量化价值：神奇公式年化30%？

目录

一、神奇公式

二、神奇公式的操作流程

三、神奇公式在A股的检验

四、神奇公式的变形与优化

*文末有福利*

神 奇 公 式

乔尔·格林布拉特

神奇公式源于《股市稳赢(The Little Book that Beats the Market)》一书。该书的作者是乔尔·格林布拉特（Joel Greenblatt)，他是美国哥谭资本（Gotham Capital）公司创始人。在1985至2005年的20年间，哥谭资本的年化回报率高达40%（几乎没有使用杠杆），可谓是华尔街的一项投资奇迹。

神奇公式被认为是哥谭资本投资流程的简化版，在1988至2004年的17年间，获得了年复合回报率30.8%的好成绩，而标普500同期仅为12.4%。

更为重要的是，神奇公式的应用非常简单，可谓是“不分年龄、职业，不论收入、履历，所有人一学就会的超级投资法则”。

下面，我们就先来了解一下神奇公式的操作流程。

神奇公式的操作流程

1. 确定选入股票池公司的最小市值 （通常选择公司的市值大于5千万美金）。
2. 剔除公共事业和金融板块的股票。
3. 剔除外国公司。
4. 确定公司的股票收益率（Earnings Yield, EY）：EY = EBIT(息税前利润）/ EV (企业价值）
5. 确定公司的资本回报率（Return on Capital, ROC)：ROC = EBIT/占有的有形资产
6. 对所有公司的EY和ROC分别由高到底排序，再将每个公司的EY和ROC的排名相加，按此数值，对所有公司由低向高排序。
7. 选择前20-30支股票构建一个等权（所有股票的占比相同）的投资组合，可以每个月根据最新排名买入排名最好的2-3支股票，在一年内逐步建仓。
8. 在开始建仓的一年后，每个月进行滚动调仓：每支股票在持有一年后，可以卖出，并在最新的排名中选择新股取而代之。

我们可以将上述具体操作流程可以简化为两部分：一是寻找好公司，体现为ROC相对高；二是寻找好价格（便宜），体现为EY相对高---即估值低。

ROC类似于我们之前讲到的ROE（参见打造夜夜安睡的投资系统（一）：什么是好公司？ ），EY可以近似视作PE的倒数（参见：打造夜夜安睡的投资系统（三）：资产配置决策的三大支柱 ）。所以，神奇公式的核心理念即为 “便宜价格买好公司”—— 这恰恰就是价值投资的本质。如格林布拉特所言：“用合理价格去买一个优秀的公司，远远比用优秀的价格去买一个普通的公司要好！（It’s far better to buy a wonderful company at a fair price than a fair company at a wonderful price.）”

神奇公式的另一层含义是靠概率取胜——分散而非集中持股。依据神奇公式选出的公司不一定每家在未来都会表现好，但是一篮子好公司在未来取胜的概率肯定要比一篮子普通或差公司取胜的概率要大。如果我们只是把筹码压在前几支股票上，那么，将会是一项很危险的投资。

简言之，优质，低估，加分散是神奇公式取胜的三大法门。

了解完神奇公式的方法和逻辑，接下来我们就要试一下神奇公式在A股中的表现了，即，从定量的角度，验证神奇公式的有效性。

神奇公式在A股的检验

在本部分，我们将通过历史数据对神奇公式进行验证，即对神奇公式策略进行回测。检验方法主要参考托托西里（Richard Tortoriello）的《量化投资策略》一书。

首先，我们通过五等分测试检验——将股票样本分为五组进行（每组平均持股数为126支）回测——神奇公式的有效性。其次，我们缩小组合数量，选择排在前40名的股票建仓进行回测。

回 测 说 明

1、 回测样本为满足以下条件的全部A股：

（1）市值大于50亿元；

（2）IPO或者借壳上市超过1年；

（3）最近一年的息税前利润（EBIT）和净利润为正；

（4）剔除 金融板块股票，这是因为金融行业的会计准则不同。

在此，我们并没有剔除公共事业板块。格林布拉特之所以剔除公共事业行业，这和该行业在美国的商业生态有关，在我国则影响不大，所以我们选择包含了公共事业行业。

2、回测时间：2005年5月1日至2018年4月40日，共13年。该时间跨度包含了至少三轮牛熊周期。

需要注意的是：回测时间越短，策略在测试期间有效，在未来无效的可能性就会越大。“可靠的回测应尽可能包含不同的经济和市场环境，这样的特点只有在测试年数足够多的情况下才能体现。” 一个策略被证明成功的时间越久，那么我们在未来获得超额收益的可能性也就越大。这一点是非常重要的！

因此，我们希望将回测时间尽可能拉长，但是考虑到回测基准，即对比指数，沪深300指数的起始时间为2005年4月8日，所以，将时间起点设定为2005年5月。

3、 ROC 和 EY 的计算公式。

（1）ROC= EBIT/占用的有形资本

• EBIT = 利润总额 + 财务费用
• 占用的有形资本 = 净营运资本 + 净固定资产
• 其中，净运营资本= 流动资产 - 货币资金 - 无息流动负债。

（2）EY = EBIT/EV

• EV = 市值 + 带息负债
• 市值 = 价格 * 总股本
• 带息债务 = 负债合计 - 无息流动负债 - 无息非流动负债

（3）EBIT使用的是EBIT(TTM)。

• TTM（Trailing 12 months）：滚动12个月；
• 如果最新报告期是年报，则TTM=年报；
• 如果最新报告期不是年报，则TTM=本期+(上年年报 -上年同期合并数)。

（4）占有的有形资本和带息负债使用最新报告期数据；市值使用建仓或调仓日当天数据。

4、检验方法：五等分测试

依据神奇公式的方法，对样本股票排序，按排名将其划分为5组，即，前20%为第一组，20%-40%为第二组，以此类推，最后20%为第五组。

每个五分位看作是一个投资组合，分别进行回测，检验其市场表现。

5、建仓方式：一次性等权建仓，每半年依据最新的神奇公式排名调仓一次。

6、佣金为0.0003。

如果神奇公式是有效的，那么最高分位的组合应战胜市场，最低分位应输给市场（注：该市场指选股样本），而且在每个分位的收益之间将存在一定的线性关系，即最高分位应有最高的超额收益，然后是第二个、第三个。。。 并且，我们也可以预期，排名前40的股票所构成的组合将会优于第一组。

回测结果如下表所示：

图1：五分位组合回测净值：2005.5.1-2018.4.30

图2：排名前40支股票组合回测净值：2005.5.1-2018.4.30

如上表所示：分组1-分组5对应的是五等分的1-5组，其中，分组1的年化回报最高，为15.96%，平均市值也最大；其次，为分组2, 为15.4%；最低为分组4,只有12.78%。虽然分组5的年化回报略高于第4组，但整体保持了随分位降低而受益降低的趋势。并且，分组5的胜率也会大幅低于第4组。因为该结果已经可以说明策略的有效性，所以我们没有再对整体样本（市场）的结果进行统计。

与沪深300指数（年化回报为11.32%）相比，5组的年化回报皆高于沪深300。但是，严格来讲，与沪深300全收益指数比较会更恰当，因为包含了分红和配股等因素，这大约会提高沪深300年化回报1-2个百分点，所以，分组4和5，可能并未战胜沪深300。

表格第一列是排名前40的股票所构成的组合，与我们的预期一致，该组合的年化回报高于分组1，为19.16%，大幅超过了沪深300指数。

我们可能会注意到，每个组合的波动性、最大回撤都很大，这可能是因为神奇公式考虑的是相对排名，如果大盘整体高估，相对低估也有可能是高估的，也即，没有关于绝对估值的择时选择。此外，神奇公式也有可能会出现一段时间表现不如大盘。所以，如果只是短期持有，神奇公式不一定会有效。

注： 年化回报是在13年的测试区间上的，这意味着在任何一年中的回报可能与平均值差得很远。

综上，虽然神奇公式并不完美，但却是一个很实用的策略，它给我们提供了一个快速选股的方法。

如果投资者缺乏行业研究功底和投资知识与技巧，这是一个可以帮助我们长期战胜大盘的方法；而对于有经验的投资者，则可以为我们提供一个分析的起点，进而构建更优的投资组合。

神奇公式的变形和优化

神奇公式的本质是 优质，低估，加分散。对于企业的盈利性和估值，还有很有指标可以进行评估与衡量。那么，基于这个思路，我们也可以选取其它指标，比如，选择ROE+PB, 或者ROE+ EBIT/EV, 或者将ROC的分母加入无形资产，构建新的投资策略，与神奇公式进行检验比较，看看是否存在指标选择提升的空间。

此外，我们还可以（1）适度加入择时因子，比如与绝对估值或者价格变化相结合，以降低波动率和回撤；（2）参照我们之前所讲的投资思路进行仓位调整，如与套利相结合，以获取更高的投资回报；（3）优化排名方式，等等。

简言之，我们可以运用多种方式对神奇公式进行动态调整，在后续有关量化投资的系列文章中，我们会陆续进行相关优化与实证检验。

文末福利：在我的公众号（韭菜投资圈）后台回复 神奇公式，可以获得的神奇公式前40名股票的最新排名。