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2008年金融危机后美联储采取大规模购买资产，也就是量化宽松政策，这是个规模巨大的货币政策实验。而如今，美联储正稳健得进行其资产负债表正常化计划，我们由此进入了第二轮大规模货币政策实验，而这将考验基金经理和其他资产管理人士。 Top Down Chart专栏作家Callum Thomas通过七张图点出正常化进程中可能遇到的亮点和阻滞。货币政策对经济和金融市场环境举足轻重。目前为止，Thomas已经观察到一些美联储紧缩政策在全球市场带来的蝴蝶效应，比如，美元相对强势，新兴市场因高利率而受到的压力，大宗商品价格波动剧烈，以及股票债券价格的更多不确定性。 Thomas指出，这轮量化紧缩政策的几个重点是
图一：美联储缩表政策（美联储缩减资产负债表政策，图表来源：Topdown Charts，数据来源：美联储） 美联储已经宣布了一个井然有序的量化紧缩计划，以达到缩表的目标。上图展示了若一切按计划进行，美联储总资产和手握美债量的变化。目前每月通货紧缩量在400亿美元左右，包括240亿美元美债及160亿资产担保债券（ABS）。如果紧缩进程按计划进行的话，今年四季度起每月紧缩量将提升至500亿美元，包括300亿美债和200亿资产担保债券。另外，与量化宽松时代相比，现在的紧缩速度不算太快，如第三轮量化宽松（QE3）的节奏是每月850亿美元。 图二：量化紧缩总量（美联储资产负债表与其峰值的差额，即此轮通货紧缩总量，图表来源：Topdown Charts，数据来源：美联储） 自从实施量化紧缩政策以来，美联储总资产已经缩减了超过2200亿美元，美联储也减持了1400亿美元的美债。把图一和图二数据，以及传统货币政策工具——央行利率结合起来看，Thomas猜想一个央行中性的资产负债水平或许存在，就如中性货币政策下的中性央行利率一般，既不刺激经济，也不为经济成长降温。紧缩政策迟早有一天会减速乃至停止，而美联储决定停止紧缩时的经济数据或许会佐证这个猜想。Thomas粗略估计，美联储第一波量化紧缩政策将在资产负债表回到2012年时的水平后停止。 图三：通货紧缩与债券收益率（量化紧缩对美债收益率的催化作用，图表来源：Topdown Charts，数据来源：美联储，汤森路透） Thomas观察到，十年期美债收益率在量化紧缩后开始明显上行。当然，影响债券收益率的因素有很多，如通货膨胀、经济成长速度等。但是站在资产流向的角度考虑，美联储每次美债展期数量变少，就意味着市场上购买美债的人变少；另一方面，缩表就意味着市场上少了一块锁定的资产购买量。 所以，如果所有其他要素不变的情况下，通货紧缩会使美债收益率同步上升。而有讨论空间的地方在于，紧缩政策与其他传统要素相比，对美债收益率的影响有多大。由于如今的紧缩是一项前人未做过的实验，所有关于这点的讨论都是猜想。Thomas对此唯一肯定的一点是，在美联储缩表的进程下，未来基本面影响下的固定资产抛售将会愈加明显。 图四：量化紧缩与标普500指数（美联储持有的美债与标普500指数，图表来源：Topdown Charts，数据来源：美联储，汤森路透） 市场上关于量化宽松对于股票市场的影响论调不一。有人认为量化宽松对股市影响微弱，也有人认为量化宽松是过去十年美股节节攀升的一个重要原因。假设量化宽松确实对美股涨势有所助益，那么量化紧缩相对应该会拖累美股。假设真的如此，今年标普500指数应该受到该政策的影响，因为今年美联储已经全面开展其缩表政策。 由该图表我们可以看出，自去年四季度以来，标普500指数并没有随着美联储缩表而走低，似乎通货紧缩对美股并没有负面作用。不过，有些投资者对此持否定态度，他们认为这是由于美经济整体前景向好，美股走高是由于减税政策的提携，标普500公司的长期盈利能力是十多年来的最佳水平。 图五：通货紧缩与美元（通货紧缩会进一步拉抬美元吗，图表来源：Topdown Charts，数据来源：美联储，汤森路透） 通货紧缩一个最有意思的潜在影响是之于美元。对资产管理人士及宏观策略投资者来说，美元的走势至关重要，因为美元对全球重要金融市场和资产类别的影响都举足轻重。Thomas认为“你只要告诉我美元怎么走，其他的交易信号都是噪音”的说法可能过于简单，但是却不无道理。 由于通货紧缩并没有任何前例可以参照，很难说紧缩是否会对美元造成决定性的影响。不过从货币流动的角度来看，在其他因素不变的情况下，紧缩应该有助于美元升值。上图指出美元指数在通货紧缩后逐渐升高，甚至有望突破100。Thomas认为美元继续升值可能性高，而通货紧缩政策也是他分析美元的着眼点之一。 图六：国际央行扩表（央行扩表，图表来源：Topdown Charts，数据来源：美联储，汤森路透） |
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