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收拾屋子，正准备结束这个灰暗的2018年，无意中却想起今天正好是我离职履新的第5个整月，过往云昔历历在目，不得不感叹时光如梭。忆当年初生牛犊之时，年年有总结、有既往、有规划，甚至某年还传得满城风雨，而随着人越来越老沉，笔头也越来越沉钝，甚至4年前离开第一份工作从金融转影视公司时那份曾经誓要立flag的《花开花落年华不惜，月缺月圆生命不止》依然尘封半载，无法出世…… 前几天还有一大报记者打电话给我，问我对经济形势的判断和对现时的看法，我一时语塞，身份的转换让我已经略有些远离曾经的曾经，一时竞不知从何谈起。但当我放下电话时，黯然神伤，挣扎之后还是决定把自己这么多年的所思所想写下来，未必都对，但亦可供同行以及意步我后尘的师弟师妹们为谋生或拓赴之参考。 很多做内容的朋友最近经常愁着眉问我，“在资本泡沫最鼎盛的时候，我们没有下场，偏偏想通了一下场便迎来影视行业的寒冬，怎么办？是坚持还是索性放弃？” 这也许不仅仅是一个人的问题，而是大部分人的问题。可试想，资本泡沫最鼎盛的时候，连煤Boss、石油Boss、房地产Boss、KTV Boss、保险公司都可以肆意号称懂内容并大肆投资内容以满足他们的资金游戏需求的时候，有真正做内容的人什么事儿呢？那时的内容是资金游戏的噱头，那时的从业人员大部分衣冠禽兽、非头等舱不坐、非超五星级酒店不住并可以与金融人士勾肩搭背平起平坐笑论江湖，而不是我们所看到的内容本身。反之，要是只是依据时势在做内容，依据泡沫的大小而决定投入身心多少的人，一直在“做内容还是不做内容？”、“现在做内容能不能一定赚钱”的天平两侧左右摇摆甚至是“除了做内容我还能做啥的疑问中度日如年”的人又怎么能称之为对内容热爱的人呢？ 因此无论是资本泡沫最鼎盛的时候还是行业寒冬，扎根内容本身是不会有任何问题的，泡沫的破灭只会帮行业去除那些不懂内容但却靠着内容的外壳到处刷脸讲故事的融资型制片公司，更不要提那些仅靠着参投就混得出品方署名的投资公司。 “做内容需要资金的呀，没钱怎么做内容？而且没有资金是无法突破内容的规模化问题，而再次陷入到内容的适销性陷阱的。” 当然，做内容需要资金，没有资金的支撑内容本身是创作不出来的，因此才会有这样那样的内容公司。而内容公司的融资，恰恰最需要解决两个问题，一是如何跳出内容的适销性陷阱？二是如何突破规模化？ 要解决这两个问题，做内容公司的人要反思一个问题，为什么投资机构要投资内容？是为了作弘扬中国传统文化与艺术的慈善机构还是为了其他？当然答案更多的是其他，专业投资机构最后都是要看投资回报的，只是这个投资回报突显在哪儿？是投资机构为了满足他们的赛道而进行的内容方面的补充？还是投资机构为了服务于他们的投资人而进行的资产配置？亦或是投资机构为了打造某一系列和内容能够搭界的品牌效应？无论是哪种，投资机构都不会单一的去追求内容本身能够带来的高回报利润，或者可以这么说，内容本身能够带来的高回报利润本身仅仅只是理性投资机构最底层的马斯洛需求层次，他们需要的更多。 因此做内容公司的人道德要摆正这个逻辑，你所提供的内容能不能满足你所pitch你在接触的那些投资机构的需求？如果不能，请不要自欺欺人，好好做内容而不要做内容公司了，因为公司制的市场机制不适合你。如果能，那就请回溯一下刚才的需求问题，是不是会发现其实投资机构需要的是一种能够让内容结合进来的产品，因为只有产品才能解决适销性和规模化的两大本质问题，也只有产品化的内容才能让投资机构去说服他们的投资人获得更大的支持。这也是为啥中国的内容一直只靠内容本身去产生盈利和现金流而国外却早已依靠内容的衍生而活。当然，也许这个过程很难，甚至不同时间里内容能够结合的产品也不同，但是至少那是所有做内容公司的人应该去努力的目标和方向。 “你是通过项目给公司赚钱了，但那些钱都是有毒的利润，你的考核不能通过……” 先不论本人同意不同意这样对一个制片人的考核论调，也不论说这话的老板 是不是真正意识到了这“有毒的利润”的源泉到底是制片人贡献的还是Boss本身给予公司的定位自生的，何为“有毒的利润”确实是投资人最关心的定义。 资本泡沫兴起以及资本狂欢的时候，所以投资机构早就把Stephen Ross是谁抛在了脑后，疯了一样的找寻能够快速赚钱的标的企业，恨不得当年投入就可以马上申报IPO或者被并购实现退出。这样正遂了部分走投无路且不断学习进步的矿主油主房地产主的心愿，传统企业的债权高企需要一个出口导出，而新兴的轻资产的内容行业正好是一个绝佳的出口，因此资金的游戏油然而生。用借来的高额债务中劈出一部分投入内容行业，如果损失了也仅仅只是传统行业资金里的一点利息，但是一旦“成功”，则可以以20多倍的市盈率找到投资机构接盘，用股权这种虚拟资产获得更多的杠杆资金，再拿这部分杠杆资金以各种拆借或者导手的方式投入到自己的传统企业里去讲故事，这不是所谓的“生态建设”，而是真正的饮鸩止渴，其实是一款非常经典的“囚徒困境”。而该“囚徒困境”迷惑众人的遮羞布恰恰是这所谓的“成功”，而所谓“成功”的评判标准即是“有毒的利润”。 废话过多，可以进入到“有毒的利润”的讨论了，何谓“有毒的利润”？“有毒的利润”是指那些用人情关系、用背后的利益安排、用未来预期换来的利润。因此常人眼中的ROI、毛利率乃至毛利率变动率似乎都变得那么的慵懒与疲惫。简单举几个例子也许会更一目了然，传统的电视台发行的时候，一个电视剧发行方可以向电视台将一个成本只有1.5亿的项目兜售成3亿，发行公司可以收取15%的发行代理费即4500万，即使如此仍然为制片公司形成了1.05亿的利润，大家账面上都漂漂亮亮，皆大欢喜。但是回款周期却特别的长，无论是收视能不能达标亦或是电视台有没有足够的资金支付等等各种客观原因，这个1.05亿的利润虽然在当年账面上确认了，但是在未来的3年内可能3亿中的40%-50%（一般电视台的协议会要求40%的款项在播出后支付）会分别以10%、20%、50%计提坏账准备，真正留下的利润可能只有一点，也可能没有，这利润有毒【财务小Tips1：多分析比较被投标的应收账款的回收率】。没钱能绕回来，这故事讲不下去了，咋办？自然需要用未来的项目与发行方甚至是平台方达成共识，再给一个好项目，真实的兜售价格压一些，纸面上的兜售价格维持不变，差额部分补足前一个项目留下的黑洞，久而久之，只要公司不能够用二级市场的泡沫来维系雪球的滚动，这个黑洞也会吞噬企业本身，甚至会拽着所有的投资机构共同为填坑之努力，成为所有人不得不为之的无奈之举，确实是有毒【财务小Tips2：结合存货周转率的比较分析应收账款周转率，特别是存货周转率巨高而应收账款率不能达到行业平均水平的被投标的，大家就都懂得】。当然夜路走的多了，聪明的企业家也发现了这其中的道道，怎么办呢，联合熟悉的发行方，由发行方统一安排资金调配，平衡存货周转率和应收账款周转率，当然付出的也必然是高额的利润互换，无外乎存货、应收账款、预付账款以及预收账款几个科目的财技大秀，当然高级的还要再配合上递延所得税资产和递延所得税负债，万事俱备只欠资本化的东风【财务小Tips3：看看客户，如果是制片公司则有可能是未来的交易预期互换，如果是发行公司则看看发行公司的存货周转和应收账款的周转率，一目了然。】 当然这种“有毒的利润”是怎么产生的，投资机构一样责无旁贷，完全不懂行业、完全投资只看财务回报而忽略了行业内公司本身的天花板本质以及投入即希望退出的预期才是造就了“轻资产行业能够很好创造有毒的利润”的行业普识观，并带坏了一批批曾经善良的内容人。 “可笑，我们投资不追求利润率，追求什么呢？真的所有的投资都是价值投资啊？我也有投资人要负责的！” 且不论是不是所有的投资都是价值投资，也不论价值投资的真谛到底是什么，但是得先论论什么肯定不是价值投资。与前文所述的一致，投资机构对投资人负责为首要因素，投资人要的是什么？也许高大上到内容本身的衍生能够满足这些投资人的品牌需求，也许高大上到内容是他们板块里的一小部分是组成他们赛场甚至是奥运会的一项，但在成为这么高大上理由的前提是不给投资人带来根本性的损失。 98年经济危机后重塑的一级市场以及二级市场的运转体制可能使得很多半路出家的投资人早就习惯了用PE市盈率倍数去衡量投资的价值，高级一些的还会用用PB或者PS，但基本上快忘记了空有利润没有现金流的投资是皇帝的新衣，只能自我安慰，而无法当街示众。甚至曾经和人探讨如何用DCF去估计内容公司的价值时还遭到了一众投资机构的嘲笑，都说我怎么还用这么老掉牙的工具。可是老掉牙的工具传承了近百年也许确实有他们的魅力之所在，这么老掉牙的工具是可以纠编长久以来唯利润估值的价值体系的。只有利润而没有现金流或者经营现金流为负的内容公司，一定会出现所谓的“单片制胜”，也一定会出现市场资金层面紧缩泡沫破灭里的灭顶之灾，因为转不动了，玩不下去了。因此想投资内容公司的投资机构们还是好好的看看企业的现金流的，或者说最基础的是先有了现金流后，再来追求所谓的内容产品化的高级概念吧。 因此，如果大家真心只能通过一个内容公司的毛利率以及短短几年时间内能赚多少利润来判断企业的话。那我则奉劝大家也至少把公司的所有内容都摊开放在时间轴里看看，看看公司出一个爆款内容或者是出一个有利润的内容的时间是多久，把内容公司能够给予的预期利润平摊在未来的这个时间段时，通过单一内容可以获得的利润平摊后的当期利润来判断这个公司能够有多大的价值才是合适的，当然如果有心，可以在平摊单一内容利润之前先通过应收账款的回收时间计算资金使用利率把资金成本给扣了后再行平摊，也许会更准确一些。 “什么样的公司才会有现金流呢？现在所有公司动辄全产业链，感觉我14年所提“利润中心与现金流中心”并进的提法早就无法明辨了” 钱从哪儿来，什么样的公司就会有现金流；全产业链上最核心或者最前置的内容是谁产生的，什么样的公司就会有现金流；你的非标内容什么时候能够都变成标准化的产品在市场流通，你的公司也会有现金流。前两条与后一条虽然都是现金流的公司，但是分别对应着全产业链的最前及最后两端。 全产业链是什么，拆的细一点，那就是我说了无数遍的“制片（投资）-制片（内容码局）-内容研发-制作-宣传发行-放映/播出-衍生品”，以前制片是合在一起的，但是貌似现在如果没有把这两块分开也许一群人傻傻分不清，也就会有一群傻傻的投资机构看着出品方的名单一家一家的去数到底哪些内容公司还有投资价值。制片（投资）是投钱的，这里除了主投方或者说用一点资金投入翘动大局的制片（内容码局）方外，其他基本都是参投方，可以试想，投资机构投了一个公司后，自己是参股方和人家主投方的差距，一个是可以掌控所有财务账务法务以及公司运营的实际控制人，一个仅仅只是通过尽调发现有投资价值可以带来投资回报的参投方，最多最多可能会成为企业的良心姿造陪伴企业走过成长期的战略投资方。 细看链条本质，钱是用来首要投入啥的？①自然是内容研发，因此内容研发自然是全产业链上最能够产生现金流的一个环节，自然专注于内容研发的公司当属现金牛之一；②除了内容研发外，制作则是现金流流向的第二个地方，且还是主要的地方，因此一个公司有没有制作能力成为评价其是否有现金流预期的核心竞争力；③长久以来中国畸形的内容生态使得链条上没有突显的一段或者说是可以涵盖在影视制作里的一小部分链条成为现金流的中心，那即是艺人经纪，因为艺人基本上是未收钱不开工；④最后，内容形成爆款体制后，一系列的衍生品接踵而至，不仅仅是用于营销宣传发行的小物件，更是内容本身的衍生以及内容扩散后在C端用户里依赖的产品物件。因此投资机构挑选内容公司也自然首选内容研发公司、制作公司、艺人经纪公司以及衍生品此类的大营销公司。 随之而来的问题就更多了，内容研发公司的核心竞争力是什么？内容研发公司是不是会陷入到内容开发枯竭的时候？内容研发公司如何解决单片制胜的问题？这些看似都是老问题了，但是这些问题也许在以往泡沫化的资本体系里是看不到希望的，但在目前整个市场都回归内容创作的秩序下能够顺序的解决这些问题却显得格外的重要，也确实已经有很多内容研发公司能够着手解决其本身的现金流问题以及规模化的问题，包括结合内容开发的策划、数据分析以及调研等等。细节问题留给看官自己去想像，有太多的商业模式的机密没法透露。当然要看公司是不是真正的内容研发公司，一样要看其内容是不是真正的依靠了公司自身的统筹、数据分析以及调研的能力，而不是一个包着内容研发外壳的制片码局公司。当然予我而言，成天只沉浸在自己的创作思维中而无法去感知、预知、适应市场的所谓内容研发公司其实只是可能具有写作能力的写手团队，而别谈所谓的研发。 同样，制作公司的核心竞争力是什么？掌握了什么制作公司才能够拥有有影响力的现金流以及规模化？制作是个大概念，制作公司的链条又可以分为诸如导演、摄影、器材、置景、美术、服化道、后勤、物理特效、化学特效、后期制作以及保险服务等等，什么是核心？自然是创作者本身是核心，那么导演自然是核心竞争力，因为有了导演后自然后续的制作里的细节也十有八九跑不掉。但是导演有内容品类的限制，导演较难规模化，那么能规模化的是啥？自然是后续的产业链，后续产业链的规模化是不是会影响现金流？那就需要精细化的去测算这些沉垫下来的资产待摊后是不是会影响公司现金流以及资产待摊后产生的商誉最后会不会受到影响而直接大规模减值？这些也都是问题中的问题，值得探讨。 再说艺人经纪公司，艺人经纪本是市场上大家疯狂追逐的产物，2018年大家拿出成绩单时会发现整个行业里最赚钱的公司都是拥有成熟经纪业务的公司，但前些年的艺人经纪却也恰恰是中国影视产业链无法工业化的主要原因之一，大量的剧本要根据艺人的喜好去更改，而不是根据制片方对市场的判断和导演的艺术气制（这里且不论导演中心制与制片人中心制谁优谁劣，这里只是突出具有中国特色的艺人中心制的害处）。以致于在资本泡沫最大的那些年间，艺人的价格履禁不止，一定要到现在就连播出平台都无法再承受艺人的高价而主动选择向内容靠拢以及税收监管高压直接破灭了部分艺人的侥幸心理时，才能遏制住这种畸形的行业发展形态。但是，恰恰是这样的变化，才是真正艺人经纪公司核心竞争力的体现：仅仅只是依赖现金流水或者打造一两个流量艺人来带动全团队的模式已经落伍，甚至是给艺人带来极强不安全感的根源；而纯靠大牌艺人的代言商务赚中间广告代理费美其名曰是不再依赖大牌艺人，但实质则是傍着广告主的大腿而活，哪天现实的广告主觉得该艺人无法带来更多的价值时，盖好的大楼会由于地基崩塌而灰飞烟灭；真正能崛起的是有针对性的针对自家艺人进行内容上的培养，让艺人成为内容的一部分，同时也让艺人的价值不能脱离于公司的管理、公司的内容以及公司培养的其他艺人，这是一种难能可贵却也是较难以达到的共生机制，依旧需要时间的摩合与淘汰机制的遴选。 至于最后一个所谓衍生品的现金流概念，好莱坞迪斯尼用了多少年，我们中国还差得远呢，我们在制作内容的时候都是随心所欲，没有充分考虑市场的喜好程度，更多的是制片人亦或是导演自我心中的映射而形成，又怎么会有所谓的衍生品？亦或可以将这样的衍生品当成我们营销宣传发行时的外置体现，而不是C端用户的内生需求，又如何会成为现金流？因此这条现金流的前置条件是受市场认可的内容，受市场认可的内容的前置条件是已经经过风险防范的内容创作机制，而经过风险防范的内容创作机制其实是积极向前三条现金流业务靠拢的必然产物，缺一不可，或者说是缺一则进入到成功的概率推论这样更为复杂的数学猜猜猜中去了。 因此好像感觉抓住现金流就可以评估企业价值的样子，但是在具体的履行过程中是不是还有坑，如何更加精准的把握核心竞争力与现金流的正态线性关系，那则是仁者见仁智者见智了。但至少，只要不过份的依赖筹资性现金流和投资性现金流的良性现金流分析以及时刻注意季度经营活动现金流、半年度经营活动现金流以及全年经营活动现金流三者衍变的回归分析后应该不会有所谓的“有毒的现金流”的理论吧，亦或是应该不会有啥所谓的“有毒的经营活动现金流”的理论吧。 “什么时机投资是最合适的？” 真心回答不上来，价值投资本身就是抗周期的，如果有人和我说价值投资也要看周期的话，我可能会要考虑一下是不是和他们合作。反正只有倒掉的企业，而永远不会有倒掉的行业（貌似熟识我的小伙伴们快被我这句话烦死了吧），行业低谷恰恰是阶级屯粮准备战斗的时候，而行业高企之时如果想变变现适当享受一下生活倒也可以，但至少不是建立在前期已经已经建成的蜂巢之上。 未来…… 内容是不标准的，产品是标准化的，两者怎么结合，一直是大家思索的难题。无外乎如何让不标准的东西如何标准化？或者成为标准化产品的一部分？或者将其通过C端用户的良性结合而变为一个全员产品？但不论怎么样，仅想通过内容本身的外壳去做文章，通过受女性喜欢的男艺人本身去找破内容自在的属性这种强扭的瓜不甜的操作是铁定不行的。至于如何借助外力，形成真正的消费升级产品，也许要依靠其他公司或者其他行业的力量。那就得从“内容本身的投资逻辑”来挖掘了…… （本节结束，下节是《内容的投资逻辑（下）——内容本身的投资逻辑》） |
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