度， 未来受益创新药政策支持，上市周期有望缩短，形成天士力增长的重要一极。评级面临的主要风险 产品销售不达预期；丹滴海外补充三期试验进度慢于预期或失败。 估值 暂不考虑丹滴海外销售，我们预计 17 年-19 年实现净利润 14.16 亿、 16.08亿、 19.07 亿， EPS1.31 元、 1.49 元、 1.77 元，保守给予 18 年 35 倍估值，对应目标价 52.15 元，给予买入评级。 |
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