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柴米油盐酱醋茶，是老百姓家庭中的七样必需品，俗称开门七件事。调味品占了三样，贯穿于居民生活的一日三餐。 调味品3000多亿的市场规模在整个食品饮料行业中占10%左右。与食品饮料其他子行业相比，调味品属于刚需消费，受经济波动影响小，持续性强。 而行业百强企业销售收入仅占据全行业收入规模的26%，市场集中度较低。随着消费升级的带动，优势将向龙头企业逐步集中，而目前的以酱油起家的龙头企业海天味业无疑是竞争力十足的。 自2014年上市以来，无论ROE还是估值海天味业一直都高于贵州茅台和伊利股份。 ROE始终在30%以上，在2017《财富》中国500强中海天的净资产收益率（ROE）排名全国第9。 估值方面，海天比茅台的估值高1-1.5倍，比伊利的估值高1.5-2倍。 300余年的历史 我国调味品行业历史悠久，早在5000年以前，就有了“制盐”的生产；大约在3600年前就开始用盐加工调味品，形成了“甘、咸、苦、辛、辣”的“五味之说”。 酱油、食醋、酱、腐乳、辣椒及八角等传统调味品自古便十分盛行，制造工艺历经若干年变革和完善，已实现了工业化生产。 海天，溯源于“佛山古酱园”，得名于“海天（古）酱园”，距今已有300余年的历史。 海天味业前身是1955年，佛山25家实力卓著、美味悠远、响誉港澳的古酱园谋略合并重组，组建的“海天酱油厂”。 1994年底，海天把原来单一的国有经济重组为职工个人出资和国家出资的有限责任公司。 2013年，海天销值突破百亿，成为中国调味品行业第一个突破百亿销值大关的企业，再造调味品行业奇迹。 2014年2月11日，海天在A股上市，当天市值近500亿，如今市值已经高达1800亿，四年时间涨4.36倍。 3000多亿市场规模 调味品广泛应用在饮食、烹饪和食品加工中，起到调和滋味和气味并去腥、除膻、解腻、增香、增鲜的作用。 调味品按不同分类方式，可以分为不同类别。 海天的主营业务为调味品的生产和销售，调味品的产销量及收入连续多年名列行业第一，是全球最大的调味品行业生产销售企业。 海天产品品类丰富，涵盖酱油、蚝油、酱、醋、鸡精、味精、料酒等十二类调味品百余种产品，三百多种规格，品类多样性居行业前列。其中酱油、调味酱和蚝油是目前海天最主要的三大产品。 2017年，海天营业收达到146亿元，从业务构成看，酱油88.36亿元，占比60.59%，是其最大的收入来源；耗油22.56亿元，占比15.54%；酱料20.4亿元，占比13.99%，三大主要产品占比超90%。 调味品行业是整个食品行业里最好的细分领域，属于消费刚需、周期性弱、天花板高。 2017年，中国调味品行业市场规模达3322.1亿元，同比增长8.08%，近五年复合增长为10.04%。 而海天近五年的复合增长率达到15.61%，增速高于行业。 从当前调味品行业增速来看，调味品处于成长期的中后期阶段，增速逐步放缓，品类发展也逐渐完善成熟。 但市场总体的集中度仍然很低，企业之间的竞争十分激烈。行业排名前十的企业市占率大约不到10%，排名前四的企业分别是海天味业、太太乐、美味鲜、李锦记，市占率大约分别为4.7%、1.3%、1.2%和1.1%。 从各细分品类来看，由于消费习惯和渗透率的不同，各个子品类则处于不同的发展阶段。 其中酱油是整个行业中最重要的细分领域，市场规模占比达到40%，渗透率达到96%以上以上，行业发展相对成熟。 海天是广式酱油的代表企业，生产的酱油品类丰富多样，适合广大消费群不同层次、不同功能的需求。 目前海天酱油高中低端产品收入占比已经调整至3：6：1，高端酱油占比超35%，整个市场占有率约为17%，产销量连续20年稳居全国第一，并遥遥领先。 蚝油以前属于中高档的调味品，一般都是餐饮企业才会用，随着消费水平提高，千家万户都用得上了，目前市场正处于快速成长阶段，市场需求旺盛。 海天蚝油的销售收入从2009年的4.6亿元上升至2017年18.6亿元，年均复合增长率达到19%。 在蚝油市场拥有47%的占有率，远超排在第二的李锦记，随着蚝油普及程度的提高，这一块的收入应该还能保持快速增长。 调味酱兼具调味与佐餐功能，大多数懒得做饭的人，有时候一碗饭或一碗面就着调味酱就能解决过去。既方便，又节省时间，味道也不错，因此市场发展迅猛，成长潜力巨大。 调味酱品类丰富，除了“老干妈”在油辣椒酱市场有较强统治力外，其他品类仍然缺乏领军企业。 2009-2017年海天调味酱的收入复合增长率达到17%。其中黄豆酱仅用5年时间已经发展成为收入超10亿元的大单品，招牌拌饭酱推出不久收入已突破2亿元，海鲜酱、锦上鲜系列产品也是畅销单品。 随着海天酱类产品不断开拓，其收入也将实现大幅增长。
在内部消费升级趋势加快以及外部餐饮行业回暖的大背景下，预计未来调味品行业将以10%左右的增速稳健增长，2020年行业规模有望突破4000亿元大关。 在这个拥有广阔市场的行业中，海天味业这个龙头企业在品牌、渠道和客户认可度方面的优势将不断增强，再加上其借助资本力量快速扩大产能规模，市场占有率有望继续提升。 产能规模最大 海天是调味品行业产能规模最大的企业，规模优势明显。目前总产能将达到酱油184.8万吨，调味酱30.2万吨，蚝油23万吨，醋7万吨。 而其竞争对手中炬高新和千禾味业的酱油产能分别只有40多万吨、12万吨，产能远远低于海天。
海天产能的提升，不仅能快速满足市场日益增长的需求，更能显著增强公司的规模效益，降低单位成本。 从这个方面看，即使海天坚持同等级产品售价更低，同价位产品品质更优的定策略，其毛利率依然高于同行业其他公司。
当然，产能有了，产能利用率也维持在较高水平，同时产销状况良好，库存水平很不错，历年库存比都在8%以下。
强大的渠道渗透力 海天的产销都不错，货卖出去了，说明其销售渠道完善。销售网络覆盖了除港澳台之外的31个省级行政区、320个地级市（全国合计334个）、1400多个县份市场，实现了90%以上地级市和70%以上村镇覆盖。 而且海天拥有2600多家经销商，16000多家联盟商和50多万个的直控终端销售网点的营销网络，通过密集的经销和分销网络，使得产品能够快速到达消费者终端。
从消费渠道看，海天与同行业中的中炬高新、李锦记、加加食品等具有明显的差异。 海天主要以餐饮渠道为主，李锦记的零售优势较强，渠道主要在商超和高端餐饮方面。中炬高新主要针对家庭消费，以KA、流通渠道为主，餐饮渠道销量较少。 餐饮渠道单次用量大，消耗快，转换成本高，客户相对稳定，是调味品企业市场争夺的战略高地，海天在该渠道占据优势。 唯一的全国化品牌 从品牌方面来说，海天是调味品行业唯一真正的全国化品牌，深受消费者信赖。 海天对品牌的打造主要是砸钱投广告，搞促销。2017年，海天的销售费用中约有8.5亿元用于支付广告费和促消费，远高于竞争对手。
2017年《胡润品牌榜》榜单中，海天以340亿元的品牌价值，位列全国品牌第38、食品饮料行业第二、调味品行业更是连续5年名列第一。 海天在多个品牌和公司影响力榜单上位列食品饮料行业前列，调味品行业第一；更是凯度、胡润、财富等榜单上唯一上榜的调味品企业。 强大的品牌力还是好处多多的，除了消费复购率的提升，其在产业链的地位也大大提高。 产业率地位体现为其对上游供应商和下游经销商均有较强的议价能力。 对于上游供应商，一般采取“先货后款”的预付政策，对于下游经销商严格执行“先款后货”的销售收款政策，这话语权实在是牛。 随之带来的好处就是现金流会很充裕，应对上游原材料价格波动，下游经销商变动的能力将更强。 海天遥遥领先 1） 营收和净利润 从营收和净利润规模看，海天味业无愧是行业的龙头老大，遥遥领先同行业的其他企业。也只有全球调味品行业巨头、食品行业巨头才能相提并论。 比如日本的龟甲万、英国上市的富氏食品、美国上市的味好美和卡夫亨氏，还有国内的另一调味品龙头李锦记，以及休闲食品领域的达利食品。
2） 毛利率 海天味业的毛利率水平高于以酱油为主业的加加食品、中炬高新和千和味业，并且该优势能够长期保持。 能够保持高的综合毛利率，主要是产能优势带来的规模效益，降低单位成本。而且海天对上下游的控制力很强大，在成本稳定的前提下，提价还能继续提升毛利率。
3） ROE 海天的盈利能力比其他公司强出一大截，ROE保持在30%以上。这得益于高效的运营效率，主要体现在存货管理和应收账款管理上。 海天以“销量 合理库存”来制定产量，产销基本同步，对下游经销商执行“先款后货”的销售收款政策，所以基本没有营收账款。
综合来看海天未来成长空间来自两方面，一是人均调味品消费量提升带来的市场空间扩容；二是海天凭借品牌、渠道、产品优势实现市场占有率的提升。 |
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