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01 前言 董小姐入股珠海银隆的事情，最终成了一地鸡毛的狗血事情！ 当年董小姐在格力股东大会上因为小股东否决格力并购银隆事宜而愤愤然说的小股东只知道分红的话语，如在昨天，但时间却飘飘然过了两年。格力还是那个优秀的格力，但银隆已不是当初董小姐认为的那个优秀的银隆了！ 近期，银隆事件进一步发酵，更是爆出了大股东侵占公司资金10几亿元，并且大股东魏银仓出走国外，原总裁孙国华被限制出境的事情。 董小姐在接管银隆后，愤愤然的说，没想到银隆的管理黑洞这么大。难道，当初在拟并购银隆的时候，众多中介机构尽职调查没有查出一丝端倪吗？难道大股东侵占公司巨额资金都没有留下痕迹吗？董小姐这么有经验的，难道就没一丝察觉吗？ 因此，里海特就上述问题，认真翻阅了当初并购时候发布的公开资料，从财务的角度来分析分析。 02 并购方案 按照方案，拟以估值130亿元，全额收购银隆100%的股权。以2015年12月31日为基准日，珠海银隆股东全部权益评估价值为129.66亿元，而评估基准日经审计的账面净资产值（母公司口径）为38.78亿元，评估增值率为234.37%。评估基准日后，珠海银隆收到股东缴付的投资款人民币0.9亿元，因此，经过协商，确定作价为130亿元。 按照传统的估值方式，以2015年的数据为基础，PB为3.35，PE为28.76。而格力电器的估值呢？按照PB估值不超过3，按照PE估值长期在10几晃悠。以这么高的估值来并购银隆，结果只有一个：稀释了原股东的权益。 所以就得出结论:小股东否决议案就理所当然了，因为稀释了他们的权益，自己吃亏的事情谁干？ 里海就在思考，这是一家什么样的企业，在净资产不足40亿元的情况下，能够值130亿元呢？也许董小姐当时是看中银隆的战略性意义，但从静态的财务数据来看，银隆真是不值这个价。 03 银隆的财务报表 再看银隆当年的财务报表，可以看出很多疑点。 资产结构不合理，应收账款占比极高。2015年底，流动资产65.04亿元，而应收账款31.43亿元，其他应收款7.05亿元，合计38.48亿元，占比59.16%。2016年，应收账款继续上升到47.30亿元。 营收和利润的含金量低。2015年，营业收入38.62亿元，净利润4.16亿元。但是销售商品收到的资金仅12.81亿元，加上其他经营收到的现金9亿元，合计仅21.82亿元，仅为营收占比的56.5%。经营性现金流净额为-5.41亿元。 从这里可以看出，营收尚不到40亿元，但应收账款却高达31.43亿元，几乎相当于公司10个月的营收了，这说明完全就是靠佘货出去实现的营收但没收到真金白银。而2016年6月末的数据更证明了这一点，营收24.84亿元，但应收账款却增加到47.30亿元，新增了16亿元多，货全靠佘？并且，从细项来看，应收账款中，应收企业的和中央补贴各一半左右，质量并不好，而且企业的还需要收到地方补贴之后才能付款。 经营性现金流差，全靠融资性现金流撑着。如上，经营性现金流净额为-5.41亿元，但投资性现金流净额为26.4亿元，大大弥补了资金的不足，其中收到股权投资款为31亿元。没有持续不断的融资性现金流，公司难以为继。 财务费用占比偏离正常范围。从企业的负债情况来看，2015年长短期借款加起来不到20亿元，但财务费用3.1亿元，难道不成借了高利贷？ 因此，尚未深挖财务指标，仅从从上述几个简单的指标来看，略有财务基础的都能看出，根本不像是一家优秀的企业，经营不稳定，投这种阶段的企业，我的理解是更像一笔风险投资。 也许有人会说，这是董小姐看中了银隆的战略价值，虽然当期不赚钱，财务指标不好看，但未来赚钱啊，新能源汽车大潮正汹涌澎湃呢。 不见签了业绩对赌协议吗？2016-2018年要实现7.2亿元、10亿元和14亿元的业绩。说实话，和业绩不稳定的企业签对赌，那的确纯属是赌了。 一般来说，对于像格力这样做空调的跨界到做新能源车，在投资之前是要请技术尽职调查的，隔行如隔山，虽然技术尽职调查不一定也是能判断准，但总比外行要好一些。 从现在来看，银隆的钛酸锂技术，无论从哪方面来说，都要比三元锂要差啊，至少并不是主流，从这方面来说，也压错了。 所以虽然从当时来看，银隆业绩的突飞猛进，完全靠大量投资性资金来撑着，给下游极大的赊销额度，从而实现账面的营收和盈利。 至少从这点来看，就算是要并购，完全不能给PB为3.35，PE为28.76这么高的估值，这个估值进去就是赌，就是损害原有股东的利益！ 04 侵占10几亿资产 再来说侵占10几亿元公司资金的事情，银隆的《致股东函》称，魏银仓和孙国华管理公司期间，大股东通过关联交易侵占公司财产，部分行为涉嫌构成刑事犯罪。其中民事起诉的部分为7.8亿元，涉嫌刑事犯罪的部分为2.7亿元。那么这么大一笔资金，是否有侵占公司资金的痕迹呢？ 仔细看财务报表，还真有。 一般来说，侵占公司的资金，就三种方式，一种是以高于公允价格向关联方采购，有时候采用提前大额预付的方式提前支付资金，一种是向下游以低于公允价格的方式进行销售，有时候采用长期应收账款的形式，还有一种就是直接从公司长期拿钱，占用不归。 无论哪种方式，终归在财务报表中都是要留下痕迹的。 公开的并购草案中显示，银隆与其关联方存在大量的关键交易。 采购方面如下： 销售方面： 从上述数据可以看出，从2014年至2016年上半年，银隆向魏银仓控制的关联企业采购了超过2亿元的房产和设备。 同期，银隆向魏银仓控制的关联企业销售了近7亿元的商品，形成了超过5亿元的应收账款。 上述交易是否公允，从公开资料中看不出来。 不过，里海还发现了另外一个科目的数据，存在大量的猫腻，那就是其他应收款。而在其他应收款中，往来款这个科目尤其显眼。 往来款是什么？什么样的资金可以计入这个科目中？ 百度百科的解释如下：往来款是指企业在生产经营过程中，因发生供销产品、提供或接受劳务而形成的债权、债务关系的资金数额；往来款以会计手段反映在企业的账务记录上，表示企业收款的权利或付款的义务，具有法律效力。 其实就一句话：不好放入其他科目的，都往这里放。例如关联方没有任何商务背景直接从公司拿钱，就可以放在这个科目。 查看往来款的明细，可以发现关联方长期与银隆在这个科目项存在长期的大额资金占用。 2014年底，广东银通涉及余额1.84亿元，孙国华4.01亿元。 2015年底，广东银通涉及余额2.37亿元，孙国华1.91亿元。 再从现金流量表中可以看出： 2014年，收到往来款8.24亿元，支出往来款8.35亿元。 2015年，收到往来款4.95亿元，支出往来款2.57亿元。 但更神奇的是，2016年收到往来款7.22亿元，支出往来款7.02亿元，说明往来款并未大规模回收，然而在2016年半年财务报表中，其他应收款金额却大幅减少到1.97亿元，资产消失了，到哪个科目中去了？ 05 结语 从上述分析来看，这个财务报表所体现出来的公司的资产和运营情况，均有太多需要打问号的地方。在并购的时候，相信专业的机构对于上述问题均会产生疑问。从并购的流程来看，中介机构进行专项审计，会将公司的情况进行全面的呈现。而格力拿到这个报告后，进行综合决策。 不知董小姐是否当时认真看了这个报告？难道真是被魏银仓三寸不烂之舌所迷惑？ 不过，从现在的情况来看，董小姐已经全面掌控了银隆这家公司，这是好事！我相信董小姐的卓越的管理能力，希望未来银隆能够否极泰来吧！只不过，董小姐接了这个烂摊子，得苦一阵了！ 董小姐的苦，播种在2016，结果于2018，只不过，这是一枚苦果！
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