资产配置类私募亮相，为FOF还是为跨界？——《私募基金登记备案相关问题解答（十五）》点评

2018年8月29日，中国证券投资基金业协会发布《私募基金登记备案相关问题解答（十五）》（以下简称“问答（十五）”），明确了私募申请资产配置类管理人的条件以及发行私募资产配置基金的相关要求。自2018年9月10日起，私募基金管理人可通过协会AMBERS系统提交相关申请。

 

1. 资产配置类管理人/产品要求

 

我们将问答（十五）中的内容做了梳理，并列示对比了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称《资管新规》）、《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法（征求意见稿）》（以下简称《业务管理办法（征）》）、《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定（征求意见稿）》（以下简称《运作管理规定（征）》）等现有政策中的相关条款。

总体而言，资产配置类资格的登记从同一实控主体跨资产配置的实质需求出发，严格控制该资格在同一实控主体中的唯一性，防止出现资格的倒卖。同时在FOF运作相关表述中借鉴了现有80%投资比例、20%单一资产集中度等通行规则。

 

由于要求实控体系内有普通会员或观察会员，截至2018年5月底，基金业协会私募基金管理人中普通会员为258家、观察会员为2886家，合计3144家，占同期私募基金管理人总数23703的13%。在此基础上叠加观察会员“5亿/3年”的要求、剔除同一实控主体的可能，最终符合申请条件的私募管理人或不足10%（注：此处估测将问答（十五）中的机构理解为私募基金管理人，若拓展至其他机构，对估测结果影响也不大）。

 

2. 行业影响探讨

 

2.1. 跨资产配置能力获认可，清晰标签助力资金瞩目

 

我们在2017年私募基金年报《专业立于万变》中提及，2017年以来的私募政策脉络是在合规主线之上、向“专业化”做拓展，这一点从协会领导的公开讲话、AMBERS系统的升级等方面均可见一斑。

 

2017年问答（十三）以后，私募基金管理人在三类机构身份——“私募证券投资基金管理人”、“私募股权、创业投资基金管理人”、“其他私募投资基金管理人”中择其一，备案机构类型对应下的业务类型和产品类型，专注于单一领域的投资能力。

 

“私募资产配置基金管理人”身份的推出，是对原三类机构身份的补充，表明了协会认可“跨资产配置能力”也是专业化分工中重要一环。这一方面有助具备该项能力禀赋的私募基金管理人通过新设或变更登记的方式从事跨资产的投资研究；另一方面，清晰的标签有助资金方精准定位合作机构，在同类型管理人中择优选择。

 

2.2. 要求FOF模式运作，为FOF还是为跨界？

 

问答（十五）中明确要求私募资产配置基金应当主要采用基金中基金的投资方式，即FOF模式。由此引申的一个问题是：问答（十五）是为FOF做探索还是为跨资产配置做探索？

 

根据目前协会对私募基金管理人机构分类及业务分类看，原有三类私募基金管理人可开展的业务类型中均包含FOF基金，分别专注于不同领域：私募证券投资类FOF基金、私募股权投资类FOF基金、创业投资FOF基金、其他私募投资类FOF基金。

 

若问答（十五）是为FOF做探索，则需要将原有三类私募基金管理人下属的FOF业务全部划归至资产配置身份下，这意味着现已开展FOF业务的私募基金管理人若要继续开展该类业务，则需变更登记机构类型，同时所投资产类别有所放宽。

 

若问答（十五）是为跨资产配置做探索，那么现已开展特定类别FOF业务的私募基金管理人如果继续原有特定类别FOF，无需做任何改变；而如果有开展跨资产类别配置的业务需求，可变更或新设机构申请登记为私募资产配置类管理人。我们理解这种可能性更大。

 

2.3. 跨资产配置捆绑FOF模式，有利？有弊？

 

问答（十五）将“跨资产配置”与“FOF模式”进行捆绑，要求80%以上资产投资于公私募等资管产品，这就意味着直接可投比例在20%以内。

 

这种模式对于“内部配置团队 内部子领域团队”的公司将形成能力拆解的外力。假设某私募基金管理人不仅有跨资产配置团队，还配有分别精通多个领域的投资团队，若发行私募资产配置基金，则实际运作中，需要为每个子领域团队再发行一层备案的“内部基金”。

 

由于配置能力和子领域投资能力在不同的产品中得到体现，细分了私募基金管理人的禀赋，有助私募基金管理人发现和销售自己的优势能力。

 

但是另一方面，所投“内部基金”属于原三类身份，无法在同一公司内兼容，因此需要再额外设立一家甚至多家私募基金管理人以完成“顶端配置 底层投资”的链条。抛开运作效率不论，在资管新规要求一层嵌套的情况下，上述产品模式或面临资金募集的困境。

 

2.4. 资金源仍是私募管理人面临的核心挑战

 

随着今年4月《资管新规》正式落地，根据监管层消除多层嵌套的要求，过去市场通行的“银行理财 私募FOF”模式违背了资管产品只能嵌套一层的规定，导致大量以该模式存在的私募FOF规模收缩，进而影响了私募基金管理规模。

 

随后，根据7月20日银保监会发布的《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》第四十八条对理财投资合作机构的规定，由于私募基金不属于金融机构，若其不受国务院银行业监督管理机构认可，则意味着之前依据《资管新规》我们认为尚可作为私募基金资金来源的私募资产管理产品（如私人银行资金等）也将受阻，这将对私募基金规模再度造成冲击。

 

在单层嵌套和商业银行理财合作收紧的环境下，尽管私募资产配置类牌照的推出提振了私募基金专业化发展的信心，但是资金源仍然是私募管理人面临的核心挑战。

 

链接：

 

私募基金登记备案相关问题解答（十五）

 

问：私募基金管理人在申请登记、备案私募基金时，应当按照《私募基金登记备案相关问题解答（十三）》的要求，落实专业化管理原则。中国证券投资基金业协会私募基金管理人会员机构确有开展跨资产类别配置的投资业务需求的，申请私募基金管理人登记时还需要注意哪些事项？

 

答：自2018年9月10日起，拟申请私募资产配置基金管理人的机构，可以通过资产管理业务综合报送平台（https://ambers.amac.org.cn）在线提交相关申请材料。申请机构应当符合《证券投资基金法》《私募投资基金监督管理暂行办法》《私募投资基金管理人登记和基金备案办法（试行）》及相关法律法规和自律规则的规定。外商独资和合资的申请机构还应当符合《私募基金登记备案相关问题解答（十）》的相关规定。此外，申请机构还应当符合下列要求：

 

一、实际控制人要求。受同一实际控制人控制的机构中至少一家已经成为中国证券投资基金业协会（以下简称“协会”）普通会员；或者受同一实际控制人控制的机构中至少包括一家在协会登记三年以上的私募基金管理人，该管理人最近三年私募基金管理规模年均不低于5亿元，且已经成为协会观察会员。

 

二、“一控”要求。同一实际控制人仅可控制或控股一家私募资产配置基金管理人。

 

三、股权稳定性要求。申请机构的第一大股东及实际控制人应当秉承长期投资理念，书面承诺在完成私募资产配置基金管理人登记后，继续持有申请机构股权或实际控制不少于三年。

 

四、高级管理人员要求。申请机构应具有不少于两名三年以上资产配置工作经历的全职高级管理人员，或者具有不少于两名五年以上境内外资产管理相关经验（如投资研究、市场营销、运营、合规风控或者资产管理监管机构或者自律组织工作经历等）的全职高级管理人员。

 

针对符合上述要求的已登记私募基金管理人，申请变更登记为私募资产配置基金管理人的，协会在办理通过后将变更公示该机构管理人类型。针对此类私募基金管理人此前所管理的已备案且正在运作的存量私募基金，在基金合同、公司章程或者合伙协议（以下统称基金合同）到期前仍可以继续投资运作，但不得在基金合同到期前开放申购或增加募集规模，基金合同到期后应予以清盘或清算；如有续期的，应符合基金合同约定。协会将在相关私募基金公示信息中，对此情形予以特别提示。此类私募基金管理人应就此事项向相关私募基金投资者及时做好信息披露，维护投资者的合法权益。

 

 问：私募资产配置基金申请备案应当符合哪些要求？

 

答：私募资产配置基金申请备案时，应当符合《证券投资基金法》《私募投资基金监督管理暂行办法》《私募投资基金管理人登记和基金备案办法（试行）》及相关法律法规和自律规则的规定。此外，申请备案的私募资产配置基金还应当符合下列要求：

 

一、初始规模要求。私募资产配置基金初始募集资产规模应不低于5000万元人民币。

 

二、封闭运作要求。私募资产配置基金合同应当约定合理的募集期，且自募集期结束后的存续期不少于两年。私募资产配置基金存续期内，应当封闭运作。

 

三、组合投资要求。私募资产配置基金应当主要采用基金中基金的投资方式，80%以上的已投基金资产应当投资于已备案的私募基金、公募基金或者其他依法设立的资产管理产品。

 

私募资产配置基金投资于单一资产管理产品或标的的比例不得超过该基金资产规模的20%。

 

四、杠杆倍数要求。结构化私募资产配置基金投资跨类别私募基金的，杠杆倍数（优先级份额/劣后级份额，中间级份额计入优先级份额）不得超过所投资的私募基金的最高杠杆倍数要求。

 

五、基金托管要求。私募资产配置基金应当由依法设立并取得基金托管资格的基金托管人托管。基金托管人不得从事与其存在股权关系以及有内部人员兼任职务情况的基金管理人管理的基金托管业务。

 

六、信息披露要求。私募资产配置基金进行信息披露时，应当符合《私募投资基金信息披露管理办法》及协会相关自律规则的规定，明确信息披露义务人向投资者进行信息披露的内容、披露频度、披露方式、披露责任以及信息披露渠道等事项。

 

七、关联交易要求。私募资产配置基金管理人运用基金财产投资基金管理人、托管人及其控股股东、实际控制人、关联机构或者与其有重大利害关系的机构的权益性资产或者从事其他重大关联交易的，应当防范利益冲突，遵循持有人利益优先原则，建立健全内部审批机制和评估机制，符合基金的投资目标和投资策略，按照市场公允价值执行，并按照协会规定，履行信息披露义务

 

八、单一投资者的基金要求。仅向单一的个人或机构投资者（依法设立的资产管理产品除外）募集设立的私募资产配置基金，除投资比例、托管安排或者其他基金财产安全保障措施等由基金合同约定外，其他安排参照上述要求执行。

 

（文章来源：华宝证券研究报告。作者为分析师/奕丽萍（执业证书编号：S0890515090001）；研究助理/吴昱璐。感谢作者辛勤原创！）