年营收80亿的老总怒了！

穿越资本迷雾，让投资回归常识

2018年的第一场发审会，比以往来得更猛烈一些。扣非净利连续3年都不满3000万的泰霖生物过会了，可是，营收超过80亿、净利超过1亿的，反倒被无情拍死了。

年营收83亿被否决，这是啥概念？

这个数字，是证监会最近5年来，所有否决案例中，收入体量最大的一个，没有之一。它的否决，让不少人一脸懵逼。

我们往前倒推几年，一直倒数到2011年，连锁超市京客隆IPO被否决，营收118亿。从那之后直到现在，又出现一个大体量营收被否决。

这家公司的老总，心里一定相当郁闷，老子是新加坡上市公司的分拆公司，一年营收高达80亿，而且联想、华为、小米、HTC这些牛逼的企业，都是老子的大客户，凭啥我就不了市？

如果你持续跟踪优塾的报告，也许你看到这里会觉得诧异：

之前的几个大体量案例，不是都在其他方面有特殊优待吗？

六个核桃营收89亿，第三方回款85%，过会；

中铝国际营收247亿，连续6年现金流为负，过会；

德邦物流营收170亿，报告期安全事故死亡20多人，也过会。

为啥同样都是大体量，这帮奇葩案例能顺利过会，而偏偏老子不能？！

直接看数据：

2014年-2017年上半年，营业收入68.94亿、81.57亿、83.45亿、34.84亿，扣非归母净利润0.03亿、1.19亿、1.26亿、0.14亿，经营活动产生的现金流净额1.52亿、4.74亿、-0.07亿、-5.34亿。

它，叫龙旗科技，为新加坡上市公司分拆A股上市，小米的雷军，也是它的股东。

开年第一家被否的企业，营收就高达80亿、净利1亿，这背后，无疑也代表着本届监管层对IPO审核的思路：

无论你体量多大，只要业绩有水分，就是死路一条。另外，只要业绩真实性没有问题，那么其他方面，能够适当宽松。

本案，龙旗科技身上，有许多地方值得我们深入思考，比如：

1）通过改变业务模式，大幅拉高收入；

2）对关联方小米的销售逐年增多；

3）境外红筹架构的设立与拆除，对IPO审核的重大影响；

本案，作为2018年第一个被否案例，值得大家细细思量。

值得一提的是，对于本案提到的“营业收入、关联销售”问题，以及上市公司各种财务套路，优塾投研团队在财务魔术、财务炼金术中，都有系统梳理，建议大家仔细研读，避免被收割。

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收入飙升的秘方

奇葩商业模式

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龙旗科技，成立于2004年，实控人为杜军红，业务是设计、生产手机和平板电脑。2015年，小米也入股，成为龙旗科技股东。

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本案，最有意思的地方就在于业务模式，它采用三种不同的业务模式，分别是普通模式、客供料模式和B/S模式，我们细细来看。

1）普通模式：龙旗科技负责手机生产的全部环节，最终将整机卖给客户；

2）客供料模式：客户提供原材料，龙旗科技负责将其制造成手机后卖给客户，获取加工费

3）B/S模式：龙旗科技从客户那里购买材料，再进行加工生产，将整机卖给客户，获取整机售价费。 

这三种模式中，需要重点关注第二第三种。

客供料模式下，龙旗科技做的是代加工生意，客户把原材料给它，它加工完了运回去，收加工费。

B/S模式下，客户把原材料卖给它，它加工完了运回去，收这批货的钱。

注意，这两种模式下，货还是那些货，活也还是那些活，但龙旗科技收的钱，就不一样了。

作为资深吃瓜群众，我们举个例子，辅助大家感受：

优塾吃瓜店对外提供西瓜榨汁服务，客户把瓜运来，榨完汁运回去，加工一个瓜收2块钱。

但年底，优塾吃瓜店决定转换一种商业模式，找客户先把瓜花10块钱买来，然后榨完之再卖果汁给它，这样，一个瓜能收12块钱。

这样一来，入库出库都是同样的东西，做的也是同样的榨汁生意，利润也还是2块钱，但优塾吃瓜店的收入，暴涨了。

回到本案，2015年起，龙旗科技与大客户联想的业务，开始从客供料模式转换为B/S模式，效果立竿见影。

先看第一组数据：

2014年-2017年上半年，营业收入68.94亿、81.57亿、83.45亿、34.84亿，扣非归母净利润0.03亿、1.19亿、1.26亿、0.14亿，经营活动产生的现金流净额1.52亿、4.74亿、-0.07亿、-5.34亿。 

2015年，龙旗科技的营收、经营活动现金流大幅飙升。

再看第二组数据：

2014年-2017年上半年，智能手机销量1762万、1556万、1152万台、486万台，平板电脑139万、142万、273万、126万。

注意，手机的销量不断下滑，但是单价在2015年陡然提升。

2014年-2017上半年，平板的单价为387.1元、637.07元、697.03元、532.57元；手机的单价363.53元、625.69元、701.68元、446.99元。

把单价和销量这两组数据放一块，不知道大家有没有感受到B/S模式的厉害之处，出货量少了，收入却高了。

所以，从投资机构角度，今后做项目时候碰到这种突然改变业务模式，大客户与供应商重叠的情况，一定要好好想想，这个变动的背后，到底藏着什么？

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对关联方小米销售逐年增多

IPO审核重灾区

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看完了与大客户联想之间的那点事儿，咱们再看它和另一个大客户、关联方小米的情况。

小米，是龙旗科技的股东。2015年小米系入股龙旗科技，持股比例达到20%。

2014年-2017年上半年，龙旗科技出售给小米的商品合计为6532万、2.55亿、2.94亿、4.25亿，占营收比例为0.95%、3.13%、3.52%、12.2%。 

注意，小米系入股后，同公司之间的关联交易陡然上升。2017年上半年，小米已经成为龙旗科技的第二大客户，销售额占当期营收12.2%。

这样的情况，被监管层在审核中指出：

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                                     请输入标题     bcd

报告期内，小米公司成为发行人关联方后与发行人的关联交易逐年增长，其中技术服务收入中的提成和技术开发测试收入毛利率较高。请发行人代表说明：（1）前述交易的必要性，是否存在利益输送的情形，是否符合小米公司出具的“本公司及本公司控制的其他企业将尽量避免、减少与股份公司之间产生不必要的交易事项”的承诺；（2）发行人为小米公司按产品出货量提成收费是否符合行业惯例，发行人上述业务在小米公司同类业务中所占比重，发行人与小米公司约定的协议有效期限，是否可持续。请保荐代表人说明核查方法、过程，并发表明确核查意见。

请输入标题     bcd                                          

关联交易，在IPO审核中很常见，可分为关联方采购、关联方销售、关联方资金拆借、关联方担保融资、关联方股权转让、隐瞒关联方等情况。

透过本案龙旗科技，我们从IPO审核角度，来看其中的关联方销售问题。

优塾投研团队截取自新一届发审委去年10月履职以来，审核的95家拟IPO企业案例，其中，被问及关联销售的共9家，其中被否的4家，过会的5家，否决率44.44%。

数据自己会说话：

1）一旦关联销售占营收的比例逐年升高，被否概率飙升；

2）一旦关联方成为第一大客户，否决概率飙升。

3）一旦隐瞒披露关联方销售，必否。

4）目前过会的案例中，报告期最后一年，关联方销售占营收比例最高的是28.02%。

先看被否的4个案例：

山西壶化——

2014年-2016年，与参股公司发生关联销售，金额占比营收比例7.71%、6.32%、6.42%,8.57%,且在2017年该关联方成为第一大客户，2017年10月17日被否。

钜泉光电——

对控股子公司报告期最后一年成为第一大客户，但却不认定为关联销售，2017年11月3日被否。

联德精密——

第一大客户和第一大供应商重叠，2014年-2017年上半年，关联方销售占营业收入23.24%、27.31%、25.74%、33.71%，被质疑商业合理性，2017年11月28日被否。

龙旗科技——

2014年-2016年，关联销售金额占比营收0.95%、3.11%、3.52%，2018年1月3日被否。

再看过会的9个案例：

奥士康——

被质疑向关联销售价格偏高合理性，未披露销售收入占比明细，2017年10月24日过会。

金奥博——

2014年-2016年，关联销售占比营业收入8.38%、2.90%、4.92%，2017年10月24日过会。

光弘科技——

2014年-2016年，关联销售占营业收入比例为18.38%、17.25%、28.02%，被问及占比波动原因和可持续性，2017年11月8日过会。

通信广播——

2014年-2016年，关联销售占营业收入比例为2.35%、4.95%、0.05%，2017年12月26日过会。

回到本案，和小米的关联销售金额占营收比例0.95%、3.11%、3.52%、12.2%，虽然不高，但逐年上升，并且上升幅度很大。到2017年上半年，小米已是它第二大客户。

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存在红筹架构

还想A股上市

证监会否决案例劝你早点拆

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本案龙旗科技，为新加坡上市公司龙旗控股分拆A股上市。

它的主体于2004年8月搭建红筹架构，2005年通过龙旗控股于新加坡上市。2014年6月，龙旗控股决定剥离手机、平板业务境内上市。

2015年，它先设立境外主体先骏国际（位于国际避税区），从龙旗控股中参与手机业务的子公司买出。

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随后，进行重大资产重组，将马来西亚龙旗、香港龙旗、国龙信息、惠州龙旗一起装入龙旗有限。

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随后，2015年3月，它拆除了红筹架构。

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虽然拆了红筹，但上会还是被拍死了，我们从IPO审核角度，来看，新一届监管层对于红筹架构的审核尺度。

自证监会第十七届发审委10月17日上任以来，共审核了7家存在或曾经存在红筹架构、股东设在国际避税区的企业，其中仅有1家过会，6家被否，否决率85.71%。

唯一过会的这家企业为伊戈尔电气，早在2010年，就拆除了红筹架构。

数据自己会说话：

1）存在红筹架构或者股东设在国际避税区的企业，目前，没有过会案例。连中国女首富杨惠妍的“碧桂园物业”，也乖乖撤材料了。

2）曾经存在红筹架构，但已经拆除的企业，除了在2010年就拆除的伊戈尔电气，其他全部被否。

直接看数据，被否的6家：

稳健医疗——

存在红筹架构，2017年10月31日被否。

联德精密——

控股股东设在国际避税区，2017年11月28日被否。

博拉网络——

2006年搭建红筹架构，2013年拆除，2017年11月29日被否。

三达膜——

2003年搭建红筹架构，2011年拆除，2017年12月26日被否。

重庆百亚——

股东设在国际避税区，并没有彻底拆除，2017年12月27日被否。

龙旗科技——

2004年搭建红筹架构，2015年拆除，2018年1月3日被否。

再来看过会的1家：

伊戈尔电气——

2004年搭建红筹架构，2010年拆除，2017年11月10日通过。

回到本案，在报告期内的2015年才拆除红筹架构，就看这一条，否决都没有悬念。因此，拟IPO企业，千万不要忽略外汇、税务问题的严重性。处理不好，分分钟被弄死。

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除了这个案例，你还需要学习

中国资本市场进程中

典型的财务魔术

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案例已经看完，但我们的研究还在继续。

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