并购案例分析—盈峰环境收购中联环境（美的电器就是面儿大）

0. 总结：看似简单实则复杂的交易。该笔交易起因是中联重工缺钱，只能卖优质资产回补现金流，其董事赵令欢（联想系弘毅投资总裁、中联重工董事）牵线搭桥找来盈峰控股（上市公司大股东）来接盘（为啥不找其他家后面有说），上市公司刚好也有做大市值的需求，中联环境又是比较不错的一笔资产，所以一拍即合开始干。那么该怎么干呢？中联环境那么大规模（净资产是上市公司近4倍），要不触发借壳红线又能短时间弄出钱来（交易价格116亿元）实在不太简单，于是盈丰控股实控人何少当家（美的集团何享健之子）想了一招，先是在美的控股联合何少当家担保下从民生弄来44亿元并购过桥贷（这过桥时间是7年，何老板确实面子大），然后自筹一部分钱加上几家基金搀合起来搭了个盘子，解决了钱的问题，继而拿下中联环境80%股权，其中51%中联环境股权收在了何少当家实控的盈峰控股。最后一步，上市公司吃掉中联环境100%股权，由于有之前锁定筹码的动作，所以即使是蛇吞象的交易，何少当家还是上市公司实控人不变，完美规避借壳，于是两个问题解决收工，现在静待并购重组委通过。

1.上市公司：盈峰环境是国内领先的高端装备制造+环境综合服务商。公司重点发展高端风机装备、环境在线监测、烟气治理、水治理、固废处理、废处理及生态修复等业务，逐步提升公司产品力、品牌力，致力成为受人尊敬和信赖的以环境监测为龙头的国内领先的高端装备制造和综合环保服务商。于2000年3月30日在深交所上市。

2.标的公司：中联环境是一家集环卫装备研发、生产与销售，以及提供环卫运营服务的环卫一体化服务提供商，是国内专业化环卫装备的龙头企业和环卫运营服务的主要供应商之一。

3. 交易情况：据《发行股份购买资产草案》，评估后的标的公司总资产、净资产、营业收入占上市公司比重分别为187.19%、342.68%、131.2%，其中三项全部超过50%，根据《重组管理办法》，本次交易构成重大资产重组。

 

4. 交易结构：盈峰环境向中联环境股东宁波盈峰等8名交易对手（合计持有中联环境100%股权，交易对手方宁波盈峰、盈峰控股的实际控制人均为上市公司实际控制人何剑锋）以发行股份的方式购买中联环境100%股权，交易完成后盈峰环境持有中联环境100%股权。

5. 业绩承诺、补偿及奖励：2018-2021年中联环境承诺实现9.97亿元、12.30亿元、14.95亿元、18.34亿元净利润。

（1）业绩补偿：

A. 业绩承诺方：

第一顺位：宁波盈峰、宁波盈太、宁波中峰、宁波联太。

第二顺位：中联重科、弘创投资、粤民投盈联、绿联君和。

B. 业绩补偿方式：优先以股份补偿方式向盈峰环境进行补偿；股份不足以补偿的，应以现金进行补偿

C. 计算方式：

当期补偿金额=（截至当期期末累积承诺净利润数－截至当期期末累积实现净利润数）÷补偿期限内各年的承诺净利润数总和×标的资产交易价格－累积已补偿金额

当期现金补偿金额=当期补偿金额-当期股份补偿金额。

（2）减值测试补偿：

A. 补偿条件：如利润承诺期末，标的股权减值额>股份补偿金额+现金补偿金额，则宁波盈峰等8名交易对方应向上市公司进行资产减值补偿。

B. 计算方式：应补偿的股份价值=（该方在本次交易中所获上市公司股份数/同一顺位下所有补偿义务人在本次交易中所获上市公司股份数之和）×当期该同一顺序补偿义务人应补偿股份价值；

应补充补偿的现金金额按所出售/减持股份数量×本次股票发行价格计算。

（3）超额业绩奖励：

无。

（4）其他：

补偿覆盖率：100%

6. 估值方法：以资产法评估中联环境估值为39.22亿元（账面净资产增值率23.95%），以收益法评估中联环境估值为152.74亿元（账面净资产增值率382.78%），对应中联环境2017年净利润为20.09倍市盈率，本次交易以收益法作价。

7. 是否构成借壳和关联交易：本次交易前后上市公司实际控制人均为何剑锋，因此不构成借壳。本次交易完成后，弘创投资、中联重科持有的上市公司股权比例将超过5%。根据《重组管理办法》、《上市规则》，弘创投资中联重科将成为上市公司的关联方。

8. 方案关注点：

首先，显而易见的是，这是一笔蛇吞象的交易，重大资产重组的三项指标全部触发且大大超过100%，尤其中联环境的净资产是上市公司净资产近4倍，在目前这个上市公司再融资环境下，为了不触及借壳红线，能够使用的几乎唯一方法就是提前锁定标的，事实也是如此。

其次，实际上中联环境之前属于上市公司中联重科，但是由于中联重科近年来业绩萎靡，现金流紧张，不得已出卖中联环境这块优质资产以换取现金流（中联环境本身属于环卫设备行业龙头，但是由于主要和政府做生意，所以虽然业绩较为突出，现金流质量也并不好），此时在弘毅投资总裁、中联重科董事赵令欢的牵线搭桥下，美的集团少当家、美的集团董事长何享健的儿子何剑锋带着盈丰控股等一众资本（盈峰控股、绿联君和、粤民投盈联、弘创投资）以杠杆并购的形式接下中联环境80%股权（现金对价人民币 116 亿元），其中 51%的中联环境股权由盈峰控股受让，价格为人民币 73.95亿元，盈峰控股的73.95亿元中，有44亿元来自于民生银行的信贷支持，该笔信贷支持由何剑锋及美的集团共同担保，具体资金来源如下图：

最后，该项交易设置了补偿顺位，第一顺位提供业绩补偿覆盖率达到57%，主要是盈峰控股相关的公司，第二顺位则以中联重科和其他资本方为代表，该种安排有类似于优先劣后，也比较巧妙。

8. 交易所、证监会主要关注点：一是关注中联环境是否属于一次资产两次上市，二是关注该笔交易独立性，三是关注关联交易，四是关注业绩补偿设置合理性。

9. 利益平衡结果：GOOD DEAL。上市公司盈峰环境自2015年开始全面布局环保行业，又有2018年实现300亿市值的豪言壮语在先，作为背靠美的集团的盈峰能够为中联环境原控股股东中联重科提供一大笔急需的资金，同时借助其资本运作能力，中联环境日后的发展将会更加稳固。而上市公司在收入标的公司后战略布局规划也基本完成，业务类型更加丰富，产业链日趋完善。如若交易顺利完成，未来无论是市值和自身的发展都非常值得期待。